金融市場(chǎng)恢復(fù)需要時(shí)間

對(duì)市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，盡管風(fēng)口還在，但股災(zāi)已經(jīng)把“牛”遠(yuǎn)遠(yuǎn)地甩出風(fēng)口，又重重地摔在地上。未來(lái)A股要想恢復(fù)牛市，只能拖著受傷的身體往回走，這恐怕需要相當(dāng)長(zhǎng)一段時(shí)間。從宏觀的基本面來(lái)看，支持市場(chǎng)繁榮的風(fēng)口依然還在。隨著人口結(jié)構(gòu)的變化和經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的提升，從不動(dòng)產(chǎn)到金融資產(chǎn)的資產(chǎn)重配趨勢(shì)并沒(méi)有改變。不過(guò)現(xiàn)在受傷的A股迫切需要解決短期和中期兩方面的問(wèn)題。

短期來(lái)看，受傷的身體需要恢復(fù)。這次A股飛得太高，摔得太快，導(dǎo)致身體受了重傷。一方面，很多高位入市的資金仍然淤積在市場(chǎng)內(nèi)，需要慢慢換手，另一方面，急速地下跌導(dǎo)致很多杠桿資金被迫平倉(cāng)，私募基金被迫清盤(pán)，股票質(zhì)押被迫贖回，再加上很多灰色的杠桿操作，很多企業(yè)和個(gè)人可能陷入債務(wù)泥潭，需要慢慢消化。

中期來(lái)看，受傷的心靈需要安撫。一方面，6月股災(zāi)造成的全球蝴蝶效應(yīng)還在繼續(xù)：A股暴跌-國(guó)內(nèi)財(cái)富效應(yīng)縮水-人民幣貶值壓力-央行被迫一次性貶值-市場(chǎng)恐慌-央行拋美元資產(chǎn)(美債)干預(yù)-美元貶值-美股下跌-全球市場(chǎng)恐慌-A股恐慌……這個(gè)循環(huán)太過(guò)龐大，以至于沒(méi)有單一的力量可以終結(jié)。即便是汪洋副總理和美國(guó)財(cái)長(zhǎng)通電話，也很難改變其中的一個(gè)環(huán)節(jié)，更何況是整個(gè)系統(tǒng)。另一方面，過(guò)去是股票牛市支持改革轉(zhuǎn)型，反過(guò)來(lái)支持牛市，但現(xiàn)在如果股市走弱，就會(huì)形成反向的惡性循環(huán)，影響大家對(duì)于改革轉(zhuǎn)型的信心。羅馬雖然可以一日之間土崩瓦解，但要想重建羅馬絕非一日之功。

全球金融危機(jī)第三波漸入高潮，要對(duì)外部風(fēng)險(xiǎn)有充分的準(zhǔn)備。去年的盧布以及近期的人民幣、堅(jiān)戈、林吉特貶值不是孤立事件，都是金融危機(jī)第三波激起的漣漪。我們?cè)?013年5月伯南克暗示退出QE時(shí)，梳理了三波金融危機(jī)的演進(jìn)邏輯：第一波是銀行業(yè)危機(jī)，發(fā)生在中心國(guó)家(美國(guó))的私人部門，其結(jié)果是發(fā)達(dá)國(guó)家私人部門去杠桿和公共部門加杠桿；第二波主權(quán)債務(wù)危機(jī)隨后在次中心國(guó)家(歐豬五國(guó))的公共部門爆發(fā)，其結(jié)果是私人部門和公共部門同步去杠桿，全球總需求陷入萎縮。第三波綜合性的貨幣金融危機(jī)由此傳染到過(guò)度依賴外需和外資的外圍國(guó)家(新興市場(chǎng))，其結(jié)果是新興市場(chǎng)陷入經(jīng)濟(jì)衰退和資本外流的惡性循環(huán)，而這可能會(huì)反過(guò)來(lái)對(duì)發(fā)達(dá)市場(chǎng)形成拖累(尤其是中國(guó)市場(chǎng)的波動(dòng))，引發(fā)全球性的恐慌。

從2013年開(kāi)始，金融危機(jī)第三波層層遞進(jìn)、漸入高潮。2013年是前奏，QE退出的預(yù)期已經(jīng)讓最脆弱的國(guó)家率先倒下，比如經(jīng)常賬戶逆差、外匯儲(chǔ)備不足、經(jīng)濟(jì)下行較嚴(yán)重的印度、南非等國(guó)。2014年是上半場(chǎng)，隨著QE的加速退出，又有一批經(jīng)常賬戶相對(duì)穩(wěn)健、外匯儲(chǔ)備相對(duì)充足、經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相對(duì)穩(wěn)定的國(guó)家隨之倒下，比如俄羅斯。2015年我們已經(jīng)步入下半場(chǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)加息成為新的風(fēng)險(xiǎn)源，從越南盾到哈薩克斯坦堅(jiān)戈，一些經(jīng)常賬戶順差較大、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)較為穩(wěn)定、外匯儲(chǔ)備較為充足的國(guó)家貨幣也在相繼倒下，人民幣基本面最好，但也積累了不小的貶值壓力，逼迫央行一次性貶值。

往后看，“覆巢之下無(wú)完卵”。現(xiàn)在基本面較好的新興經(jīng)濟(jì)體只是暫時(shí)推遲了危機(jī)，但并沒(méi)有完全解除風(fēng)險(xiǎn)，如果在這有限的時(shí)間里無(wú)法完成改革轉(zhuǎn)型，該倒下的最終依然會(huì)倒下。對(duì)中國(guó)來(lái)說(shuō)，我們雖然是新興經(jīng)濟(jì)體中基本面最好的，但也有必要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)做好規(guī)避。