周其仁：大刀闊斧改匯率 ——匯率與貨幣系列評論之四十四

像對付其他疾病一樣，治通脹也要對癥下藥。通脹的表現(xiàn)是物價，但根源在貨幣。因此，處理通脹問題非從貨幣著眼不可。通脹起來之時去管制價格，治標都難，不可能治本。至于把價管的動靜鬧大，甚至變成某種程度的反商業(yè)、反服務，那根本就是歧路一條。講過的，打擊供給對治通脹有反作用，能免則免，是上策。

這些年來，我國貨幣運動兩個圈。首當其沖第一個圈，是出口導向戰(zhàn)略帶來越積越多的順差，數(shù)萬億美元的外匯由企業(yè)和居民賣給商業(yè)銀行，后者又把絕大部分外匯賣給央行，轉(zhuǎn)為國家外匯儲備。在這個圈圈里，央行大手購匯，把基礎貨幣源源不斷地“泵”入商業(yè)銀行系統(tǒng)。商業(yè)銀行再積極從事貨幣創(chuàng)造，構(gòu)造貨幣運動的第二圈。兩個貨幣圈互為表里、相得益彰，練就了驚人龐大的市場流動性。講到底，這其實就是國民經(jīng)濟過度依賴出口、過度依賴投資的貨幣表現(xiàn)。

本文討論第一個問題的解決之道。癥狀是清楚的：源源不斷進入中國的外匯，轉(zhuǎn)眼之間就變成基礎貨幣的投放。這里的癥結(jié)何在？個人之見，在于分派給央行的責任過多過重。本來央行的責任是維系人民幣幣值的穩(wěn)定。歷史經(jīng)驗說，這本身就是一個很重的任務，因為法定貨幣制度很難在各種壓力之下堅守幣值穩(wěn)定的目標。現(xiàn)在要求央行拿基礎貨幣不斷購匯，是把另外一項責任——維系人民幣對美元的匯率穩(wěn)定——也加到了央行頭上。

維系人民幣的幣值穩(wěn)定與維系人民幣的匯率穩(wěn)定，是能夠同時完成的任務嗎？邏輯的答案是：只要人民幣與美元的幣值分別都穩(wěn)定，那么人民幣對美元的匯率一定穩(wěn)定。在這種情況下，維系幣值與維系匯率，兩項職責不過只是一件事情。問題是，人民幣與美元之間只要有一個貨幣的幣值不穩(wěn)，還要維系人民幣對美元的匯率穩(wěn)定就難上加難矣。不是做不到，而是此時欲守匯率穩(wěn)定，必定要以幣值的不穩(wěn)定為代價。這是另外一個“不可能定律”——只要一種貨幣的幣值不穩(wěn)定，它與其他貨幣的匯率就不可能穩(wěn)定，除非其他貨幣的幣值與它同樣的不穩(wěn)定！

當代全球金融環(huán)境的顯著特征，恰恰是身為全球最主要結(jié)算貨幣和儲備貨幣的美元，其幣值極不穩(wěn)定。拿黃金衡量，1944年每盎司黃金值35美元，2000年值200美元，眼下多少？過了1500美元！美元再也不是“美金”了，這是不爭的事實。這件事情，不是區(qū)區(qū)在下長他人志氣、滅自己威風，還真不歸中國管，更不歸人民銀行管。美元加速走貶，我們管不了，非要中國央行維系人民幣對美元的匯率穩(wěn)定，結(jié)果只能是犧牲人民幣的幣值穩(wěn)定，讓人民幣幣值跟著美元一起走貶就是了。區(qū)別也有一點，美元是國別貨幣，也是全球貨幣，所以美元走貶的后果由全球持有美元的人一起分擔。人民幣呢？基本還是中國的國別貨幣，人民幣幣值貶損，倒霉的只是本國全體持幣人。

后果嚴重，但成因簡單，即央行承擔穩(wěn)定匯率的職責，不斷動用基礎貨幣，以一個穩(wěn)定的匯價大手向商業(yè)銀行購買進入中國的外匯。如果此診斷八九不離十，那么解決問題的思路也簡單，就是要求央行以堅守人民幣幣值穩(wěn)定為第一要務。在不違背幣值穩(wěn)定的前提下，能兼顧匯率穩(wěn)定當然更好，但是，一旦購匯的基礎貨幣投放超越了經(jīng)濟增長的需要，央行就要知所適從，回歸堅持幣值穩(wěn)定的立場。在那種情況下，匯率穩(wěn)定與幣值穩(wěn)定沖突，央行就不要再管匯率穩(wěn)定。

批評來了：不管匯率穩(wěn)定，中國的出口怎么辦？就業(yè)怎么辦？稅收和增長又怎么辦？我的回答是，除非全世界各國有辦法把美元重新變成美金，或再安排出一個可靠如黃金的全球貨幣體系來，所謂的“匯率穩(wěn)定”，不過一廂情愿的一個美好愿望。中國的出口當然重要，就業(yè)、稅收和增長也重要，但是為什么人們要把如此重要的事項，統(tǒng)統(tǒng)放在縹緲的“匯率穩(wěn)定”的基礎之上呢？全球多少國家的出口，至少從1971年以來，都是在匯率浮動的環(huán)境里進行的，為什么惟有中國出口，只能在匯率穩(wěn)定的條件下進行？似乎匯率一旦變化，中國的比較優(yōu)勢就蕩然無存，中國的出口就人仰馬翻了？

在匯率無從完全穩(wěn)定的環(huán)境里，成本和市場需求不斷變化，企業(yè)惟有以變應變，提升決策和行為能力，才能競爭圖存。國內(nèi)市場如此，國際市場也如此。這當然不是說，政府就不需要采取政策措施防止匯率的大起大落，就不需要努力維系匯率的相對穩(wěn)定。問題是，政府究竟以什么手段來維系匯率的相對穩(wěn)定，要根據(jù)經(jīng)驗細加選擇。中國的教訓是，以基礎貨幣為穩(wěn)定匯率的主要手段，犧牲本幣的幣值穩(wěn)定，時間稍稍拉長，就看到代價過大。但是，除了要央行大手投放貨幣，再也沒有任何其他途徑和手段來為“穩(wěn)定匯率”的目標服務了嗎？

回到總部設在上海外灘的中國外匯交易中心，我們就知道答案是否定的。因為吵得全世界沸沸揚揚的人民幣匯率，就是在這個交易中心形成的。那是一個會員制的高端市場，幾百個有外匯交易權(quán)的金融機構(gòu)每天在這個市場里買賣外匯。說人民幣匯率是以市場供求為基礎，就是說它是在買賣中決定的。

當然這個市場富有特色。其一是只此一家、別無分店。反正紐約、倫敦、法蘭克福和巴黎都買不到人民幣，弄得要求人民幣升值的老外滿世界高聲嚷嚷——其實他們只要多拿美元買人民幣，不斷買下去，總可以把人民幣買得升值的。問題是無處可買，于是經(jīng)濟問題轉(zhuǎn)為國際政治，人民幣升值文章天天上頭條。其二更關鍵，央行是中國外匯市場里最大買家，即不斷以基礎貨幣大手購入外匯，維系人民幣匯率穩(wěn)定的政策目標。兵來將擋、水來土掩，進來一個美元大頭兵，央行開價八元人民幣拿下，人民幣對美元的匯率就是8：1；開價七元呢？匯率就是7：1。要央行守任何一個匯率水平的目標，基礎貨幣的投放量都因此被決定。說“央行被動發(fā)出基礎貨幣”，指的就是這回事。

問題是，在這個外匯市場上，如果央行不拿基礎貨幣購外匯，而由任何其他機構(gòu)拿出同樣數(shù)量的人民幣來購買進入中國的美元，人民幣匯率可不可以繼續(xù)“穩(wěn)定不變”呢？我以為答案很肯定，給定其他條件不變，人民幣買美元的數(shù)量不變，人民幣對美元的匯率就不變。至于大手筆購美元的人民幣究竟出自央行的基礎貨幣，還是自有其他來源，對匯率水平在邏輯上可以沒有影響。畢竟有一位羅馬皇帝說過，“貨幣沒有味道”——我們看結(jié)果，不問貨幣英雄的出處就好。

這就是本文題目的含義。改匯率是指改革人民幣匯率的形成機制，因為經(jīng)驗證明，央行不惜動搖幣值穩(wěn)定來守匯率穩(wěn)定，代價過大，非改不可，否則在經(jīng)濟上國無寧日。大刀闊斧的意思是，央行干預匯市的貨幣動員規(guī)模已經(jīng)很大，小來小去的改革于事無補。不過，只要動員等量的人民幣進場購匯，人民幣匯率的水平可以不變。這就是說，大改匯率機制不是大動匯率水平。下周再談吧。