首先，生產什么？現在這個階段，主要是一些行業(yè)面臨著非常嚴重的產能過剩問題。有的時候是產能過窄的問題，這個過窄可能會對環(huán)境的承受能力產生一些壓力。第二個問題是生產要素，我們用什么來生產？我們在一個生產函數里通常投入的要素有：資本、勞動力、技術，這是比較窄的口徑。如果我們拓寬口徑，還有包括土壤、水、空氣等環(huán)境資源因素。從窄的口徑來看，最近這些年生產要素投入的約束條件已經發(fā)生了變化，最明顯的就是勞動力。勞動力因素從原來的勞動力非常充裕的狀態(tài)轉變成逐漸進入人口老齡化社會。在新常態(tài)下，經濟增長需要更多依靠人力資本的質量提高和技術進步等因素。從產業(yè)組織形式角度來看，在新常態(tài)下，更多的新興產業(yè)、服務業(yè)、小微企業(yè)慢慢成長起來了。我們會在很多新的領域發(fā)現新的生產組織形式。這個也是新常態(tài)下的特點。如果把生產要素拓寬到環(huán)境資源領域，在新常態(tài)下，中國面臨著更多的壓力。比如，環(huán)境對經濟發(fā)展的承載能力已經達到或接近上限，經濟發(fā)展方式需要向一個新角度、新方向去轉變，發(fā)展綠色經濟，增強經濟循環(huán)發(fā)展的能力。這些是我們對從供給端來觀察新常態(tài)的一個角度。

再從第三個角度，也就是體制制度層面來觀察在新常態(tài)下我們需要做什么。首先這里有一個大背景，這也是第三個角度的第一點?，F在我們面臨著很多經濟風險、金融風險，這些風險是以高杠桿和泡沫化為特征的。對這些經濟風險，我們有一個總體的判斷，那就是風險總體可控，但在相當長的一段時間內我們可能還要持續(xù)面臨這樣的風險壓力，化解需要一段的時間。

在這個判斷下，市場和政府有什么新特點？從市場的角度來看，市場競爭跟以前不一樣了，在舊常態(tài)下的市場競爭是以數量擴張為特點，而在新常態(tài)下，市場競爭逐漸趨向于一種質量型、差異化為主的競爭，競爭水平上了一個新的臺階。從政府的角度來看，在資源配置、宏觀調控層面，政府面臨的問題更多了，對宏觀調控的要求也更高了。在新常態(tài)的背景下，要處理好三種關系：政府和市場的關系，央地政府之間的關系，政府和市場主體國有企業(yè)之間的關系。

總結一下，在新常態(tài)下，從需求端來看，我們在消費、投資、出口以及國際收支領域產生了一些新的變化；在供給端，在產業(yè)組織形式、生產方式，也就是怎樣生產、生產什么以及用哪些資源要素來生產這些領域也都發(fā)生了變化，然后，我們引申到第三個層面，就是從體制和頂層設計的角度來看，我們面臨的背景是：經濟風險和金融風險不斷積累，但風險總體是可控的。在這個背景下，市場競爭向一個新的方向發(fā)展，就是質量型和差異化為主的競爭，政府在這個過程中要做更多的新的資源配置和宏觀調控政策工作。這就是我們看到的新常態(tài)總體的概括。

（二）新常態(tài)下的風險分析

1.金融風險可控

基于這樣一個判斷和對新常態(tài)的概括，我們接下來要看剛才提到的一個問題：新常態(tài)中，我們面臨的最大風險到底是什么？很多時候，有一些機構擔心中國可能會發(fā)生金融危機。如果中國發(fā)生金融危機，我想引爆點或導火線可能發(fā)生在以下幾個部門。

一個是房地產部門。房地產部門涉及的上下游行業(yè)非常多。如果房地產投資出現了明顯下滑，相應的其他諸如鋼鐵、煤炭、家電等行業(yè)都會受到影響，但房地產行業(yè)的風險已經得到充分體現。2014年、2015年這兩年，房地產總體來說投資增速下滑非常明顯。但在2015年4月份前后，房地產市場出現了一個溫和的轉折點，也可以說是一個溫和的復蘇。

判斷房地產市場的發(fā)展狀況，從短期、中期和長期來看，影響因素是不同的。從長期來看，影響房地產市場的是人口結構這樣的慢變量。從中短期來看，影響它的是貨幣政策、財政政策這樣的中短期政策變量。為什么2015年4月房地產市場有一個溫和復蘇和轉折呢?很重要的背景就是貨幣政策有一個轉向。在半年時間里，央行連續(xù)幾次不同程度降息，存款準備金率也有一些相應調整，房地產企業(yè)的資金鏈得到一些緩解。而且從資產配置的角度來說，房地產收益率與利率也有一個新的配置情況。所以，從資產投資的角度來看，房地產市場出現了一些溫和復蘇，而且之前充分暴露的風險也得到一些修復。因為很多銀行已經開始關注并且控制這個領域的融資情況。

第二點，中國存在很多產能過剩行業(yè)，如鋼鐵、水泥、玻璃、煤炭等行業(yè)。如果這些企業(yè)面臨破產重組，對銀行來說，一個直接的結果就是不良貸款迅速上升，而銀行金融安全穩(wěn)定性會影響到金融系統的穩(wěn)定性。但是，這幾年，尤其是金融危機之后的最近幾年，因為房地產投資下滑、地方政府融資平臺收緊，導致基礎設施投資的下滑，那么上游的產能過剩行業(yè)的風險實際上也充分暴露在我們的面前。

這些企業(yè)面臨的一個根本問題就是企業(yè)的杠桿率非常高。在中國社科院原副院長李楊編制的國家資產負債表中，我們可以看到，中國在企業(yè)這個部門的負債存量占到GDP的比例在100%多一些的水平。這個比例如果橫向比較的話確實是非常高，接近西班牙、英國這樣的負債率比較高的發(fā)達國家。尤其是產能過剩的企業(yè)面臨著更高的企業(yè)負債情況。但是我們觀察一個國家總體的金融風險，應該從整個資產負債來看，如果加上政府部門、居民部門、金融部門的負債，中國總體負債占GDP的比例大概是200%多一點。在金融危機之后，在所有發(fā)達國家中，美國的國家資產負債表的修復是比較成功的，基本已經恢復到了危機之前的狀態(tài)，尤其是家庭部門修復的速度非?？?。但就是像美國這樣的國家，所有部門加起來的負債占到GDP的比例也非常高，接近300%左右的水平。像日本，光中央政府這個部門的負債占GDP的比例就有240%到250%這樣的水平。如果再考慮居民部門、企業(yè)部門，日本總體負債存量占GDP的比率可以達到500%左右。所以，我們如果單純從企業(yè)部門來看，負債杠桿率確實很高，但是考慮到居民部門和政府部門的負債率是比較低的，所以，總體上中國的債務規(guī)模處于相對可控的范圍內。

第三點，我們經常會提到地方政府債務的負擔非常嚴重。2014年審計署做全國摸底排查之前有各種各樣的估計口徑。有的人估計地方政府債務可能有10萬億的存量，有的人估計是20萬億，差異非常大。到底是多少，誰也說不清楚。到2014年、2015年的時候，審計署對全國地方政府債務進行了審計，把地方政府債務的數據全部匯總上來，然后再加上中央政府，也就是全口徑的政府債務存量大概占當時GDP的比例是不到40%。橫向對比一下，我們跟美國、歐洲、日本這些經濟體相比是非常低的。歐洲、美國大部分的國家政府債務占GDP的比例平均在90%到100%之間；像希臘這樣的國家就更高，在130%左右；像日本是240%多。所以，從橫向對比來看，中國地方政府加上中央政府的債務存量與GDP的比例處于相對比較健康的狀態(tài)。

當然也存在一些結構性問題。結構性問題是什么呢？因為我們之前對地方政府的債務有一些限制，在我們的預算法里對于地方政府債務有一些禁止的條例，比如說地方政府不能發(fā)債，而且地方政府和中央政府之間的財政收入分配和事權分配也有一些不匹配。所以，在這樣的大背景下，地方政府只好使用一些變通的辦法，比如創(chuàng)立地方融資平臺，通過地方政府對融資平臺企業(yè)的擔?；蛘呤请[性擔保，讓融資平臺企業(yè)到銀行去貸款。但是，銀行對這些投資項目的貸款周期通常是比較短的，而這些基礎設施收益的回收周期是很長的。所以，在地方政府有限的債務比例里面，結構性問題非常突出的一點就是期限結構不匹配。因為融資這一方很多是短期融資，但資產這一方投資周期是很長的，所以對于地方政府來說，政府債務的主要風險來源就是期限結構的不匹配，而不是從長期來看的償還能力。