周其仁:流動性創(chuàng)造流動

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周其仁:流動性創(chuàng)造流動

周其仁:流動性創(chuàng)造流動 ——匯率與貨幣系列評論之三十九

去年之前,我國廣義貨幣在8年內(nèi)翻了兩番、絕對額增加了54.2萬億,創(chuàng)下了一個紀錄。貨幣川流洶涌澎拜,給物價總水平帶來壓力是合乎邏輯的結(jié)果。這里有一個問題值得探查:流來流去的貨幣越滾越大,為什么沒有更多地轉(zhuǎn)為其他資產(chǎn)而“消停”下來?

不難知道,貨幣是容易流動的資產(chǎn)。摸摸口袋里的錢——銀行體系以外的現(xiàn)金是也——只要數(shù)量足夠,各位想買啥立馬就可出手,“流動性”非常強。比照在銀行的存款,雖然也是閣下的資產(chǎn),不過當你想取用的時候,至少要到銀行(包括電子銀行)辦一道手續(xù),轉(zhuǎn)為其他資產(chǎn)形態(tài),要多一點麻煩。其中,定期存款比之于活期存款,麻煩又略大一點。再比照房產(chǎn),轉(zhuǎn)手套現(xiàn)的麻煩就更大了。

是的,一種資產(chǎn)轉(zhuǎn)為另外一種,難度各不相同。一般的排序,現(xiàn)金最自由、流動的麻煩最少,所以流動性最高?;钇诖婵畲沃?,定期存款再次之。接下來是金融債券、優(yōu)先股、普通股、地產(chǎn)、房產(chǎn),然后是只有少數(shù)行家真正識貨的投資品,例如古董、寶石、普洱茶。在某種特別的狀態(tài)下,資產(chǎn)的流動性也可能忽高忽低。前一陣子,報道說國人對日本原子能電站泄漏事件反應過度,有一次搶購食鹽一噸半的。那當然也算資產(chǎn),就是一旦風潮過去,那位仁兄再想把鹽變現(xiàn),就難于上青天啦。

資產(chǎn)難以變現(xiàn),流動性降低了,在有的情況下還能對經(jīng)濟平穩(wěn)做出貢獻。倒回去想,當下70萬億以上的廣義貨幣,倘若有一部分轉(zhuǎn)化為國人持有的鹽,或者轉(zhuǎn)化為普洱茶、房產(chǎn)和地產(chǎn),別的問題可能突出,但至少貨幣調(diào)控就不需要像現(xiàn)在這樣緊鑼密鼓了吧?推理簡單,貨幣轉(zhuǎn)為流動性比較低的資產(chǎn),再變現(xiàn)、轉(zhuǎn)為活躍購買力的摩擦系數(shù)上升了,沖出來爭購老百姓須臾不可或缺之物的壓力就減輕了。政府反正有的是事情要忙,沒有通脹威脅是不需要整天調(diào)控。

這就帶出本文的問題:為什么流動性最強的貨幣沒有更多轉(zhuǎn)為流動性較低的其他資產(chǎn),從而緩解通脹以及由此而來的宏觀調(diào)控壓力呢?請讀者區(qū)別一下,先前本系列的分析集中于為什么貨幣過多,本文轉(zhuǎn)了一個角度,問的是為什么過多的貨幣沒有轉(zhuǎn)為流動性較低的其他資產(chǎn)?問題的重點,不再是我國貨幣運動如何在兩個圈圈里不斷轉(zhuǎn)出天量貨幣來,而是為什么轉(zhuǎn)出來的貨幣沒有更多地轉(zhuǎn)為其他資產(chǎn)。

一個現(xiàn)成的解釋,是我國屬于間接融資為主的經(jīng)濟,銀行是金融的主打,股票等其他融資通道雖然已經(jīng)有所發(fā)展,但在整個融資結(jié)構(gòu)中占比還是小頭。金融運作以銀行為中心,機構(gòu)與個人向銀行借貸,完成各類交易之后,還是把款項再存入銀行。是故,自循環(huán)的廣義貨幣越滾越大,通脹的貨幣因素揮之不去。此論聽來有理,不過基本上是現(xiàn)象描述,因為“間接融資為主”與“貨幣沒有更多轉(zhuǎn)為非貨幣資產(chǎn)”,本來就是一回事。我們要的是增加對此現(xiàn)象的理解。譬如,銀行為主的間接融資又是哪里來的?不見得刮風下雨曬太陽,它就會從地上自己長出來吧?

以我之見,出口導向驅(qū)動的中國經(jīng)濟增長,是間接融資模式不斷強化的堅實基礎(chǔ)。講過的,龐大的中國出口賺回來的外國錢,企業(yè)向商業(yè)銀行結(jié)匯,商業(yè)銀行再把絕大部分外匯賣給央行,轉(zhuǎn)為巨額國家外匯儲備。在此流程里,央行不斷出手購匯,基礎(chǔ)貨幣不斷流入商業(yè)銀行。后者“不差錢”,間接融資的頭寸充盈,此長彼消,直接融資的不能不受到抑制。這樣看,拿基礎(chǔ)貨幣為人民幣匯率穩(wěn)定保駕護航,客觀上強化了金融體系以間接融資為主的特色。

或有讀者問,這些年我國的股市發(fā)展固然不盡如人意,但地產(chǎn)房產(chǎn)不是一直火爆嗎?地產(chǎn)房產(chǎn)的火爆,難道不正是人們把巨量銀行儲蓄轉(zhuǎn)化為非貨幣資產(chǎn)嗎?當然對。房地產(chǎn)連年火爆是事實,快速增長的地產(chǎn)房產(chǎn)由貨幣變過來,也是事實。更重要的是,貨幣一旦變成房地產(chǎn),再變回貨幣就沒有那么方便了。顯然,地產(chǎn)房產(chǎn)的流動性趕不上現(xiàn)金與存款,有理由列入貨幣以外資產(chǎn)的行列。

問題是,近年我國地產(chǎn)房產(chǎn)增加固然迅猛,但由于一位主角的缺席,其迅猛程度還是趕不上有如黃河之水天上來的廣義貨幣量的增加。這位主角不是別人,恰恰是主導投資的條條塊塊政府。不是嗎?近年我國預算內(nèi)財政盤子大幅增長,預算外盤子增長得似乎更快,在投資拉動GDP的高速增長中,房地產(chǎn)讓多少政府忙得個不亦樂乎??墒抢潇o觀察,在房地產(chǎn)這項重要的資產(chǎn)形成領(lǐng)域,政府基本上是為他人作嫁衣裳。征地、拆遷、招拍掛、管制、調(diào)控,忙早忙黑的,但房地產(chǎn)作為資產(chǎn)存量,都不是政府的。政府自用的那些新建辦公樓,招人眼的不少,但算為資產(chǎn)存量,卻幾乎可以忽略不計。

熱衷于投資的政府,忙來忙去,主要是忙過程。這與普通市場主體追求資產(chǎn)存量的行為邏輯,大有不同。居民家庭和市場里的公司一般在意資產(chǎn)存量,因為那是日后收入流的源泉??墒俏覀冊L問天下的政府,從來沒人刻意介紹資產(chǎn)狀況。也許行政權(quán)力本身就是政府收入的源泉,權(quán)力就是政府的“資產(chǎn)”吧。否則,為什么政府的稅收機關(guān)或征地機關(guān),其“收入”與世俗定義的“資產(chǎn)”之多寡,完全不相干呢?現(xiàn)在輿論批評的GDP至上,其實是政府主導的流量至上。我的看法,政府組織的經(jīng)濟特性,決定了惟有它可以流量至上。

但是在如下情況下,政府也關(guān)注資產(chǎn)存量。這就是為了動員更多資源,撬動銀行貸款投入條條塊塊基礎(chǔ)設(shè)施投資的時候,倘若銀行要求提供資產(chǎn)擔保,政府就不得不在意可動用資產(chǎn)的數(shù)量。要注意,即使在這個場合下,政府重流量、輕存量的特性也并沒有改變。倘若銀行不要求或不嚴格要求擔保,政府才對資產(chǎn)存量沒有興趣哩。批個條就可以套出貸款來,誰需要知道資產(chǎn)究竟為何物?別說這個毛病已經(jīng)改掉了,2009年以來風起云涌的“平臺融資”里的精彩故事,說明有關(guān)基因不但強壯有力,還可以隨環(huán)境變化發(fā)生與時俱進的變異!

在這種情況下,政府即便關(guān)注資產(chǎn)存量,著眼點也是為了撬動更多的信貸,最后還是擴張了間接融資的流量。講到底,是間接融資以國有為主的體制特征,才使政府對商業(yè)銀行體系有更大的影響力。這又是一種此易彼難、此長彼消,與間接融資資源充沛相得益彰,構(gòu)造了流動性創(chuàng)造流動性的微觀基礎(chǔ)。

責任編輯:鄭瑜校對:總編室最后修改:
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