周其仁：貨幣無僥幸 ——匯率與貨幣系列評論之二十九

新年經濟的一件大事，是物價指數又爬到一個較高的位置。這距離上一波物價高企，只不過兩年時間。從圖上看，物價變動呈現(xiàn)出一個兩頭高、中間低的馬鞍型：2007年消費者物價指數 4.8%，2008年 5.9%，2009年-0.7%，2010年當在3%-4%。2011年會怎么樣？國家發(fā)改委提出的目標是把CPI控制在4%，不少行家認為真做到了是不小的成績。

這還只是消費者物價指數。大家應該同意，物價總水平不是只用CPI就可以度量的。要是把“要素和資產價格”都放進來——還要考慮種種價格管制的效果——那就不難看出，這些年來中國的物價總水平其實是在爬一個長坡，甚至連2008年那場“史上最嚴重的”全球金融危機，也至多不過是把中國的這個變化趨勢打了一個折扣而已。

事情總有個原因吧？個人之見，直接成因是貨幣。直截了當地講，只要貨幣供應量超過了經濟增長的需要，物價總水平終究不可避免地要爬高。這是基于常識和經驗就可以理解的邏輯，不需要扯上太復雜的理論。弗里德曼的那句名言（“任何通貨膨脹都只不過是貨幣現(xiàn)象”）雖然被看作貨幣主義的箴言，但正如本專欄多次提到的那樣，中文語境里“通貨膨脹”的本意就是流通中的貨幣膨脹。因此，不需要等到形形色色的物價此起彼落地爬升之后，再急急慌慌跑出來“反通脹”。管不住貨幣，物價之火上房是早晚的事。這方面沒有僥幸的機會。

不妨結合個人的感受把這一波的經驗再回放一下。話說2008年入秋時節(jié)，我到溫州調查行業(yè)和企業(yè)，也見到上世紀80年代就結識的好幾位老朋友。那次訪問有兩大收獲。一是明白了溫州民營企業(yè)由艱苦開辟國內市場轉為大規(guī)模外向的邏輯。另一收獲，就是對那年國慶長假前后驚心動魄的 “價格跳水”，有了非常直觀的感受——美國金融危機對出口導向的中國實體經濟的沖擊，說來就來了。

從溫州出來，途經上海參加《中國企業(yè)家》召集的一場小型討論，主題是改革開放30年。不過大家不免議論經濟走勢。會前看了一些言論，對危機的估計似乎越來越嚴重。最著名的一個論斷，是說來年（2009年）中國經濟別說保八，就算是保零也夠嗆。自己剛剛看了溫州的市場跳水，當然知道發(fā)達經濟的危機對多年依賴出口的中國打擊巨大。不過衡量再三，我還是把“中國經濟衰退的幾率等于零”這句話說出去了。根據何在？當時講得多的，是30年中國的經驗證明了的一個道理：危機逼出改革、改革推動增長。比較語焉不詳的，則是到本欄目才細細寫下的理由，這就是多年從人民幣匯率機制里被動放出的天量貨幣！

不過，還是“保零艱難論”的影響大。是年年底，中國總理的“兩拳戰(zhàn)略”（“出拳快、出拳重”）出手。我請教一些地方行家怎樣看，得到相當一致的判斷是，認為多年以來中央政府調控的就是地方投資的沖動?，F(xiàn)在好了，兩年財政4萬億，中央占小頭、地方占大頭，真正高度一致，“上下同欲者勝”。讀者也許記得，當時有報道說，各地上報的投資總額超過20多萬億。那還有什么問題？我的“衰退幾率為零”論，看來大可安然無恙。

物價卻不買賬。2009年2月以后，每月CPI都是負的。生產者物價指數（PPI），更是從年初開始就是負數。這里當然有向下“翹尾巴”的因素（上年同期物價指數偏高），但連月跌、跌、跌的價格走勢，也著實嚇人。于是，貨幣龍頭開動。3月初兩會的信息，是2009年全年“增發(fā)信貸5萬億以上”。可是第一季度的數據出來，僅前三個月就增加了4.5萬億信貸，直逼2008年全年新增信貸4.9萬億的水平。也是在第一季度，廣義貨幣（M2）同比增加了25%以上。

面目全非的貨幣環(huán)境，不需要繼續(xù)檢驗“衰退幾率為零論”了。2009年4月27日，我發(fā)表了“還算‘適度寬松的貨幣政策’嗎？”，質疑大手放松貨幣對未來中國經濟的影響。該文提出一個問題：為什么財政政策可以“積極”，貨幣政策卻只能“適度寬松”？答案是，只要守得住1994年人大法律定下來的 “財政不得向人民銀行透支”的鐵則，財政政策再積極，也受到國家稅收能力和發(fā)債能力的實際限制。比較起來，貨幣變量要“軟”很多。“倘若政府不自我設限，發(fā)貨幣‘積極無度’，政策為禍的危險就增加了”。該文認定，比2007年中國GDP的增長率（13%）還高出12個百分點的貨幣供給增長率，無論如何也超出了“適度寬松”的范疇。“中國不是美國，沒有那么多的 ‘毒資產’——像有的行家建議的那樣——需要泡入高通脹的藥液才有望解毒?。ㄖ袊模┭胄幸矊W不成美聯(lián)儲，因為這里大手松出來的貨幣尚不能漫游世界，累積的貨幣壓力主要還將作用于國內”。文章最后的建言是，“還是不要把25%以上的貨幣增長當作‘適度寬松的貨幣政策’吧。其實它已屬非常寬松。即使必不可免，也不宜加冠‘適度’之名而放松應有的警覺”。

這些論點不合時宜。要知道，那時媒體頭條的通欄大標題是“保增長對貸款規(guī)模沒有限制”。那可是銀行監(jiān)管部門負責人的政策宣示。電視臺里有的專家意見就更有學術性了：中國是一個高儲蓄率的國家，大量投放的信貸來自儲蓄，所以不會引發(fā)通脹。如此氛圍之中，2009年上半年信貸增加近6.7萬億，全年9.5萬億！與此相得益彰的輿論，則是“寧要通脹、不要通縮”的高論。老天爺，“通貨膨脹”居然成為一個可選政策,似乎可以操縱自如，想多一點就多來那么一點。

掂量再三，還是說不通嘛。中國的高儲蓄沒錯，不過其一，來自凈出口的那部分儲蓄，本來就是過量貨幣追不到商品服務的產物，強貸出去，必然壓迫物價上漲。其二，除非實行“百分之百存款準備金”（奧地利經濟學家有此主張），商業(yè)銀行放貸的時候，是可以“創(chuàng)造貨幣”的。其三，我國利率市場化改革遠未完成，信貸不受利率的靈敏調節(jié)，再加一個“保增長信貸不設限”，流動性泛濫就見怪不怪了。再看國際收支失衡帶給國內的壓力，即便是危機時期也未見減弱。2009年國家外匯儲備新增4531億美元，每一塊進入中國的外匯，對應都有幾塊錢的人民幣出去了。

可是到了2009年年底，還是有那么多人主張“寧要通脹”。無計可施，只好錄以備考。反正年終論壇活躍，我就要求到《21世紀經濟報道》組織的年會上發(fā)言。記錄稿傳過來、完成修訂的那一天，恰好是2009年的最后一天。這篇討論 “為什么后危機時代來得這樣快”的發(fā)言，肯定地認為，“中國的增長速度不是問題”，“問題是救市的代價”。這是因為，“放出去這么巨量的貨幣，譬如比GDP的增長還高出20個百分點的廣義貨幣，絕不會沒有后果。大量投放的流動性將繼續(xù)在整個市場里漫游，集結到不同的產業(yè)部門、不同的資產領域、或者不同的商品上，由此帶來相對價格較大的波動，最后或早或晚推高物價總水平。”

文中還回應了一個當時流行的觀點，即“還看不見通脹，因為CPI不過剛剛轉正而已”。我指出，“物價總水平”可不僅僅只是消費品之價，也包括生產資料和各種資產之價。按這個更準確的定義看問題，說“看不見通脹”怕就沒有那么大的把握了。至于“寧要通脹、不要退縮”之類的高論，那是值得刻到石頭上的，免得將來哪一天無人認領 。

兩個月后，中國CPI過2%；五個月后，CPI過3%；十個月后CPI破4%；十一個月后破5%。至于“要素和資產價格”如房價和地價，不說它們也罷。倒是留在報紙和網絡里的“寧要通脹”論，再也無人前來認領。此一時、彼一時，大家無暇他顧，正在嚴肅地與通脹做斗爭哩。

教訓是，從貨幣超發(fā)到物價全面上漲，有一個時間間隔，并需要隨機的偶然因素來觸發(fā)通脹和通脹預期。排除這些偶發(fā)因素，以健全的記憶把跨時間的現(xiàn)象聯(lián)系起來觀察和分析，我們就能得到經驗里的教益：貨幣無僥幸。

經濟觀察報 2010年1月17日星期一