（二）經(jīng)濟(jì)下行壓力仍較大，但不會大幅下滑

2015年經(jīng)濟(jì)形勢如何？是像前兩年一樣，繼續(xù)緩慢下行,還是大幅滑落，打破過去三年形成的“溫和調(diào)整”模式？值得高度關(guān)注。分析明年的宏觀經(jīng)濟(jì)走勢，要從兩條線看，一是看實體經(jīng)濟(jì)的走勢，另一個就是看虛擬經(jīng)濟(jì)，特別是資金流的情況。

從實體經(jīng)濟(jì)看，2015年經(jīng)濟(jì)下行壓力很可能會進(jìn)一步增大。首先，從中期趨勢來看，受“三期疊加”的影響，經(jīng)濟(jì)增長的調(diào)整遠(yuǎn)未到位，還會繼續(xù)慣性下滑。其次，從影響因素看，投資與房地產(chǎn)的調(diào)整是導(dǎo)致2014年經(jīng)濟(jì)下行的最主要因素，2015年的壓力會更大。我國投資自2003年開始連續(xù)10年保持20%以上的高增長，僅去年才首次降到20%以下，2014年以來回落幅度加大。投資增速持續(xù)回落主要有兩方面原因。一方面，房地產(chǎn)進(jìn)入周期性和階段性調(diào)整，拉動經(jīng)濟(jì)增長加快下行，而房地產(chǎn)過度增長持續(xù)時間很長，現(xiàn)在調(diào)整才剛剛開始，明后年房地產(chǎn)調(diào)整力度還可能加大。另一方面，資金成本過高，對投資增長形成很大的抑制作用。在需求相對不足、物價增長放慢的情況下，企業(yè)融資成本居高不下，將明顯降低盈利能力，從而抑制投資需求增長。因此，2015年投資增長將繼續(xù)放慢，預(yù)計增長12-13%。受最近兩年就業(yè)形勢較好、居民收入增幅快于GDP的積極影響，2015年的消費增長仍將平穩(wěn)，社會消費品零售總額實際增長將繼續(xù)在10%以上，這對經(jīng)濟(jì)增長形成較強的支撐?？傊?，2015年實體經(jīng)濟(jì)下行的壓力仍會較大，但調(diào)整仍然是溫和的，預(yù)計GDP增長7%左右。

從虛擬經(jīng)濟(jì)和資金流的情況看，2015年流動性風(fēng)險將上升。據(jù)一些權(quán)威研究表明，世界上每次發(fā)生大的金融危機或經(jīng)濟(jì)危機，都有一些相似的前兆，如前期都出現(xiàn)過持續(xù)較長時間、力度很大的刺激政策，并且在經(jīng)濟(jì)步入調(diào)整的過程中都出現(xiàn)過融資成本居高不下的問題，都經(jīng)過泡沫式增長并破滅的過程，最終因出現(xiàn)較為嚴(yán)重的流動性問題而爆發(fā)嚴(yán)重的金融危機或經(jīng)濟(jì)危機。我們目前面臨的情況與此有不少相似之處。一方面，產(chǎn)能過剩問題嚴(yán)重，房地產(chǎn)市場深刻調(diào)整，將導(dǎo)致企業(yè)應(yīng)收帳款、庫存大幅增加，并使金融機構(gòu)的不良資產(chǎn)率明顯上升，這是一個市場風(fēng)險不斷釋放的過程，這在客觀上形成了資金流動性放慢、資金流不足。另一方面，由于金融的體制問題，虛擬經(jīng)濟(jì)內(nèi)部循環(huán)，脫離實體經(jīng)濟(jì)，導(dǎo)致利率不跌反升。如果這種現(xiàn)象長期持續(xù)下去，將會出現(xiàn)嚴(yán)重的流動性不足問題。因此，當(dāng)務(wù)之急是通過改革和政策調(diào)控，努力降低融資成本，避免出現(xiàn)嚴(yán)重的流動性風(fēng)險。

（三）物價增幅將繼續(xù)回落，但不會出現(xiàn)新的通貨緊縮

中國經(jīng)濟(jì)下行還在繼續(xù)，此輪經(jīng)濟(jì)調(diào)整遠(yuǎn)未到位，可能會跌破７%，這將拉動物價總水平繼續(xù)下行，同時，最近原油國際市場價格出現(xiàn)了較大幅度的下跌，對我國物價增長形成反壓。也因此，不少人開始擔(dān)心中國經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)新的通貨緊縮。我們認(rèn)為近期發(fā)生通貨緊縮的可能性較小。主要理由是：一方面，與1998至2001年比較，物價增長的結(jié)構(gòu)不同，上一輪經(jīng)濟(jì)增長中，CPI和PPI同步下降，這次是一漲一跌，也就是說物價調(diào)整的壓力主要來自于生產(chǎn)資料領(lǐng)域，前期投資品領(lǐng)域價格的暴漲引發(fā)了過度的投資，經(jīng)濟(jì)增長放慢后則出現(xiàn)了嚴(yán)重的產(chǎn)能過剩問題，導(dǎo)致PPI持續(xù)下跌。在決定CPI因素中，最關(guān)鍵的因素是食品價格，盡管最近一段時間其增幅也在回落，但仍保持一定幅度的增長，這與1998年至2001年間完全不同，那時物價下跌的主因是食品價格下跌。另一方面，從內(nèi)生的價格因素看，物價總水平難以由正轉(zhuǎn)負(fù)。非食品價格連續(xù)3年的穩(wěn)定增長就是明證。這里的原因也值得分析，主要原因是消費增長的穩(wěn)定。盡管經(jīng)濟(jì)增長已連續(xù)3年回落到8%以下，但消費增長調(diào)整較為溫和，社會消費品零售總額名義增長率目前仍達(dá)12%，實際增長率超過10%，這明顯與1998年至2001年間不同，當(dāng)時是投資與消費的增長同步大幅下滑。而消費增長平穩(wěn)的原因是因為就業(yè)形勢較好，就業(yè)形勢好，居民收入增長就比較快，收入增長較快，消費增長自然較快，這三者是一致的。更進(jìn)一步說，就業(yè)好的原因有兩個：一是面對經(jīng)濟(jì)不斷下行的壓力，新一屆政府重視穩(wěn)就業(yè)，對中小企業(yè)實施減稅、降低創(chuàng)業(yè)成本、定向調(diào)準(zhǔn)等措施有利于促進(jìn)就業(yè)增長。二是我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入服務(wù)業(yè)主導(dǎo)的新階段，有利于就業(yè)的增加和穩(wěn)定。據(jù)測算，現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)增長7%左右所創(chuàng)造的新就業(yè)機會相當(dāng)于10多年前經(jīng)濟(jì)增長15%左右。消費穩(wěn)定，價格就會相對穩(wěn)定。因此，我們相信，只要服務(wù)業(yè)、就業(yè)、收入、消費一致性保持穩(wěn)定增長的話，通貨緊縮就難以發(fā)生。

2015年物價指數(shù)大跌不易，大漲也難。我們預(yù)計是繼續(xù)穩(wěn)中有降，CPI增長在1.8%左右。主要是由于兩方面原因：一方面，近階段食品價格增長一直較為平穩(wěn)，這是物價總水平增長基本穩(wěn)定的最主要因素。導(dǎo)致食品價格穩(wěn)定的原因有：一是糧食問題從國內(nèi)或全球看，都已基本解決，這得益于農(nóng)業(yè)的技術(shù)進(jìn)步，糧食問題不在數(shù)量供應(yīng)而在質(zhì)量提高，或者說主要是面臨著很大的食品安全問題。二是無論從國內(nèi)看，還是從國際看，這兩年氣候條件較好，我國2014年的自然災(zāi)害是明顯少于常年的，這對糧食產(chǎn)量的穩(wěn)定起了關(guān)鍵性作用。三是經(jīng)濟(jì)繁榮時期，各種投機行為泛濫，農(nóng)產(chǎn)品常成為“市場炒作”的對象，其價格的“蛛網(wǎng)曲線”特征很容易被投資者利用，農(nóng)業(yè)的某些事件或自然災(zāi)害容易被人為“放大”，導(dǎo)致農(nóng)產(chǎn)品價格劇烈波動，實際上供求關(guān)系并不那么緊張，特別是作為完全競爭市場，它具有自我調(diào)節(jié)恢復(fù)正常的能力。因此，經(jīng)濟(jì)下行或趨穩(wěn)，投機性的炒作也隨著減少。另一方面，非食品價格也保持穩(wěn)定。盡管最近受國際商品價格特別是油價下跌的影響，我國的非食品價格增幅在2014年9月和10月出現(xiàn)了一定的回落，但我國經(jīng)濟(jì)增長的穩(wěn)定性仍較高，政府和企業(yè)積極消化產(chǎn)能過剩問題，使得非食品價格仍會保持一定的增幅。