從這點(diǎn)可以看出，美國(guó)的金融霸權(quán)、金融力量是非常強(qiáng)大的，中國(guó)人舍不得吃、舍不得穿，把制造品出口到美國(guó)，換回了美元外匯儲(chǔ)備，支持的卻是美國(guó)人的消費(fèi)。
　　中國(guó)的按揭貸款在性質(zhì)上同次貸有相似之處，其中一個(gè)關(guān)鍵點(diǎn)就是中國(guó)的按揭貸款是浮動(dòng)利率，人民銀行每次一加息，不僅新增的按揭貸款按照新的利率發(fā)生，而且以前已經(jīng)發(fā)生的按揭貸款的月供負(fù)擔(dān)也會(huì)上升。盡管每次加息看起來(lái)不多，但是從2004年百分之五點(diǎn)幾，到現(xiàn)在百分之七點(diǎn)幾，大家可以算一下，它對(duì)家庭支出的負(fù)擔(dān)有多重，而受影響的主要是中低收入家庭，如果這種按揭貸款利率持續(xù)加下去的話，遲早有一天，中國(guó)也會(huì)出現(xiàn)違約率大幅上升的情況。如果今年下半年次貸危機(jī)逐漸緩解，美元可能會(huì)扭轉(zhuǎn)對(duì)歐元貶值的趨勢(shì)。
　　觀察美國(guó)大選和美元的歷史變化可以發(fā)現(xiàn)，一般在大選前美元是傾向于貶值的。大選要拉選票，拉選票就要討好那些制造業(yè)的工薪階級(jí)，就需要美元貶值，因?yàn)橘H值能夠刺激出口，增加就業(yè)，增加工人收入。大選結(jié)束之后，影響政策的主要是華爾街，對(duì)華爾街來(lái)說(shuō)，升值是有利于的，因?yàn)橹挥猩?，錢(qián)才會(huì)進(jìn)入美國(guó)，才會(huì)有人買(mǎi)美國(guó)的股票、債券、次貸證券。所以，下半年美國(guó)大選的水落石出，也會(huì)對(duì)美元的走勢(shì)產(chǎn)生一個(gè)逆轉(zhuǎn)效應(yīng)。
　　從長(zhǎng)期來(lái)看，我覺(jué)得人民幣會(huì)升值，但在短期內(nèi)，尤其是今年需要特別小心。一個(gè)是下半年，美元有可能開(kāi)始走強(qiáng)。我覺(jué)得和諧社會(huì)這個(gè)理念是值得從政治、社會(huì)、經(jīng)濟(jì)的深刻背景下去理解。我個(gè)人的理解就是，要解決目前收入分配不公的現(xiàn)象，就要讓越來(lái)越多的居民成為中等收入階層。十七大還提出一些具體的措施，要?jiǎng)?chuàng)造條件讓居民擁有財(cái)產(chǎn)性收入。財(cái)產(chǎn)性收入主要就是房地產(chǎn)和股票等。改革養(yǎng)老體系，如果實(shí)行個(gè)人存錢(qián)個(gè)人收益的這種積累制的養(yǎng)老體系，未來(lái)會(huì)對(duì)資本市場(chǎng)起一個(gè)促進(jìn)作用。這類(lèi)養(yǎng)老保險(xiǎn)的錢(qián)，存在銀行是不可能獲得很好回報(bào)的，它必然要投資到資本市場(chǎng)。改革金融體系，這幾年中國(guó)的金融體系正在出現(xiàn)一些翻天覆地的變化，涵蓋了貨幣市場(chǎng)、債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)和人口?，F(xiàn)在中國(guó)處于投資階段的人口比是最多的，中國(guó)的人口增長(zhǎng)在60年代和80年代出現(xiàn)了兩撥嬰兒潮，特別是60年代的許多人現(xiàn)在基本上有了穩(wěn)定的收入，他們更需要進(jìn)行長(zhǎng)期投資。
　　從這幾方面來(lái)看，我認(rèn)為資本大眾化應(yīng)該是一個(gè)長(zhǎng)期的趨勢(shì)。如果說(shuō)人民幣未來(lái)可能會(huì)調(diào)整，只要資本大眾化能夠維持下去，那么對(duì)股市來(lái)說(shuō)就應(yīng)該是長(zhǎng)期利好。1985—1991年間，美元在貶值，但股市是牛市，而這個(gè)階段就是美國(guó)居民資產(chǎn)組合調(diào)整的階段。
　　日本提供了一個(gè)反面的教訓(xùn)，日本個(gè)人持股從1949的60%左右，持續(xù)下降，到1989年只有不到30%。同時(shí)，投資信托、證券會(huì)社（就是證券公司和投資基金）持股也非常少，持股上升的是銀行和事業(yè)法人，銀行和事業(yè)法人持股實(shí)際上企業(yè)之間相互持股。從明治維新開(kāi)始，日本的封建資本主義迄今還沒(méi)有發(fā)生根本性的變化，它依靠財(cái)閥集團(tuán)之間相互持股，獲得壟斷性的利益。1949年麥克阿瑟占領(lǐng)日本之后，曾經(jīng)試圖按照美國(guó)模式對(duì)日本做一個(gè)改革，但因?yàn)槌r戰(zhàn)爭(zhēng)，使得對(duì)日本的改革并沒(méi)有徹底，最后日本的財(cái)閥又開(kāi)始通過(guò)相互持股。特別在上世紀(jì)80年代，由于越來(lái)越多的美國(guó)企業(yè)和歐洲企業(yè)希望并購(gòu)日本企業(yè)，所以日本企業(yè)之間相互持股，也是為了防止美歐企業(yè)的并購(gòu)。日本企業(yè)間相互持股的部分是不在市場(chǎng)上流通的，真正在市場(chǎng)上流通的主要是個(gè)人和證券會(huì)社、投資信托持有的少量股票，在30%左右。所以，日本在牛市過(guò)程中，可流通的股票只有30%。當(dāng)時(shí)美國(guó)學(xué)者寫(xiě)了很多文章，說(shuō)日本上市公司的市值是嚴(yán)重高估的，用30%的流通股來(lái)套算100%的股權(quán)，高估了70%的不可流通股。日本到現(xiàn)在依然沒(méi)有解決這個(gè)問(wèn)題。從這方面看，如果沒(méi)有資本大眾化的階段，僅僅靠本幣升值，牛市是不可能持久的。
　　我們期待資本大眾化的牛市，但這樣的牛市同樣有很多不確定性。比如，政策性的不確定性?，F(xiàn)在中國(guó)的股市是一個(gè)政策市，我想這已經(jīng)是大家的共識(shí)。股市不好了，證監(jiān)會(huì)就會(huì)增加開(kāi)放式基金的審批，把錢(qián)弄進(jìn)來(lái)；股市上錢(qián)進(jìn)得多了，就會(huì)減少審批，加快新股發(fā)行。如果股市真的出現(xiàn)泡沫了，像5•30那樣，就會(huì)出臺(tái)一些半夜雞叫的政策，這都是有問(wèn)題的。資本市場(chǎng)的發(fā)展，如果是依靠政策的話，肯定是發(fā)展不好的，它會(huì)形成參與者和政府當(dāng)局之間的博弈。從理論和經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，在資本市場(chǎng)中，政府當(dāng)局絕對(duì)是博弈不過(guò)市場(chǎng)參與者的。市場(chǎng)要發(fā)展，關(guān)鍵是讓市場(chǎng)循著客觀規(guī)律發(fā)展，決定市場(chǎng)的始終是供求關(guān)系，要放松對(duì)供給面的管制。
　　今天就講這么多，不對(duì)的地方請(qǐng)批評(píng)指正，謝謝大家！
 
　?。▓?bào)告人系中國(guó)社科院金融研究所結(jié)構(gòu)金融研究室主任）
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