周其仁：大刀闊斧改匯率 ——匯率與貨幣系列評(píng)論之四十四

像對(duì)付其他疾病一樣，治通脹也要對(duì)癥下藥。通脹的表現(xiàn)是物價(jià)，但根源在貨幣。因此，處理通脹問(wèn)題非從貨幣著眼不可。通脹起來(lái)之時(shí)去管制價(jià)格，治標(biāo)都難，不可能治本。至于把價(jià)管的動(dòng)靜鬧大，甚至變成某種程度的反商業(yè)、反服務(wù)，那根本就是歧路一條。講過(guò)的，打擊供給對(duì)治通脹有反作用，能免則免，是上策。

這些年來(lái)，我國(guó)貨幣運(yùn)動(dòng)兩個(gè)圈。首當(dāng)其沖第一個(gè)圈，是出口導(dǎo)向戰(zhàn)略帶來(lái)越積越多的順差，數(shù)萬(wàn)億美元的外匯由企業(yè)和居民賣給商業(yè)銀行，后者又把絕大部分外匯賣給央行，轉(zhuǎn)為國(guó)家外匯儲(chǔ)備。在這個(gè)圈圈里，央行大手購(gòu)匯，把基礎(chǔ)貨幣源源不斷地“泵”入商業(yè)銀行系統(tǒng)。商業(yè)銀行再積極從事貨幣創(chuàng)造，構(gòu)造貨幣運(yùn)動(dòng)的第二圈。兩個(gè)貨幣圈互為表里、相得益彰，練就了驚人龐大的市場(chǎng)流動(dòng)性。講到底，這其實(shí)就是國(guó)民經(jīng)濟(jì)過(guò)度依賴出口、過(guò)度依賴投資的貨幣表現(xiàn)。

本文討論第一個(gè)問(wèn)題的解決之道。癥狀是清楚的：源源不斷進(jìn)入中國(guó)的外匯，轉(zhuǎn)眼之間就變成基礎(chǔ)貨幣的投放。這里的癥結(jié)何在？個(gè)人之見，在于分派給央行的責(zé)任過(guò)多過(guò)重。本來(lái)央行的責(zé)任是維系人民幣幣值的穩(wěn)定。歷史經(jīng)驗(yàn)說(shuō)，這本身就是一個(gè)很重的任務(wù)，因?yàn)榉ǘㄘ泿胖贫群茈y在各種壓力之下堅(jiān)守幣值穩(wěn)定的目標(biāo)?，F(xiàn)在要求央行拿基礎(chǔ)貨幣不斷購(gòu)匯，是把另外一項(xiàng)責(zé)任——維系人民幣對(duì)美元的匯率穩(wěn)定——也加到了央行頭上。

維系人民幣的幣值穩(wěn)定與維系人民幣的匯率穩(wěn)定，是能夠同時(shí)完成的任務(wù)嗎？邏輯的答案是：只要人民幣與美元的幣值分別都穩(wěn)定，那么人民幣對(duì)美元的匯率一定穩(wěn)定。在這種情況下，維系幣值與維系匯率，兩項(xiàng)職責(zé)不過(guò)只是一件事情。問(wèn)題是，人民幣與美元之間只要有一個(gè)貨幣的幣值不穩(wěn)，還要維系人民幣對(duì)美元的匯率穩(wěn)定就難上加難矣。不是做不到，而是此時(shí)欲守匯率穩(wěn)定，必定要以幣值的不穩(wěn)定為代價(jià)。這是另外一個(gè)“不可能定律”——只要一種貨幣的幣值不穩(wěn)定，它與其他貨幣的匯率就不可能穩(wěn)定，除非其他貨幣的幣值與它同樣的不穩(wěn)定！

當(dāng)代全球金融環(huán)境的顯著特征，恰恰是身為全球最主要結(jié)算貨幣和儲(chǔ)備貨幣的美元，其幣值極不穩(wěn)定。拿黃金衡量，1944年每盎司黃金值35美元，2000年值200美元，眼下多少？過(guò)了1500美元！美元再也不是“美金”了，這是不爭(zhēng)的事實(shí)。這件事情，不是區(qū)區(qū)在下長(zhǎng)他人志氣、滅自己威風(fēng)，還真不歸中國(guó)管，更不歸人民銀行管。美元加速走貶，我們管不了，非要中國(guó)央行維系人民幣對(duì)美元的匯率穩(wěn)定，結(jié)果只能是犧牲人民幣的幣值穩(wěn)定，讓人民幣幣值跟著美元一起走貶就是了。區(qū)別也有一點(diǎn)，美元是國(guó)別貨幣，也是全球貨幣，所以美元走貶的后果由全球持有美元的人一起分擔(dān)。人民幣呢？基本還是中國(guó)的國(guó)別貨幣，人民幣幣值貶損，倒霉的只是本國(guó)全體持幣人。

后果嚴(yán)重，但成因簡(jiǎn)單，即央行承擔(dān)穩(wěn)定匯率的職責(zé)，不斷動(dòng)用基礎(chǔ)貨幣，以一個(gè)穩(wěn)定的匯價(jià)大手向商業(yè)銀行購(gòu)買進(jìn)入中國(guó)的外匯。如果此診斷八九不離十，那么解決問(wèn)題的思路也簡(jiǎn)單，就是要求央行以堅(jiān)守人民幣幣值穩(wěn)定為第一要?jiǎng)?wù)。在不違背幣值穩(wěn)定的前提下，能兼顧匯率穩(wěn)定當(dāng)然更好，但是，一旦購(gòu)匯的基礎(chǔ)貨幣投放超越了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要，央行就要知所適從，回歸堅(jiān)持幣值穩(wěn)定的立場(chǎng)。在那種情況下，匯率穩(wěn)定與幣值穩(wěn)定沖突，央行就不要再管匯率穩(wěn)定。

批評(píng)來(lái)了：不管匯率穩(wěn)定，中國(guó)的出口怎么辦？就業(yè)怎么辦？稅收和增長(zhǎng)又怎么辦？我的回答是，除非全世界各國(guó)有辦法把美元重新變成美金，或再安排出一個(gè)可靠如黃金的全球貨幣體系來(lái)，所謂的“匯率穩(wěn)定”，不過(guò)一廂情愿的一個(gè)美好愿望。中國(guó)的出口當(dāng)然重要，就業(yè)、稅收和增長(zhǎng)也重要，但是為什么人們要把如此重要的事項(xiàng)，統(tǒng)統(tǒng)放在縹緲的“匯率穩(wěn)定”的基礎(chǔ)之上呢？全球多少國(guó)家的出口，至少?gòu)?971年以來(lái)，都是在匯率浮動(dòng)的環(huán)境里進(jìn)行的，為什么惟有中國(guó)出口，只能在匯率穩(wěn)定的條件下進(jìn)行？似乎匯率一旦變化，中國(guó)的比較優(yōu)勢(shì)就蕩然無(wú)存，中國(guó)的出口就人仰馬翻了？

在匯率無(wú)從完全穩(wěn)定的環(huán)境里，成本和市場(chǎng)需求不斷變化，企業(yè)惟有以變應(yīng)變，提升決策和行為能力，才能競(jìng)爭(zhēng)圖存。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)如此，國(guó)際市場(chǎng)也如此。這當(dāng)然不是說(shuō)，政府就不需要采取政策措施防止匯率的大起大落，就不需要努力維系匯率的相對(duì)穩(wěn)定。問(wèn)題是，政府究竟以什么手段來(lái)維系匯率的相對(duì)穩(wěn)定，要根據(jù)經(jīng)驗(yàn)細(xì)加選擇。中國(guó)的教訓(xùn)是，以基礎(chǔ)貨幣為穩(wěn)定匯率的主要手段，犧牲本幣的幣值穩(wěn)定，時(shí)間稍稍拉長(zhǎng)，就看到代價(jià)過(guò)大。但是，除了要央行大手投放貨幣，再也沒有任何其他途徑和手段來(lái)為“穩(wěn)定匯率”的目標(biāo)服務(wù)了嗎？

回到總部設(shè)在上海外灘的中國(guó)外匯交易中心，我們就知道答案是否定的。因?yàn)槌车萌澜绶蟹袚P(yáng)揚(yáng)的人民幣匯率，就是在這個(gè)交易中心形成的。那是一個(gè)會(huì)員制的高端市場(chǎng)，幾百個(gè)有外匯交易權(quán)的金融機(jī)構(gòu)每天在這個(gè)市場(chǎng)里買賣外匯。說(shuō)人民幣匯率是以市場(chǎng)供求為基礎(chǔ)，就是說(shuō)它是在買賣中決定的。

當(dāng)然這個(gè)市場(chǎng)富有特色。其一是只此一家、別無(wú)分店。反正紐約、倫敦、法蘭克福和巴黎都買不到人民幣，弄得要求人民幣升值的老外滿世界高聲嚷嚷——其實(shí)他們只要多拿美元買人民幣，不斷買下去，總可以把人民幣買得升值的。問(wèn)題是無(wú)處可買，于是經(jīng)濟(jì)問(wèn)題轉(zhuǎn)為國(guó)際政治，人民幣升值文章天天上頭條。其二更關(guān)鍵，央行是中國(guó)外匯市場(chǎng)里最大買家，即不斷以基礎(chǔ)貨幣大手購(gòu)入外匯，維系人民幣匯率穩(wěn)定的政策目標(biāo)。兵來(lái)將擋、水來(lái)土掩，進(jìn)來(lái)一個(gè)美元大頭兵，央行開價(jià)八元人民幣拿下，人民幣對(duì)美元的匯率就是8：1；開價(jià)七元呢？匯率就是7：1。要央行守任何一個(gè)匯率水平的目標(biāo)，基礎(chǔ)貨幣的投放量都因此被決定。說(shuō)“央行被動(dòng)發(fā)出基礎(chǔ)貨幣”，指的就是這回事。

問(wèn)題是，在這個(gè)外匯市場(chǎng)上，如果央行不拿基礎(chǔ)貨幣購(gòu)?fù)鈪R，而由任何其他機(jī)構(gòu)拿出同樣數(shù)量的人民幣來(lái)購(gòu)買進(jìn)入中國(guó)的美元，人民幣匯率可不可以繼續(xù)“穩(wěn)定不變”呢？我以為答案很肯定，給定其他條件不變，人民幣買美元的數(shù)量不變，人民幣對(duì)美元的匯率就不變。至于大手筆購(gòu)美元的人民幣究竟出自央行的基礎(chǔ)貨幣，還是自有其他來(lái)源，對(duì)匯率水平在邏輯上可以沒有影響。畢竟有一位羅馬皇帝說(shuō)過(guò)，“貨幣沒有味道”——我們看結(jié)果，不問(wèn)貨幣英雄的出處就好。

這就是本文題目的含義。改匯率是指改革人民幣匯率的形成機(jī)制，因?yàn)榻?jīng)驗(yàn)證明，央行不惜動(dòng)搖幣值穩(wěn)定來(lái)守匯率穩(wěn)定，代價(jià)過(guò)大，非改不可，否則在經(jīng)濟(jì)上國(guó)無(wú)寧日。大刀闊斧的意思是，央行干預(yù)匯市的貨幣動(dòng)員規(guī)模已經(jīng)很大，小來(lái)小去的改革于事無(wú)補(bǔ)。不過(guò)，只要?jiǎng)訂T等量的人民幣進(jìn)場(chǎng)購(gòu)匯，人民幣匯率的水平可以不變。這就是說(shuō)，大改匯率機(jī)制不是大動(dòng)匯率水平。下周再談吧。