二、第三季度經(jīng)濟回暖的原因

那么這個經(jīng)濟回暖到底是什么原因?qū)е碌?？上半年一、二季度是比較差，為什么到了三季度以后，就變好了呢？我們認為，它是國內(nèi)外是多種因素促成的。其中比較重要的就是我們中央近期出臺了一系列的政策措施，應(yīng)該說很多是初見成效的。另外國際經(jīng)濟環(huán)境，確實也是發(fā)生了比較積極的一些變化。

1. 積極的財政對經(jīng)濟增長的支持加大

首先，我們積極的財政對于經(jīng)濟增長的支持作用在加大。剛才講我們投資的增長速度現(xiàn)在開始在加快，特別是基礎(chǔ)設(shè)施。那么這其中很多都是跟財政資金相關(guān)的，所以我們看固定資產(chǎn)投資當(dāng)中的資金來源，國家預(yù)算這個資金的增長速度是比上半年是在加快的，中央的一些項目也在增長。所以我們政策重點支持的一些行業(yè)和領(lǐng)域，我剛才講過，鐵路、公路、水利、環(huán)保，這些領(lǐng)域的公共設(shè)施的投資都出現(xiàn)了加速的這樣的一個趨勢。

2.金融對實體經(jīng)濟的支持力度提高

第二個方面，就是金融對實體經(jīng)濟的這種支持力度，是有所提高的。我們也知道，其實我們上半年如果光看金融方面，比如說我們看社會融資，光看那個數(shù)很大，但是從企業(yè)的角度，還是感到融資難、融資貴這個問題是比較突出的。里面的原因就是，上半年的金融增長里面，有些虛增的成分，另外還有一些所謂金融的（空轉(zhuǎn)），就是在金融機構(gòu)之間，他們相互做對手的交易，以錢生錢的這種事，所以帳面上看著很大，但是企業(yè)實際上并沒有得到很多好處。

另外我們說的虛增，大家可能也都聽說“影子銀行”這個詞。我們借貸一般都是通過銀行，但是我們上半年所謂的“表外”，就是在銀行的正常的報表之外的一些業(yè)務(wù)量是數(shù)目比較大的。舉個例子，比如說一家企業(yè)，實際上并不是說很缺錢，但是它跟銀行可能關(guān)系比較好，銀行可能給它做一筆貸款，那么這個企業(yè)它的錢實際上并不用，它可能又去轉(zhuǎn)貸給別人，又去做一個什么叫委托貸款一類的業(yè)務(wù)。我們的統(tǒng)計上，銀行給這個企業(yè)貸款，就記入了一次，然后這個企業(yè)又做了一筆委托貸款，它又記了一筆委托貸款，如果下面還有一個環(huán)節(jié)，它就又多了一次，實際上最終用這個錢的企業(yè)可能就是一家，就用了這一筆錢，但是在我們的統(tǒng)計上可能變成三筆、兩筆，所以數(shù)看著很大，但是企業(yè)可能實際的支持力度，實際上并不夠。我們今年二季度以后應(yīng)該說，也是清理了有關(guān)表外業(yè)務(wù)，投資銀行這些事情，那么現(xiàn)在呢，我們現(xiàn)在盡管整體的社會融資的規(guī)模，稍微下來一點，比如說7月份下來一點，但是我們真正通過銀行“表內(nèi)”，我們叫“表內(nèi)投放”的這一塊，實際上在增加，所以企業(yè)實際獲得的金融支持，力度是有所提高的。

3.市場預(yù)期好轉(zhuǎn)帶動投資意愿的上升

還有一個方面就是我們的市場預(yù)期好轉(zhuǎn)，帶動了投資意愿的上升。這個主要就是二季度以來，中央，特別是李克強總理自己，在很多場合進一步明確了他的宏觀調(diào)控的思路和想法，特別是明確了經(jīng)濟增長的上線、下線和底線。明確地講了經(jīng)濟增長低于7%，這是我們的底線，不能允許我們的經(jīng)濟增長低于7%。

我們都知道，在這之前，實際上市場上有很多傳聞、傳說，有些人說我們要以調(diào)結(jié)構(gòu)為主，就可以不管增長了，甚至有一些人說，中國經(jīng)濟可能會低到3%、4%，中央可能也不會管。所以可能一時之間，大家對于增長的前景感到一些模糊，不知道會是一個什么樣的狀況，不知道政府會不會出手做一些事情。當(dāng)然做事情的方式可能會有變化，但是不知道會不會做一些事情。

但是中央明確以后，應(yīng)該說大家投資的意愿是有一些回升的。特別是我們做了一些調(diào)查，像“企業(yè)家信心指數(shù)”，是比去年同期有所上升的，也就是說企業(yè)的采購意愿也是有所上升的。

今年還有一個情況，剛才我講那個物價水平是指的我們消費品的物價水平，一般老百姓吃穿用的價格，還有是我們工業(yè)品的出廠價格。剛才那個價格還是在漲，2.6%，但是我們今年工業(yè)品的出廠價格是一直在下跌，特別越是上游產(chǎn)品下跌的程度是越大，可能也包括我們的鋼材價格，上半年持續(xù)地在下跌。那么下跌可能就會導(dǎo)致大家都要盡量壓縮庫存，因為這個東西存在你手里一天，它的價格就要往下走一些，就要損失一些，所以大家都不愿意有庫存。實際上庫存也是拉動生產(chǎn)、拉動經(jīng)濟非常大的一塊。大家都壓庫存的時候，也會使你的經(jīng)濟往下走。8月份的工業(yè)品出廠價格，是首次環(huán)比有上升，就是跟上個月比開始往上走。跟去年同期比是有下降的，但是跟上個月比是轉(zhuǎn)為上升，這樣大家可能保持一個正常庫存的意愿可能就比較強了。因為你多放一天這東西會漲價，那你就愿意多存一些了，這對于我們生產(chǎn)也是有拉動作用的。

4.發(fā)達國家經(jīng)濟復(fù)蘇起到帶動作用

另外就是國際經(jīng)濟。剛才講我們的出口，7月、8月份比6月份是明顯地有提高了，這個主要還是因為國際形勢上，特別是美國近期的經(jīng)濟復(fù)蘇狀況還是不錯。盡管說它是一直有反復(fù)，但是從大的趨勢上來看，還是不錯。并且現(xiàn)在大家實際上普遍地認為，現(xiàn)在發(fā)達國家比所有的新興市場國家的狀況是要好的，所以這跟前幾年應(yīng)該說是又有比較大的一個反差。因為過去十幾年新興國家的情況都是好于發(fā)達國家的，所以現(xiàn)在世界上有一些人可能認為說，未來，甚至可能十年，在新的一波增長當(dāng)中，可能是發(fā)達國家要比新興市場國家要強，有一些人做了這么一個判斷。

5.其他短期因素的作用

所以這些國內(nèi)外的因素綜合起來，應(yīng)該說導(dǎo)致7月份以后，我們的經(jīng)濟增長的態(tài)勢，是發(fā)生了一個比較明顯的這樣一個變化，可以說經(jīng)濟現(xiàn)在開始回升回暖。另外當(dāng)然還有一些比較短期的因素也起了作用。我剛才已經(jīng)講過了價格方面的一些變化。

另外還有的，就是溫度，因為今年夏天，中國是很多地方都是創(chuàng)記錄的非常熱，高溫天氣，我們北京好像還行，還不是說那么熱，但是南方很多地區(qū)都是創(chuàng)了高溫。高溫就帶來了我們所謂的大電量，就是因為要降溫，空調(diào)用電，這一塊增長的特別快。因為我們整個電力在GDP當(dāng)中可能是占接近10%、9%點多，這一塊漲得比較快，所以它也是拉動了增長，但是這個應(yīng)該說是很短期的因素。

另外就是我們?nèi)ツ耆径?，可能大家不知道，去年三季度是?dāng)時經(jīng)濟增長的一個谷底，是最低的。那么今年三季度正好又對上去年比較低的基數(shù)，所以同比的增長率就是比較高，所以有一些這樣的因素。

所以說，7月、8月的快速反彈，應(yīng)該說有各方面的因素在起作用，那么有些因素可能它是有可持續(xù)性的，有些因素顯然沒有。9月份至少天氣是明顯地變涼了，南方很多地方比去年同期的溫度又低了好多，所以至少這一塊的拉動就沒有了。

對今年整體增長前景的預(yù)測

那么今年整體的增長前景，現(xiàn)在從我們分兩部分來看，一個就是我們整個三季度，現(xiàn)在還有幾天，實際上也就差這兩天就結(jié)束，那么從現(xiàn)在的一些情況來看，應(yīng)該說9月份的情況還是不錯。因為我們有一個指標(biāo)，叫“采購經(jīng)理指數(shù)”，全世界大家都喜歡用這樣一個指標(biāo)來看最近期的經(jīng)濟變化。如果從這個指標(biāo)來看， 9月份應(yīng)該說基本上還是能夠延續(xù)7、8月份增長的態(tài)勢，特別是9月份 PMI指數(shù)是上漲得很快，到了6個月的最高點，所以我們測算大約三季度的經(jīng)濟增長，會達到7.7%。當(dāng)然這個數(shù)到10月15號左右，會公布一個正式的統(tǒng)計數(shù)，這個是我們自己的一個測算的數(shù)，不是內(nèi)部數(shù)，也不是官方統(tǒng)計的數(shù)，這是我們研究人員自己測算的數(shù)。那么如果是7.7%的話，就比我們二季度的7.5%會升0.2個百分點，所以這個速度顯然是發(fā)生了一個轉(zhuǎn)折性的變化。

那么四季度的情況，因為我們現(xiàn)在也有很多的政策，包括一些改革正在實施，那么它的效果也會逐漸的顯現(xiàn)。但是因為去年四季度增長速度比較高，7.9%，所以這樣算下來四季度的增長大約會到7.6%，比三季度稍微回落一點，這樣我們?nèi)昃褪窃鲩L7.7%左右，去年我們?nèi)暌?.7%。最早報的7.8%，最近國家統(tǒng)計局修正了這個數(shù)，最終的核算是7.7%。所以如果這樣的話就相當(dāng)于我們今年的增長跟去年是一樣的，基本上是持平的。

那么從價格來看應(yīng)該說，全年的增長跟去年也差不太多。物價上漲2.6%，今年我們測算也是差不多2.5%、2.6%，價格水平跟去年基本上是一樣的。三季度和四季度，可能豬肉、蛋類、蔬菜和鮮果這一類的漲幅稍微高一些，但是其他的應(yīng)該說基本說是比較平穩(wěn)的。

所以今年總體的情況，如果我們回頭來看的話，應(yīng)該說相對還是運行得平均的，各個季度之間的差別不是很大。比如說去年，最低7.4%，最高7.9%，實際上是差了0.5個百分點，今年看大致的情況最低7.5%，最高7.7%，最高和最低只差0.2個百分點，所以基本上保持比較平穩(wěn)運行的態(tài)勢。

三、基本平穩(wěn)運行中存在問題與風(fēng)險

那么當(dāng)然，從數(shù)據(jù)上來看應(yīng)該說現(xiàn)在基本上還是保持了一個比較平穩(wěn)運行，但是實際上就是說如果我們分析的話，就是說現(xiàn)在平穩(wěn)之中確實也是存在著很多的問題和風(fēng)險。因為我前面講了，對中國經(jīng)濟有各種擔(dān)心和擔(dān)憂，這種擔(dān)心和擔(dān)憂，確實是有那種炒作和夸大的成分，但是也不能說是一點原因都沒有的，一點道理都沒有的，確實也是有它的一些有根據(jù)在。那么我們現(xiàn)在面臨主要的問題，我簡單歸納主要是三方面的問題。

1.財政和金融風(fēng)險在進一步累積

第一就是財政和金融的風(fēng)險在進一步累積。先不說風(fēng)險本身大小，或者說風(fēng)險嚴(yán)重到什么程度，因為對這個程度的判斷確實是大家有不同的判斷，但是對于剛才講有人說的危機，實際上也是對風(fēng)險怎么看，這個是有爭議的。但是大家沒有爭議的是什么，風(fēng)險累積的速度在加快，這個可能大家都在承認。

這表現(xiàn)在幾個方面，我們大家在媒體上聽得也比較多，第一就是政府的債務(wù)，特別是地方政府的債務(wù)。我們現(xiàn)在可能比較難的就是，現(xiàn)在還是缺乏一個很全面、很權(quán)威的一個數(shù)，說到底地方政府的債務(wù)有多少。那么國家審計署實際上也做了好幾輪的審計，2010年的時候做過一次審計，今年年初的時候又做了一次抽查，剛剛前一段時間又做了一次全面的審計，但是這個數(shù)目現(xiàn)在還沒有出來。但是不管最終的數(shù)是多少，其實大家也都很清楚，這幾年地方政府債務(wù)確實增長的速度是非?？臁Ｒ驗槲C之前我們可能大約就是3萬億、4萬億這樣一個水平，我們現(xiàn)在到底多少，各種說法都有。審計署2010年的數(shù)大約是9萬億，就是說2009年、2008年之后，差不多2年多的時間這個數(shù)就翻了一翻還多。但是高的數(shù)也有，也有說到20萬億之類的，這樣的數(shù)也都有。

另外就是現(xiàn)在企業(yè)的債務(wù)也是比較高。這個也有一些人研究，就是說如果現(xiàn)在企業(yè)的債務(wù)水平跟GDP的比較，是超過很多發(fā)達國家的，甚至跟美國發(fā)生危機之前的水平都差不了太多。

但是這里面有一個邏輯關(guān)系，國際組織有些研究，發(fā)生金融危機之前，一定是有一個所謂的債務(wù)率上升的過程。所有的金融危機之前，必定都有這樣一個過程。當(dāng)然反過來說可能并不成立，就是說所有的債務(wù)上升，最后都導(dǎo)致金融危機，這個倒不一定。那么不管怎么說，畢竟它也是一個非常強的預(yù)示著危機的指標(biāo)。所以說如果從這個指標(biāo)本身來看，確實是上升得比較快。

另外就是我們的金融部門本身確實也存在著金融風(fēng)險。一方面就是說，因為地方政府負債很多，它是來源于銀行的借貸，所以實際上財政的風(fēng)險，最終也是銀行的風(fēng)險。另外從銀行本身的經(jīng)營策略上來看，他們本身確實也是蘊藏著一定的風(fēng)險，我們叫“期限錯配”。就是說它貸出去的很多實際上都是長期貸款，5年、2年、3年，但是因為這個錢都是很短期的，我們知道有銀行間的市場，現(xiàn)在有隔夜的拆借，就是一天、一周，很短的，所以一旦貸的錢收不回來，你等于就還不上借的這個錢。如果說有人在你這存了5年期的錢，你把5年的錢貸給別人，那么他們會匹配的很好，這個一般不會有問題，那么如果說別人借給你是3個月，你給他是5年，那么3個月之后你必須要找一筆他，還給存款的人，它的操作難度實際上是會比較大。所以我們6月份的時候，那時候大家可能也有印象，錢荒，突然在銀行間的市場上突然就缺錢，嚴(yán)重地缺錢，所以大家都拼命地找錢，所以利率最高的可能有一筆隔夜的貸款利率高到了20%多。如果我們長期這樣操作，實際上銀行也是從事一些所謂的高風(fēng)險業(yè)務(wù)。實際上所有的金融危機，你要回頭看，實際上都是銀行為了所謂的多賺錢，搞了一些過于高風(fēng)險、過于投機的活動，最后把自己也玩到里面去了。今年來看，確實我們的壞賬率是有所上升的，特別是一些沿海的省份，江蘇、浙江、山東那些地方的銀行壞賬確實是上升得比較快，所以也是預(yù)示著金融風(fēng)險。

所以那些外國人講中國會發(fā)生危機，基本上會說是從地方政府債務(wù)和金融系統(tǒng)，他們會說這個是比較嚴(yán)重的。

2.房價繼續(xù)上漲導(dǎo)致社會矛盾

第二方面就是房地產(chǎn)。房地產(chǎn)也是一個老話題，但是今年確實好像上漲的幅度是比較大的。當(dāng)然房地產(chǎn)的問題怎么看，大家的意見也是有所分歧的。從我本人的角度來看，由房地產(chǎn)來引發(fā)大的金融危機、經(jīng)濟危機的可能性倒不是說特別大。因為盡管說中國的房價漲得很快，美國危機之前房價漲得也很快，但是我們可能還是有一些差別。

這個差別就是美國是所謂窮人買房，我們叫美國的“次貸危機”。什么叫“次貸”，它叫“次級貸款”，客戶的信用不是很高，收入不是很高，它并不確認你有能力來還款，但是它貸款給你了，它讓你去買房。美國銀行的操作是，把這些貸款貸給窮人買房以后，把這個貸款，它有一項技術(shù)叫做“證券化”，就是說信貸的證券化，資產(chǎn)證券化，它把它又做成債券，做成各種投資的證券，把這個東西又賣給全世界的投資者。歐洲為什么后來也被拖進了危機，主要就是因為歐洲的很多銀行買了這種所謂“次級貸”作為支撐的債券。因為你離得很遠，不知道這個東西對應(yīng)的資產(chǎn)質(zhì)量到底如何，大家也都是看著高收益率，盲目相信，最后產(chǎn)生了很大的泡沫。

那么中國的情況，我們基本上應(yīng)該說，肯定不是窮人買房導(dǎo)致的，我們出現(xiàn)的還是富人買房導(dǎo)致的問題?，F(xiàn)在必須承認，我們現(xiàn)在社會貧富差距確實是比較大，不是說是中間大、兩頭少所謂橄欖形這樣一個收入或者財富的分配階段，而是大家都在兩邊，窮人和富人相對都比較多，中間的人群少，所以這樣導(dǎo)致就是富人錢很多，他需要把錢配制在不同的財產(chǎn)方面，所以他如果都愿意放在房子上這一點，就立即把房價拉高。大多數(shù)人，特別像北京的市場，我覺得一般的工薪收入階層，現(xiàn)在真是想都沒法想，可能70%、80%的人都被排斥到市場之外。所以你要看這些財務(wù)指標(biāo)，實際上房地產(chǎn)業(yè)也沒有那么大的金融風(fēng)險，因為我們的首付很高，20%多的首付。美國做次貸的時候經(jīng)常是零首付，你一分錢不花都可以住到房子里。

另外現(xiàn)在對銀行來說，房貸是它最優(yōu)質(zhì)的資產(chǎn)，壞賬率是很低了，經(jīng)常有人貸了30年、20年，提前還款率還很高，很多人提前就還了。因為如果有20%的首付，相當(dāng)于說房價跌20%銀行都不會有任何損失，這個損失誰來承擔(dān)，買房的人自己來承擔(dān)的。銀行跟其他人不一樣的地方，因為銀行是跟所有的人打交道，所以銀行的危機才叫系統(tǒng)性的危機，所有人都被牽扯進來的危機。一般人的損失那只是財務(wù)損失、財務(wù)危機，不會構(gòu)成所謂的金融危機。

那么它導(dǎo)致的問題主要還是社會矛盾，因為住房畢竟還是最基本的生存需求，如果大家沒有基本生存條件、生存基礎(chǔ)的話，必然會導(dǎo)致很多的社會上的這種怨氣，這也是很正常的。當(dāng)然這個矛盾也是實際需要解決的。

3、實體經(jīng)濟形勢較為嚴(yán)峻

那么第三個方面就是，我們的實體經(jīng)濟受到成本上升和需求不旺的雙重擠壓，特別是現(xiàn)在面臨產(chǎn)能過剩，所以說局面還是非常嚴(yán)峻的，經(jīng)營效益也是在回落。實體經(jīng)濟必定還是一個國家經(jīng)濟的最基礎(chǔ)的一個東西，金融是依托在實體經(jīng)濟之上，如果大家都不賺錢，都不做了，銀行的好日子顯然也過不了幾天。

（演示PPT）大家可以看，這是工業(yè)企業(yè)的主營活動的利潤率，從這個看，即便是7月、8月剛才講的很多指標(biāo)都已經(jīng)在反彈，但是看這個利潤率，它還是再往下走的。現(xiàn)在市場基本上是好了一些，但是還是沒有轉(zhuǎn)化為企業(yè)的利潤?，F(xiàn)在我們看8月份最新的情況，實際上利潤主要還是集中在少數(shù)行業(yè)。當(dāng)然這次是特別幸運，我們鋼鐵業(yè)的利潤現(xiàn)在是在增加了。前七個月的時候利潤也是集中在少數(shù)行業(yè)，但是那個時候當(dāng)時是沒有鋼鐵的，主要是黑色金屬、冶煉和壓延加工業(yè)。那么8月份電力、汽車、鋼鐵這三個行業(yè)，主營活動利潤（就是指核心業(yè)務(wù)，別的多種經(jīng)營都不算）是增長了，是新增了352億。我們這41個行業(yè)，總的加起來利潤減少了差不多180億。你們這三個行業(yè)是增長了352億，其他的38個行業(yè)加起來還是下降的。所以現(xiàn)在實體經(jīng)濟的困難應(yīng)該說還沒有得到根本的緩解。當(dāng)然你們還是屬于首批收益的行業(yè)，但是大多數(shù)行業(yè)應(yīng)該說還是處于相對比較困難的情況。