除了剛才所說的公司方面的問題之外,中國(guó)的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也為股市帶來了一定程度的沖擊和影響。在6月末,許多市場(chǎng)主體都認(rèn)為,中國(guó)第二季度的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能不夠理想。有很多人認(rèn)為,第二季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)破7是一個(gè)大概率事件。在這個(gè)條件下,宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)誰影響大?宏觀經(jīng)濟(jì)影響最大的就是把各類因素都綜合考慮在一起,又安排了比較適合權(quán)重的股指,所以宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)對(duì)股指很有壓力。具體說,它對(duì)股指期貨是非常有壓力的。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì),大家都認(rèn)為二季度有點(diǎn)壓力的時(shí)候,就會(huì)導(dǎo)致股指期貨出現(xiàn)一個(gè)看跌的前景,也就是在未來股指會(huì)有所下滑。在這個(gè)條件下,股市上的交易者就愿意在當(dāng)期賣出大量的股指期貨,到遠(yuǎn)期、到未來再以低價(jià)買入股指期貨的方式來進(jìn)行平倉(cāng)。那么,這種近期高賣、遠(yuǎn)期購(gòu)回的情況,就導(dǎo)致了中國(guó)股指期貨存在一個(gè)運(yùn)行的趨勢(shì),就是近期估空、遠(yuǎn)期平倉(cāng),這樣一種交易安排在股市當(dāng)中明顯增多。所以,大家共同看到一點(diǎn),因?yàn)楣墒挟?dāng)中有一點(diǎn)點(diǎn)泡沫,許多的投資者利用中國(guó)股票市場(chǎng)當(dāng)中的結(jié)構(gòu)性問題,就把泡沫開始向股票市場(chǎng)的交易和股票的價(jià)格以及股票衍生品的價(jià)格方向進(jìn)行引導(dǎo),我們出現(xiàn)了第一個(gè)環(huán)節(jié)的問題,就是股指期貨出了問題,當(dāng)期的股指期貨賣盤多,買盤少。
除此之外,在現(xiàn)貨市場(chǎng)中表現(xiàn)出來的是股票交易異?;钴S。在異常活躍的時(shí)候,說明整個(gè)股票市場(chǎng)中的投資者的信心非常足,投資者的投資意愿也非常強(qiáng)烈。在這個(gè)條件下,投資者已經(jīng)不僅僅滿足于現(xiàn)券的持券要求,開始轉(zhuǎn)向一系列以現(xiàn)券為基礎(chǔ)所創(chuàng)造出來的新的金融衍生工具,或者是金融創(chuàng)新產(chǎn)品,最典型的就是ETF。ETF是一個(gè)典型的指數(shù)基金,ETF的指數(shù)基金很有意思,它在場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)可以進(jìn)行交易,就像我們正常的封閉性基金一樣進(jìn)行交易,當(dāng)交易完了以后,如果選擇退出這個(gè)市場(chǎng)的時(shí)候,它又變成了一個(gè)開放式的基金,這個(gè)開放式的基金可以把ETF所代表的股票釋放出來。比如說,我有一手的ETF,當(dāng)我決定不交易這一手的ETF,決定退出,退出以后就轉(zhuǎn)變?yōu)橐环N所謂的開放式的基金,我就要求基金公司贖回我這一手的ETF。那么基金公司不會(huì)按照貨幣,不會(huì)用價(jià)格來贖回,基金公司只會(huì)用這一手的ETF所代表的現(xiàn)券、股票量,代表什么樣的股票多少股,按照股票量來進(jìn)行相應(yīng)贖回。很有意思的情況就出現(xiàn)了,股票交易異?;钴S,相應(yīng)的很多人就開始進(jìn)入到指數(shù)交易當(dāng)中。進(jìn)入到指數(shù)交易當(dāng)中以后發(fā)現(xiàn)了一個(gè)問題,ETF這一類指數(shù)基金本身是含有券,是實(shí)實(shí)在在存有股票的,因?yàn)楣善爆F(xiàn)券市場(chǎng)的交易非常火爆,導(dǎo)致一個(gè)ETF所代表的現(xiàn)券交易的市值大于一個(gè)ETF自身的市值。在這個(gè)條件下,就會(huì)有許多人在市場(chǎng)上買進(jìn)ETF,買進(jìn)這個(gè)指數(shù)基金,買進(jìn)以后,不是為了在市場(chǎng)中再賣給別人,而是選擇退出,退出以后要求基金公司用現(xiàn)券贖回ETF。在贖回ETF的過程當(dāng)中,相應(yīng)的現(xiàn)券就到了ETF的持有者手中,于是他就拿著這個(gè)現(xiàn)券再去市場(chǎng)上交易現(xiàn)券,從而獲得更多的收益。剛才我說的這個(gè)過程就叫做ETF套利,是因?yàn)楝F(xiàn)券價(jià)格高于ETF的價(jià)格,所以通過ETF來買入ETF,再賣出現(xiàn)券來獲得大量的收益。這就形成了在整個(gè)股市發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)之前,又一個(gè)重要的信號(hào),就是ETF這種交易不合理地增長(zhǎng),而且增速非常迅猛,而且ETF發(fā)行市場(chǎng)的交易量的活躍程度要遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于流通市場(chǎng)的活躍程度。大量的ETF從它發(fā)行到贖回,僅僅是為了發(fā)行、交易和贖回,而不是在流通市場(chǎng)中進(jìn)行ETF和相應(yīng)股價(jià)之間有效的配置來反應(yīng)股價(jià)的合理性,所以這個(gè)信號(hào)機(jī)制被破壞掉了。
我把剛才所講的內(nèi)容跟大家做一個(gè)總結(jié),也就是說在這輪股票異動(dòng)之前,大約在5月底、6月初前后,在中國(guó)的股票市場(chǎng)上形成了兩大陣營(yíng)。
第一個(gè)陣營(yíng)叫多方陣營(yíng),就是看好股市,愿意更多地持有股票的陣營(yíng)。這個(gè)陣營(yíng)的特征是持有大量的股票現(xiàn)券,在這個(gè)過程中,股票證券的持有量非常大。
第二,在場(chǎng)外配資當(dāng)中,在場(chǎng)外可以選擇融資,也可以選擇融券。選擇融券的目的是為了當(dāng)前趁著高價(jià)把股票賣掉;選擇融資的目的是因?yàn)槲矣X得未來的股票還要漲,趁著現(xiàn)在股票的價(jià)格還沒漲起來的時(shí)候,融入資金買入更多的股票,這叫做融資。既然你是一個(gè)多頭力量,你愿意看好中國(guó)股市的未來,所以這部分人在場(chǎng)外配資中基本表現(xiàn)為融資,融入了大量的資金,融入的資金將來是要還的,而融入資金的過程往往是要提交股權(quán)質(zhì)押的。也就是說,我去融入了資金,往往是在這個(gè)過程當(dāng)中要提供我手里已經(jīng)購(gòu)入的股票,拿著這個(gè)股票去市場(chǎng)方手里進(jìn)行質(zhì)押,相應(yīng)獲得融資,再來進(jìn)行股票的買賣和采購(gòu)。
第三,這部分人以散戶為主,于是他們對(duì)于股票市場(chǎng)中交易工具的使用是非常少的。主要有幾點(diǎn)表現(xiàn):第一,ETF在多頭人當(dāng)中持有的比例并不高;第二,在期貨市場(chǎng)當(dāng)中參與量不大,就算參與了,在期貨市場(chǎng)當(dāng)中買的也都是期貨下一步要進(jìn)一步上漲的,形成的是買方的力量。
所以,在多方陣營(yíng)當(dāng)中主要表現(xiàn)為現(xiàn)券數(shù)量比較大,場(chǎng)外配資表現(xiàn)為融資,相應(yīng)的在股指期貨市場(chǎng)和指數(shù)基金市場(chǎng)(ETF市場(chǎng))兩者使用量不大。但對(duì)于空方來講,他們?cè)诖酥耙呀?jīng)買了或者是融入資金買了大量的ETF,手里持有大量的指數(shù)基金、大盤的藍(lán)籌基金。另外,在股票市場(chǎng)當(dāng)中他們表現(xiàn)為賣出大量的空盤,我手里沒有任何股票,但是我在期貨市場(chǎng)當(dāng)中賣出大量的空頭,到了交割期,我再?gòu)氖袌?chǎng)中買入股票,相應(yīng)地進(jìn)行平倉(cāng),就結(jié)束了,未必要實(shí)現(xiàn)真正意義上的期貨交割,這就是期貨的特點(diǎn)。在期貨市場(chǎng)當(dāng)中表現(xiàn)為非常突出的賣空活動(dòng)。在場(chǎng)外配資當(dāng)中,多頭表現(xiàn)為融資;對(duì)空頭來講,表現(xiàn)的就是融券。另外,這部分人往往也持有一部分股票的現(xiàn)券,要調(diào)節(jié)頭寸,而且要在市場(chǎng)的運(yùn)行中借機(jī)進(jìn)行高價(jià)出,賺錢,然后低價(jià)入再來賺錢。因?yàn)橹袊?guó)的股市市場(chǎng)現(xiàn)券交易畢竟是T+1的交易,所以這部分人手里還有一部分現(xiàn)券。
這是第一個(gè)回合。在這個(gè)回合當(dāng)中,多頭和空頭應(yīng)該都是喜氣洋洋的,大家都根據(jù)各自的理念組建自己的股票倉(cāng),在這個(gè)過程中,空頭的用心要更加突出一點(diǎn),對(duì)股票市場(chǎng)交易機(jī)制的掌握水平也要更加突出一點(diǎn)。
第二回合:空頭發(fā)力,多頭接招
接下來在兩大陣營(yíng)形成之后,就會(huì)進(jìn)入第二個(gè)回合。到了第二回合就是空頭發(fā)力,多頭接招。空頭處在這一輪股票市場(chǎng)異動(dòng)的主動(dòng)部分,他利用自己的空頭的地位,搶先發(fā)招;多頭只能被動(dòng)接招,從而導(dǎo)致了股票市場(chǎng)出現(xiàn)了一系列的變化。
比如說,在這個(gè)過程當(dāng)中,進(jìn)入到6月中下旬以后,空方做的第一步是出售現(xiàn)券、融券,在市場(chǎng)當(dāng)中大量拋售現(xiàn)有的股票。多方因?yàn)閷?duì)股市的前景看好,在這個(gè)過程當(dāng)中,就購(gòu)入了來自于空方所拋出的大量股票現(xiàn)券和融券。對(duì)于空方來講,這一步實(shí)現(xiàn)了成功的套現(xiàn)。在這個(gè)過程當(dāng)中,空方手里就從滿負(fù)荷的券、滿負(fù)荷的金融衍生品轉(zhuǎn)變成有了資金頭寸和金融衍生品頭寸。
那么接下來,空方第二步是拋出ETF??辗綊伋鯡TF,空方拋出ETF以后,一方面可以滿足空方套現(xiàn)的要求,繼續(xù)增加空方的現(xiàn)金持有量,同時(shí)會(huì)導(dǎo)致ETF的價(jià)格下行。當(dāng)ETF價(jià)格下行以后,多方就發(fā)現(xiàn)了,指數(shù)基金的價(jià)格低,于是多方就開始接手入指數(shù)基金。接手入指數(shù)基金以后,多方這邊就發(fā)現(xiàn)了一個(gè)問題,因?yàn)橹笖?shù)基金是用相對(duì)較低的價(jià)格購(gòu)入的。在這個(gè)條件下,我如果把指數(shù)基金退出流通市場(chǎng),回到發(fā)行市場(chǎng)當(dāng)中,相應(yīng)地我就可以把ETF基金當(dāng)中所代表的現(xiàn)券要求證券公司贖回,要求基金公司贖回,贖回了以后我就可以把這個(gè)現(xiàn)券拿出來,到市場(chǎng)上去交易,相應(yīng)地我就可以賺更多的錢。
于是,看似空方拋出ETF的活動(dòng),導(dǎo)致空方并沒有在當(dāng)期賺足ETF足夠的錢,因?yàn)樗獟?,拋的過程會(huì)導(dǎo)致價(jià)格走低,但畢竟空方實(shí)現(xiàn)了套現(xiàn)的目標(biāo)。而對(duì)于多方來講,就很尷尬,他相對(duì)低價(jià)買入的ETF,他發(fā)現(xiàn)比現(xiàn)券的價(jià)格要低,于是,我就不如把ETF退出,換成現(xiàn)券,再拿著現(xiàn)券在股票市場(chǎng)當(dāng)中進(jìn)行交易。這個(gè)條件下,就導(dǎo)致了股票市場(chǎng)當(dāng)中的現(xiàn)券的賣盤進(jìn)一步增加。
你看,仿佛你是多頭,仿佛你還購(gòu)入了ETF,但是在這個(gè)過程當(dāng)中,因?yàn)槟愕囊粋€(gè)理性的選擇就導(dǎo)致了股票市場(chǎng)當(dāng)中的空頭的增長(zhǎng)。那么,一個(gè)多頭的人在不經(jīng)意間做了一件空頭的事情。這是第二回合,空頭處在主動(dòng)地位。
第三回合:市場(chǎng)主體的多空大戰(zhàn)
到了第三回合,我把它叫做市場(chǎng)主體的多空大戰(zhàn)。在這個(gè)過程當(dāng)中,政府尚未介入,國(guó)家也未“救市”,主要來自于市場(chǎng)主體之間的多與空之間的爭(zhēng)斗。那么,我們來看一看,第三回合市場(chǎng)主體之間的多空大戰(zhàn)又將激烈到什么程度?
到了這個(gè)時(shí)期,空方要干的一件事情就是,他的資金量是相對(duì)有限的,但是他要形成一個(gè)完整的資金鏈,這個(gè)資金鏈?zhǔn)沟盟軌驈氖袌?chǎng)的異動(dòng)當(dāng)中,源源不斷地獲得收益,而這個(gè)收益,能夠支撐他的資金鏈條持續(xù)滾動(dòng)地運(yùn)行下去。多空大戰(zhàn)到這個(gè)時(shí)期,主要看多頭和空頭誰能夠在這個(gè)過程當(dāng)中順應(yīng)市場(chǎng)的交易機(jī)制,相應(yīng)形成自己完整的資金鏈的循環(huán)。
我們來看,在多方不經(jīng)意間也當(dāng)了空方的情況下,空方做的下一件事就是多次頻繁地操作ETF。因?yàn)榭辗揭呀?jīng)在之前套了現(xiàn),那么,在這個(gè)過程當(dāng)中,就導(dǎo)致多方的流動(dòng)性進(jìn)一步緊張。
那多方的第一步還是加大融資力度。因?yàn)槿谫Y融券機(jī)制保證了多方可以相對(duì)較好地獲得資金的融入。所以,當(dāng)空方不停地操作ETF,操作這個(gè)指數(shù)基金的時(shí)候,相應(yīng)地導(dǎo)致了多方在這個(gè)過程當(dāng)中,融資的量不斷加大。加大到一定程度,就出現(xiàn)了,我們場(chǎng)外配資的規(guī)模到了我們多空大戰(zhàn)之前,已經(jīng)從1000多個(gè)億增長(zhǎng)到2.6萬個(gè)億。在這個(gè)情況下,多方的流動(dòng)性已經(jīng)非常緊張,他單純依靠融資融券渠道獲得的融資空間壓力越來越大。于是,一部分P2P也卷入到這場(chǎng)活動(dòng)當(dāng)中。在這個(gè)條件下,通過ETF的操作,買入ETF,再賣出ETF,到了多方手里,多方又把ETF拆開,再轉(zhuǎn)回現(xiàn)券,導(dǎo)致現(xiàn)券市場(chǎng)的累計(jì)量越來越大,壓力越來越大。于是,多方就會(huì)出現(xiàn)一個(gè)問題,他突然發(fā)現(xiàn),這個(gè)市場(chǎng)仿佛也不像自己想象的那么好,股票的量非常大,即使沒有任何IPO,但是在這個(gè)過程當(dāng)中所產(chǎn)生的券量增長(zhǎng)是非??斓摹S谑?,在這個(gè)情況下,一部分多方開始停止融資,停止融資以后轉(zhuǎn)向什么呢?轉(zhuǎn)向出售手里持有的現(xiàn)券、股票,把持有的股票、現(xiàn)券賣掉,換回流動(dòng)性。通過換回流動(dòng)性,繼續(xù)操作ETF和現(xiàn)券之間的兌換關(guān)系。那么,因?yàn)榇蠹议_始出售現(xiàn)券,而且現(xiàn)券的保有量又非常大,于是就導(dǎo)致了股票的價(jià)格開始出現(xiàn)走低。
在這種情況下,空方還要賺錢,空方怎么做呢?因?yàn)楝F(xiàn)券的價(jià)格越來越走低,融資越來越難,但是融券還是非常容易的。于是,在這個(gè)條件下呢,空方加大融券的力度,再集中賣出ETF,把自己的融券集中拋出,把自己手里還持有的ETF集中拋出,就導(dǎo)致了市場(chǎng)當(dāng)中的現(xiàn)券量急劇增長(zhǎng),股指基金的數(shù)量也急劇增長(zhǎng)。而且在這個(gè)過程當(dāng)中,股指基金和現(xiàn)券之間的價(jià)差突然就沒有了。沒有的情況下,大量已經(jīng)手里持有的股指基金,你也沒有辦法再去實(shí)現(xiàn)套利的活動(dòng)。于是,從套利到股票交易都出現(xiàn)了停滯。
到這個(gè)時(shí)期,許多的多方開始轉(zhuǎn)向下一個(gè)活動(dòng),停止增持,股票的數(shù)量不再增長(zhǎng),不再購(gòu)入新的了。于是,空方剛剛所做的活動(dòng),投放了大量的融券,投放了大量的ETF,因?yàn)槎喾讲辉僭黾映钟辛?,就一下把股票市?chǎng)的價(jià)格打垮了,這就是我們見到的股票價(jià)值突然之間急劇下滑。
這個(gè)實(shí)際上跟我們的實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行沒有什么關(guān)系。在當(dāng)時(shí)乃至現(xiàn)在都不是反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)突然出現(xiàn)了大問題的原因。實(shí)體經(jīng)濟(jì)還按照自己的軌道,還在復(fù)蘇的進(jìn)程之中,努力地前行。但是,股票市場(chǎng)因?yàn)樗陨淼慕灰缀涂疹^力量在這個(gè)過程中所做的戰(zhàn)略性操作,就導(dǎo)致了股票市場(chǎng)出現(xiàn)了一個(gè)大的急劇的貼水。
再接下來,大家會(huì)發(fā)現(xiàn),當(dāng)現(xiàn)貨市場(chǎng)大量走低的時(shí)候,期貨市場(chǎng)的看跌的氛圍就上來。期貨市場(chǎng)的看跌氛圍上來以后,多頭力量,也就是持有現(xiàn)券較多的人,就希望買入看空的期貨,來相應(yīng)地平衡自己的風(fēng)險(xiǎn),于是,導(dǎo)致看空期貨的價(jià)格急劇上升。
剛才也說了,在此之前,空方布局的第一步就是把看空期貨基本上都布局了。于是,當(dāng)看空期貨的價(jià)格上升的時(shí)候,空方在這個(gè)過程中,通過期貨出售來獲益。我們?cè)谶@里就看到一個(gè)非常嚴(yán)峻的現(xiàn)象,就是空方在這個(gè)過程當(dāng)中,他通過現(xiàn)貨的提前處置,形成了必要的流動(dòng)性的來源,又利用流動(dòng)性,又利用融券機(jī)制,在市場(chǎng)當(dāng)中不停地通過ETF和融券的方式,來獲得流動(dòng)性的持續(xù)流入。那么,在持續(xù)流入的時(shí)候,就導(dǎo)致了股指上出現(xiàn)一個(gè)風(fēng)險(xiǎn),導(dǎo)致股指的下跌。股指的急劇下挫,就導(dǎo)致他在期貨市場(chǎng)上進(jìn)一步盈利,于是他又把期貨市場(chǎng)上的盈利,進(jìn)一步拿到現(xiàn)券市場(chǎng)上操作,操作ETF,進(jìn)一步地來擴(kuò)大融券,相應(yīng)的在這個(gè)過程中仍然形成一系列的賣盤,就繼續(xù)導(dǎo)致多頭不斷地收縮戰(zhàn)線,于又形成了股指更大幅度地下降,接下來,股指期貨的空頭的價(jià)格就更高,多頭通過股指期貨的空頭賺入更多的錢。也就是說,在這個(gè)過程當(dāng)中,在多頭猝不及防的條件之下,空頭已經(jīng)形成了一個(gè)內(nèi)循環(huán)的資金鏈。這個(gè)資金鏈來自于股票市場(chǎng)當(dāng)中的各個(gè)衍生品、創(chuàng)新產(chǎn)品和股票市場(chǎng)的現(xiàn)券和期貨之間,形成了一個(gè)互相呼應(yīng),然后滾動(dòng)擴(kuò)張的這樣一個(gè)資金鏈條。這個(gè)資金鏈就把多方打到墻角里面。
到了這個(gè)時(shí)期,多方出現(xiàn)了什么情況?第一,已經(jīng)在市場(chǎng)當(dāng)中的人,流動(dòng)性不能足。在這個(gè)過程當(dāng)中,企業(yè)為了護(hù)盤,消耗了大量的流動(dòng)資金。多頭的持有者為了護(hù)盤,不斷進(jìn)入到股市市場(chǎng)進(jìn)行抄底?;旧?,很多人還都附上了融資的壓力,新入場(chǎng)的資金量明顯減少。因?yàn)楣善笔袌?chǎng)風(fēng)險(xiǎn)加大,外部的投資者認(rèn)為當(dāng)前股票市場(chǎng)的收益和風(fēng)險(xiǎn)之間的關(guān)系不成比例,我就不進(jìn)入這個(gè)市場(chǎng)。整個(gè)市場(chǎng)當(dāng)中,多頭的資金剛性趨強(qiáng)。在資金剛性趨強(qiáng)的時(shí)候,大家會(huì)說,好,我現(xiàn)在沒錢買股票,我就不買,我就干脆持有它,行不行。這個(gè)在以前傳統(tǒng)股票市場(chǎng)當(dāng)中也許可以,但是在當(dāng)前不行。因?yàn)槲覄偛乓舱f了,在這個(gè)過程當(dāng)中,因?yàn)榇蠹仪捌诳春茫瑢?dǎo)致空頭通過頻繁操作ETF,大伙通過ETF來實(shí)現(xiàn)套利的活動(dòng)和股票市場(chǎng)上漲的活動(dòng),許多人都把自己的資金用完了,又借入了資金,就叫融資,融入了大量的資金,而你融資的時(shí)候,要把你手里持有的股票現(xiàn)券提供給融資方來做質(zhì)押。也就是說,以手里所持有的現(xiàn)券做了質(zhì)押,你才取得了新資金。在這個(gè)條件下,如果是你長(zhǎng)期持有不交易,那么接下來,在整個(gè)市場(chǎng)看跌的情緒之下,許多融資就到期,到期以后就被迫平倉(cāng)。被迫平倉(cāng)以后,現(xiàn)券的投放量就進(jìn)一步增長(zhǎng),進(jìn)一步增長(zhǎng)以后,你被平倉(cāng)去的現(xiàn)券就成了做空力量當(dāng)中重要的一個(gè)增量。本來你是一個(gè)多頭,但是因?yàn)槟惚黄絺}(cāng)之后,你就變成事實(shí)當(dāng)中的一個(gè)空頭。所以在這個(gè)環(huán)境之下,大家可以看出來,多頭處在不利地位,空頭處在有利地位。而且因?yàn)榭疹^的先布局,已經(jīng)形成了一個(gè)難以攻破的內(nèi)向型的資金鏈。在這個(gè)條件下,如果沒有外力的介入,如果讓市場(chǎng)自己來發(fā)揮作用,市場(chǎng)的力量將明顯偏向空方,并且這個(gè)偏向還將在較長(zhǎng)的時(shí)期之內(nèi)持續(xù)下去。
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