金融市場恢復需要時間

對市場來說，盡管風口還在，但股災已經(jīng)把“牛”遠遠地甩出風口，又重重地摔在地上。未來A股要想恢復牛市，只能拖著受傷的身體往回走，這恐怕需要相當長一段時間。從宏觀的基本面來看，支持市場繁榮的風口依然還在。隨著人口結構的變化和經(jīng)濟發(fā)展水平的提升，從不動產(chǎn)到金融資產(chǎn)的資產(chǎn)重配趨勢并沒有改變。不過現(xiàn)在受傷的A股迫切需要解決短期和中期兩方面的問題。

短期來看，受傷的身體需要恢復。這次A股飛得太高，摔得太快，導致身體受了重傷。一方面，很多高位入市的資金仍然淤積在市場內(nèi)，需要慢慢換手，另一方面，急速地下跌導致很多杠桿資金被迫平倉，私募基金被迫清盤，股票質(zhì)押被迫贖回，再加上很多灰色的杠桿操作，很多企業(yè)和個人可能陷入債務泥潭，需要慢慢消化。

中期來看，受傷的心靈需要安撫。一方面，6月股災造成的全球蝴蝶效應還在繼續(xù)：A股暴跌-國內(nèi)財富效應縮水-人民幣貶值壓力-央行被迫一次性貶值-市場恐慌-央行拋美元資產(chǎn)(美債)干預-美元貶值-美股下跌-全球市場恐慌-A股恐慌……這個循環(huán)太過龐大，以至于沒有單一的力量可以終結。即便是汪洋副總理和美國財長通電話，也很難改變其中的一個環(huán)節(jié)，更何況是整個系統(tǒng)。另一方面，過去是股票牛市支持改革轉型，反過來支持牛市，但現(xiàn)在如果股市走弱，就會形成反向的惡性循環(huán)，影響大家對于改革轉型的信心。羅馬雖然可以一日之間土崩瓦解，但要想重建羅馬絕非一日之功。

全球金融危機第三波漸入高潮，要對外部風險有充分的準備。去年的盧布以及近期的人民幣、堅戈、林吉特貶值不是孤立事件，都是金融危機第三波激起的漣漪。我們曾在2013年5月伯南克暗示退出QE時，梳理了三波金融危機的演進邏輯：第一波是銀行業(yè)危機，發(fā)生在中心國家(美國)的私人部門，其結果是發(fā)達國家私人部門去杠桿和公共部門加杠桿；第二波主權債務危機隨后在次中心國家(歐豬五國)的公共部門爆發(fā)，其結果是私人部門和公共部門同步去杠桿，全球總需求陷入萎縮。第三波綜合性的貨幣金融危機由此傳染到過度依賴外需和外資的外圍國家(新興市場)，其結果是新興市場陷入經(jīng)濟衰退和資本外流的惡性循環(huán)，而這可能會反過來對發(fā)達市場形成拖累(尤其是中國市場的波動)，引發(fā)全球性的恐慌。

從2013年開始，金融危機第三波層層遞進、漸入高潮。2013年是前奏，QE退出的預期已經(jīng)讓最脆弱的國家率先倒下，比如經(jīng)常賬戶逆差、外匯儲備不足、經(jīng)濟下行較嚴重的印度、南非等國。2014年是上半場，隨著QE的加速退出，又有一批經(jīng)常賬戶相對穩(wěn)健、外匯儲備相對充足、經(jīng)濟增長相對穩(wěn)定的國家隨之倒下，比如俄羅斯。2015年我們已經(jīng)步入下半場，美聯(lián)儲加息成為新的風險源，從越南盾到哈薩克斯坦堅戈，一些經(jīng)常賬戶順差較大、國內(nèi)經(jīng)濟較為穩(wěn)定、外匯儲備較為充足的國家貨幣也在相繼倒下，人民幣基本面最好，但也積累了不小的貶值壓力，逼迫央行一次性貶值。

往后看，“覆巢之下無完卵”。現(xiàn)在基本面較好的新興經(jīng)濟體只是暫時推遲了危機，但并沒有完全解除風險，如果在這有限的時間里無法完成改革轉型，該倒下的最終依然會倒下。對中國來說，我們雖然是新興經(jīng)濟體中基本面最好的，但也有必要對風險做好規(guī)避。