二、以加快轉(zhuǎn)型升級為核心，夯實實體經(jīng)濟(jì)這一發(fā)展根基

生產(chǎn)領(lǐng)域的壓力與風(fēng)險的核心是產(chǎn)出增速的放緩和生產(chǎn)企業(yè)收益率的下降，化解的主要思路是堅持“實體經(jīng)濟(jì)從來都是我國發(fā)展的根基，當(dāng)務(wù)之急是加快轉(zhuǎn)型升級”的理念，并深入實施創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略，推動實體經(jīng)濟(jì)優(yōu)化結(jié)構(gòu)，不斷提高質(zhì)量、效益和競爭力。

1．正確應(yīng)對生產(chǎn)性固定資產(chǎn)的折舊壓力，實現(xiàn)創(chuàng)新轉(zhuǎn)型與企業(yè)生產(chǎn)激勵的有效協(xié)調(diào)

生產(chǎn)性固定資產(chǎn)折舊加速是當(dāng)前實體經(jīng)濟(jì)發(fā)展所面對的潛在矛盾。生產(chǎn)性固定資產(chǎn)的折舊加速問題呈現(xiàn)出典型的“二分性”：經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型發(fā)展，客觀上要求對過剩產(chǎn)能的淘汰和陳舊設(shè)備的退出，將加速折舊；產(chǎn)出的創(chuàng)新驅(qū)動，客觀上導(dǎo)致了企業(yè)采用更加先進(jìn)的設(shè)備和技術(shù)，無形磨損增大，折舊速度加快；市場競爭機(jī)制的引入和跨界替代性競爭的發(fā)展，也將影響企業(yè)現(xiàn)有的盈利模式和經(jīng)營策略，而這些恰恰就是我們改革的要求。生產(chǎn)性固定資產(chǎn)的加速折舊將導(dǎo)致該類資產(chǎn)的內(nèi)在價值減損，也將導(dǎo)致生產(chǎn)性固定資產(chǎn)作為價值鏈轉(zhuǎn)換節(jié)點的中斷，在十分敏感的“L”型底部運行階段，實體經(jīng)濟(jì)企業(yè)的融資安排和拓展速度都將受到明顯的影響。如何既能有效推動經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和創(chuàng)新發(fā)展，又將企業(yè)的內(nèi)在需求和承受力考慮在內(nèi)，就成為《報告》的關(guān)鍵角度。在體系上，《報告》將思路和政策重點整合為三個方面：

第一，給予設(shè)備更新和技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)以更好的發(fā)展空間，從而使其能夠以自身的能力盡可能快地拓展市場，最大化地實現(xiàn)收益?！秷蟾妗芬螅獔猿謾?quán)利平等、機(jī)會平等、規(guī)則平等的理念，“凡法律法規(guī)未明確禁入的行業(yè)和領(lǐng)域，都要允許各類市場主體平等進(jìn)入；凡向外資開放的行業(yè)和領(lǐng)域，都要向民間資本開放；凡影響市場公平競爭的不合理行為，都要堅決制止”。

第二，使創(chuàng)新活動和生產(chǎn)性固定資產(chǎn)的價值得到更加充分的體現(xiàn)，特別是實現(xiàn)知識產(chǎn)權(quán)的價值，并促進(jìn)知識產(chǎn)權(quán)的交易和流轉(zhuǎn)?！秷蟾妗分赋?，要“開展知識產(chǎn)權(quán)綜合管理改革試點，完善知識產(chǎn)權(quán)創(chuàng)造、保護(hù)和運用體系”，也即給予知識產(chǎn)權(quán)以市場化的定價能力，并在嚴(yán)格保護(hù)的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)知識產(chǎn)權(quán)質(zhì)押、交易和許可收益權(quán)流轉(zhuǎn)等功能。

第三，也是最重要、最關(guān)鍵的安排，即推動企業(yè)以資產(chǎn)的抽象價值形態(tài)（資本）而不是以其具體價值形態(tài)（某類固定資產(chǎn)）去面向市場和開展經(jīng)營，考慮到表達(dá)的便利，將其稱為“資產(chǎn)資本化”。“資產(chǎn)資本化”的主要路徑包括三個方面，即股權(quán)化、債權(quán)化和保險資產(chǎn)化。股權(quán)化是“資產(chǎn)資本化”的最優(yōu)路徑，因為股權(quán)可以繼承資產(chǎn)收益屬性和溢價屬性，而屏蔽了其折舊壓力，《報告》要求，要“完善主板市場基礎(chǔ)性制度，積極發(fā)展創(chuàng)業(yè)板、新三板，規(guī)范發(fā)展區(qū)域性股權(quán)市場”。在給予更加便利、有序和暢通的股權(quán)化路徑的同時，在市場空間總體有限的情況下，應(yīng)將股權(quán)化的廣度放在首位，而股權(quán)化的深度則應(yīng)有所控制。據(jù)此，證監(jiān)會等部門將在IPO和增資配股方面做出安排，保持IPO的正常速度，相應(yīng)地壓減增資配股的規(guī)模和頻率。債權(quán)化是“資產(chǎn)資本化”最主要的路徑，這是因為我國基礎(chǔ)債權(quán)保護(hù)嚴(yán)格，市場培育成熟、社會融資規(guī)模最大、最為集中?！秷蟾妗访鞔_提出了我國債權(quán)化的三個主要方法，即要“推進(jìn)資產(chǎn)證券化”，推進(jìn)企業(yè)債券融資和在貸款上“實行差別化考核評價辦法和支持政策，有效緩解中小微企業(yè)融資難、融資貴問題”。但與股權(quán)化不同，債權(quán)化只能繼承資產(chǎn)的收益屬性，而基本無法具有溢價屬性，所以債權(quán)化后的資產(chǎn)將更加看重資產(chǎn)的收益能力而不是溢價能力，有助于實現(xiàn)“增強(qiáng)服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)能力，防止脫實向虛”的金融改革目標(biāo)。保險資產(chǎn)化是“資產(chǎn)資本化”最便利的路徑，分散的資產(chǎn)持有人在提出申請，交納保險費用后即可隨時享受該項服務(wù)，從而形成了對股權(quán)化、債權(quán)化路徑的重要補充?！秷蟾妗分赋觯?ldquo;拓寬保險資金支持實體經(jīng)濟(jì)渠道”，即是在風(fēng)險管理和資產(chǎn)管理之外，推進(jìn)“資產(chǎn)資本化”的功能，為實體經(jīng)濟(jì)的融資和運營服務(wù)。

2．有序處置非金融企業(yè)的高杠桿壓力，防范企業(yè)現(xiàn)金流、資產(chǎn)穩(wěn)定性和宏觀金融風(fēng)險

《報告》明確指出，“我國非金融企業(yè)杠桿率較高”。而根據(jù)人民銀行的數(shù)據(jù)，截至2015年年末，我國非金融企業(yè)杠桿率（含政府融資平臺債務(wù)）為156%，在國際上處于較高的水平。高杠桿與經(jīng)濟(jì)底部運行相迭加，將會導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)金流風(fēng)險，并由此而引發(fā)因資產(chǎn)處置而導(dǎo)致的資產(chǎn)穩(wěn)定性風(fēng)險，以及因信用不足和定價能力減退而形成的宏觀金融風(fēng)險等?！秷蟾妗分赋觯?ldquo;要在控制總杠桿率的前提下，把降低企業(yè)杠桿率作為重中之重”，也即第一要務(wù)是控制杠桿率特別是非金融企業(yè)杠桿率的增長，但可以對債務(wù)結(jié)構(gòu)和分布情況進(jìn)行優(yōu)化調(diào)整，結(jié)合承受力和改革方向?qū)崿F(xiàn)有升有降，以控制風(fēng)險，滿足融資需求。

第一，全面推進(jìn)降杠桿措施，有效防范企業(yè)現(xiàn)金流風(fēng)險。企業(yè)杠桿率即總資產(chǎn)對凈資產(chǎn)的比率，與資產(chǎn)負(fù)債率具有正向相關(guān)性，也即資產(chǎn)負(fù)債率越高，企業(yè)杠桿率也就越高。降低企業(yè)杠桿率水平要把握好一個平衡，即滿足融資需求和進(jìn)行風(fēng)險管理的平衡。在確保平衡的前提下，以降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率水平為重點，著力做好以下四項工作：對新增融資應(yīng)加大股權(quán)融資力度，對現(xiàn)有債務(wù)應(yīng)有序開展債轉(zhuǎn)股工作，對國有企業(yè)應(yīng)避免信用濫用，對存量資產(chǎn)應(yīng)大力盤活，以存量換流量。《報告》指出，應(yīng)“促進(jìn)企業(yè)盤活存量資產(chǎn)，推進(jìn)資產(chǎn)證券化，支持市場化法治化債轉(zhuǎn)股，加大股權(quán)融資力度，強(qiáng)化企業(yè)特別是國有企業(yè)財務(wù)杠桿約束，逐步將企業(yè)負(fù)債降到合理水平”，即是對四項重點工作作出了直接部署。在企業(yè)杠桿率得以控制和降低的情況下，因高負(fù)債而引發(fā)的企業(yè)現(xiàn)金流風(fēng)險可得到相應(yīng)緩解，政府通過基金支持的方式為企業(yè)提供流動性扶助也是化解流動性風(fēng)險的重要舉措。

第二，有效釋放產(chǎn)權(quán)價值，防范企業(yè)資產(chǎn)價值波動風(fēng)險。受到現(xiàn)金流風(fēng)險的影響，在我國融資結(jié)構(gòu)仍以債權(quán)為主的條件下，債權(quán)人（銀行）以避險為目的將開展抵押資產(chǎn)處置和貸款管理活動，將現(xiàn)金流風(fēng)險過渡到資產(chǎn)價值風(fēng)險、社會信用風(fēng)險。解決的思路是：以宏觀審慎原則（MPA）為基礎(chǔ)，對商業(yè)銀行的抵押資產(chǎn)處置和貸款管理進(jìn)行必要的“窗口指導(dǎo)”；建立債權(quán)人委員會制度，防止債權(quán)的競相主張，防止資產(chǎn)無序拋售；對企業(yè)債務(wù)抵押資產(chǎn)進(jìn)行必要的整合和調(diào)整，努力做到既不影響企業(yè)生產(chǎn)，又總體強(qiáng)化對債權(quán)人的保障；深化產(chǎn)權(quán)體系改革，以現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)體系為方向，維護(hù)好基礎(chǔ)權(quán)利和衍生權(quán)利的穩(wěn)定、清晰、有效和嚴(yán)格保護(hù)?！秷蟾妗分赋?，要“實行差別化考核評價辦法和支持政策”，即對商業(yè)銀行風(fēng)險管理、貸款管理、債權(quán)主張和抵押資產(chǎn)處置應(yīng)實施差別化的原則，對市場前景好、產(chǎn)品有銷路，但資金鏈暫時有困難的實體經(jīng)濟(jì)企業(yè)，銀行要不斷貸、不抽貸、不壓貸、不降低企業(yè)信用等級的策略，從而避免將企業(yè)經(jīng)營的流動性困難上升到生產(chǎn)可持續(xù)風(fēng)險或資產(chǎn)價值風(fēng)險。而對于現(xiàn)代產(chǎn)權(quán)體系的建設(shè)與發(fā)展，《報告》則強(qiáng)調(diào)，“要加快完善產(chǎn)權(quán)保護(hù)制度，依法保障各種所有制經(jīng)濟(jì)組織和公民財產(chǎn)權(quán)，激勵人們創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新創(chuàng)富，激發(fā)和保護(hù)企業(yè)家精神，使企業(yè)家安心經(jīng)營、放心投資”。將產(chǎn)權(quán)保護(hù)提升到勞動的基礎(chǔ)地位、創(chuàng)新的內(nèi)在驅(qū)動和生產(chǎn)力的關(guān)鍵支撐的高度進(jìn)行認(rèn)識和推進(jìn)。

第三，堅持管疏結(jié)合，有效抑制宏觀金融風(fēng)險。宏觀金融風(fēng)險的核心表現(xiàn)是市場受到系統(tǒng)性因子或結(jié)構(gòu)性矛盾的影響，從而導(dǎo)致市場無法有效為風(fēng)險定價或進(jìn)行風(fēng)險分散活動。也即宏觀金融風(fēng)險包括三個關(guān)鍵點：系統(tǒng)性因子或結(jié)構(gòu)性矛盾、定價失誤、風(fēng)險集聚，對宏觀金融風(fēng)險的防范和化解也需要從這三個角度入手。從系統(tǒng)性因子或結(jié)構(gòu)性矛盾的層面來看，宏觀金融風(fēng)險的關(guān)鍵在于雖然債權(quán)資產(chǎn)的質(zhì)量下降，但仍以此為基礎(chǔ)實施了信用的過度擴(kuò)張，導(dǎo)致運行中出現(xiàn)大量的不良資產(chǎn)或債務(wù)違約現(xiàn)象。解決的重點是加強(qiáng)資產(chǎn)質(zhì)量管理，實施以資金來源為基礎(chǔ)的“穿透原則”監(jiān)管，并對衍生債權(quán)進(jìn)行動態(tài)調(diào)整。從定價失誤的層面來看，由于機(jī)制中對金融業(yè)務(wù)或產(chǎn)品的風(fēng)險評價出現(xiàn)了嚴(yán)重失真（如將銀行承兌匯票的風(fēng)險評價為商業(yè)信用等），或在金融服務(wù)中存在過高的中介費用及市場扭曲（如銀行對小微企業(yè)融資需求簡單采取抵押融資的方式進(jìn)行處置）的情況下，就會產(chǎn)生正規(guī)金融業(yè)務(wù)之外的大量“影子銀行”產(chǎn)品。解決的方法則需要疏堵并舉，以更加高效市場機(jī)制化解產(chǎn)品扭曲和評價失真，并將“影子銀行”產(chǎn)品中一部分合理因素，在堅持合法性、科學(xué)性和規(guī)范性的基礎(chǔ)上，將其納入正常的市場業(yè)務(wù)范圍，實現(xiàn)有效監(jiān)管。《報告》指出，“當(dāng)前系統(tǒng)性風(fēng)險總體可控，但對不良資產(chǎn)、債券違約、影子銀行、互聯(lián)網(wǎng)金融等累積風(fēng)險要高度警惕”。