2015年8月11日，央行公布對(duì)人民幣匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制的改革。做市商在每日銀行間外匯市場開盤前，參考上日銀行間外匯市場收盤匯率，綜合考慮外匯供求情況，以及國際主要貨幣匯率變化向中國外匯交易中心提供中間價(jià)報(bào)價(jià)。消息公布后，人民幣匯率連續(xù)三日貶值，幅度超過5%，創(chuàng)20年來最大跌幅。對(duì)此，輿論關(guān)注度較高，也有不少人提出疑問，在強(qiáng)勢(shì)美元和中國經(jīng)濟(jì)下行壓力加大的雙重壓力下，人民幣匯率是否會(huì)形成貶值趨勢(shì)？匯率波動(dòng)是否意味著經(jīng)濟(jì)增速放緩，對(duì)百姓生活將帶來哪些方面的影響？面對(duì)諸多疑問和困惑，有必要從理論上加以梳理和闡釋，引導(dǎo)人們正確看待近期的人民幣波動(dòng)。

為何要改革中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制

匯率貶值的直接原因是央行推出了中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制改革。所以，要弄清楚人民幣匯率貶值的來龍去脈，首先需要明晰中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制改革的目的和影響。此次改革中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制的主要目的，是建立以市場供求為主導(dǎo)的人民幣匯率形成機(jī)制。目前，我國境內(nèi)有兩個(gè)人民幣匯率，分別是央行每天上午交易前發(fā)布的中間價(jià)，以及在岸外匯市場交易形成的即期匯率。根據(jù)央行設(shè)定的外匯市場規(guī)則，匯率中間價(jià)是每日交易之前，全部做市商報(bào)價(jià)去掉最高和最低后的一個(gè)加權(quán)平均價(jià)格。理論上，這是一個(gè)窄幅波動(dòng)的浮動(dòng)匯率制度。但是，從實(shí)際運(yùn)行狀況來看，中間價(jià)的定價(jià)很大程度上反映的是央行的政策意圖。人民幣匯率中間價(jià)與上一交易日匯率收盤價(jià)頻繁出現(xiàn)較大偏差。今年上半年，人民幣兌美元經(jīng)常觸及日內(nèi)波幅上限，匯率中間價(jià)卻仍然保持穩(wěn)定，導(dǎo)致中間價(jià)與市場匯率出現(xiàn)長期偏離。在這種情況下，匯率中間價(jià)并不完全由市場力量所決定，而更多由央行所把控。市場開始質(zhì)疑中間價(jià)的基準(zhǔn)地位和權(quán)威性。此次匯改將收盤價(jià)匯率納入?yún)⒖紭?biāo)準(zhǔn)，極大地提高了技術(shù)規(guī)則的透明度，增強(qiáng)了外匯市場的有效性，有助于形成以市場供求為主導(dǎo)的匯率形成機(jī)制。

完善人民幣中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制是人民幣匯率形成機(jī)制改革的重大進(jìn)步，有助于增強(qiáng)央行貨幣政策的自主性，降低外部沖擊對(duì)境內(nèi)金融市場的影響。這主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面。

一是降低套息交易對(duì)跨境資本流動(dòng)的沖擊。不論是2014年3月匯改之前的跨境資本流入的套利交易，還是今年第一季度跨境資本流出的套息交易，很大程度都源于人民幣匯率形成機(jī)制存在漏洞。在此前的中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制中，相當(dāng)于央行憑一己之力與全球套利資本對(duì)抗，通過在關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)向市場注入方向引導(dǎo)的強(qiáng)烈信號(hào)，或者突然提高匯率的波動(dòng)幅度，提高跨境資本套利的成本。但境外資本可能也很容易看清央行意圖，重新實(shí)施新的套利策略。這種貓捉老鼠的游戲并不是長久之計(jì)。中間價(jià)參考收盤匯率將有助于提高人民幣匯率形成機(jī)制的市場化程度，引導(dǎo)跨境資本合理流動(dòng)，避免出現(xiàn)單方向的敞口累積。

二是促進(jìn)在岸和離岸人民幣匯率收斂。8月初，國際貨幣基金組織針對(duì)人民幣是否符合加入SDR（特別提款權(quán)）籃子條件的評(píng)估報(bào)告中，就指出香港離岸人民幣匯率和在岸人民幣匯率之間有較大偏離。如果SDR中的人民幣匯率以在岸匯率計(jì)價(jià)，持有離岸人民幣金融產(chǎn)品的投資者就無法使用SDR進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖。事實(shí)上，離岸人民幣匯率市場化程度更高，每一次外部沖擊都會(huì)出現(xiàn)劇烈貶值。但在岸匯率受中間價(jià)的影響更大，波動(dòng)幅度要低于離岸匯率波幅。中間價(jià)報(bào)價(jià)實(shí)施更加市場化的操作后，市場化程度更高的離岸匯率的波動(dòng)可能會(huì)反過來影響在岸匯率的變化，促進(jìn)在岸和離岸人民幣匯率收斂，更加符合人民幣加入SDR籃子的條件。

三是消化前期積累的人民幣貶值壓力。美元已進(jìn)入強(qiáng)勢(shì)周期，美聯(lián)儲(chǔ)加息箭在弦上，全球資本短期內(nèi)從新興市場流出是大勢(shì)所趨，中國也無法獨(dú)善其身。目前我國資本項(xiàng)目逆差不斷擴(kuò)大，進(jìn)出口商和私人投資者都愿意持有美元資產(chǎn)和人民幣負(fù)債，對(duì)人民幣匯率已形成事實(shí)上的貶值壓力。中間價(jià)報(bào)價(jià)機(jī)制的改革有助于一次性釋放前期累積的貶值壓力。值得注意的是央行的表態(tài)：“完善人民幣匯率中間價(jià)報(bào)價(jià)后，市場需要一段時(shí)間的適應(yīng)與磨合。人民銀行將密切監(jiān)測市場，穩(wěn)定市場預(yù)期。”這說明，人民幣匯率在短期內(nèi)并不會(huì)急劇貶值，央行也更希望人民幣逐漸貶值在合理水平，一旦出現(xiàn)與宏觀基本面不相符的匯率超調(diào)，央行應(yīng)會(huì)及時(shí)出手穩(wěn)定市場預(yù)期。