周其仁：貨幣無僥幸 ——匯率與貨幣系列評(píng)論之二十九

新年經(jīng)濟(jì)的一件大事，是物價(jià)指數(shù)又爬到一個(gè)較高的位置。這距離上一波物價(jià)高企，只不過兩年時(shí)間。從圖上看，物價(jià)變動(dòng)呈現(xiàn)出一個(gè)兩頭高、中間低的馬鞍型：2007年消費(fèi)者物價(jià)指數(shù) 4.8%，2008年 5.9%，2009年-0.7%，2010年當(dāng)在3%-4%。2011年會(huì)怎么樣？國家發(fā)改委提出的目標(biāo)是把CPI控制在4%，不少行家認(rèn)為真做到了是不小的成績(jī)。

這還只是消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)。大家應(yīng)該同意，物價(jià)總水平不是只用CPI就可以度量的。要是把“要素和資產(chǎn)價(jià)格”都放進(jìn)來——還要考慮種種價(jià)格管制的效果——那就不難看出，這些年來中國的物價(jià)總水平其實(shí)是在爬一個(gè)長(zhǎng)坡，甚至連2008年那場(chǎng)“史上最嚴(yán)重的”全球金融危機(jī)，也至多不過是把中國的這個(gè)變化趨勢(shì)打了一個(gè)折扣而已。

事情總有個(gè)原因吧？個(gè)人之見，直接成因是貨幣。直截了當(dāng)?shù)刂v，只要貨幣供應(yīng)量超過了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要，物價(jià)總水平終究不可避免地要爬高。這是基于常識(shí)和經(jīng)驗(yàn)就可以理解的邏輯，不需要扯上太復(fù)雜的理論。弗里德曼的那句名言（“任何通貨膨脹都只不過是貨幣現(xiàn)象”）雖然被看作貨幣主義的箴言，但正如本專欄多次提到的那樣，中文語境里“通貨膨脹”的本意就是流通中的貨幣膨脹。因此，不需要等到形形色色的物價(jià)此起彼落地爬升之后，再急急慌慌跑出來“反通脹”。管不住貨幣，物價(jià)之火上房是早晚的事。這方面沒有僥幸的機(jī)會(huì)。

不妨結(jié)合個(gè)人的感受把這一波的經(jīng)驗(yàn)再回放一下。話說2008年入秋時(shí)節(jié)，我到溫州調(diào)查行業(yè)和企業(yè)，也見到上世紀(jì)80年代就結(jié)識(shí)的好幾位老朋友。那次訪問有兩大收獲。一是明白了溫州民營企業(yè)由艱苦開辟國內(nèi)市場(chǎng)轉(zhuǎn)為大規(guī)模外向的邏輯。另一收獲，就是對(duì)那年國慶長(zhǎng)假前后驚心動(dòng)魄的 “價(jià)格跳水”，有了非常直觀的感受——美國金融危機(jī)對(duì)出口導(dǎo)向的中國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的沖擊，說來就來了。

從溫州出來，途經(jīng)上海參加《中國企業(yè)家》召集的一場(chǎng)小型討論，主題是改革開放30年。不過大家不免議論經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。會(huì)前看了一些言論，對(duì)危機(jī)的估計(jì)似乎越來越嚴(yán)重。最著名的一個(gè)論斷，是說來年（2009年）中國經(jīng)濟(jì)別說保八，就算是保零也夠嗆。自己剛剛看了溫州的市場(chǎng)跳水，當(dāng)然知道發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)的危機(jī)對(duì)多年依賴出口的中國打擊巨大。不過衡量再三，我還是把“中國經(jīng)濟(jì)衰退的幾率等于零”這句話說出去了。根據(jù)何在？當(dāng)時(shí)講得多的，是30年中國的經(jīng)驗(yàn)證明了的一個(gè)道理：危機(jī)逼出改革、改革推動(dòng)增長(zhǎng)。比較語焉不詳?shù)模瑒t是到本欄目才細(xì)細(xì)寫下的理由，這就是多年從人民幣匯率機(jī)制里被動(dòng)放出的天量貨幣！

不過，還是“保零艱難論”的影響大。是年年底，中國總理的“兩拳戰(zhàn)略”（“出拳快、出拳重”）出手。我請(qǐng)教一些地方行家怎樣看，得到相當(dāng)一致的判斷是，認(rèn)為多年以來中央政府調(diào)控的就是地方投資的沖動(dòng)。現(xiàn)在好了，兩年財(cái)政4萬億，中央占小頭、地方占大頭，真正高度一致，“上下同欲者勝”。讀者也許記得，當(dāng)時(shí)有報(bào)道說，各地上報(bào)的投資總額超過20多萬億。那還有什么問題？我的“衰退幾率為零”論，看來大可安然無恙。

物價(jià)卻不買賬。2009年2月以后，每月CPI都是負(fù)的。生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)（PPI），更是從年初開始就是負(fù)數(shù)。這里當(dāng)然有向下“翹尾巴”的因素（上年同期物價(jià)指數(shù)偏高），但連月跌、跌、跌的價(jià)格走勢(shì)，也著實(shí)嚇人。于是，貨幣龍頭開動(dòng)。3月初兩會(huì)的信息，是2009年全年“增發(fā)信貸5萬億以上”。可是第一季度的數(shù)據(jù)出來，僅前三個(gè)月就增加了4.5萬億信貸，直逼2008年全年新增信貸4.9萬億的水平。也是在第一季度，廣義貨幣（M2）同比增加了25%以上。

面目全非的貨幣環(huán)境，不需要繼續(xù)檢驗(yàn)“衰退幾率為零論”了。2009年4月27日，我發(fā)表了“還算‘適度寬松的貨幣政策’嗎？”，質(zhì)疑大手放松貨幣對(duì)未來中國經(jīng)濟(jì)的影響。該文提出一個(gè)問題：為什么財(cái)政政策可以“積極”，貨幣政策卻只能“適度寬松”？答案是，只要守得住1994年人大法律定下來的 “財(cái)政不得向人民銀行透支”的鐵則，財(cái)政政策再積極，也受到國家稅收能力和發(fā)債能力的實(shí)際限制。比較起來，貨幣變量要“軟”很多。“倘若政府不自我設(shè)限，發(fā)貨幣‘積極無度’，政策為禍的危險(xiǎn)就增加了”。該文認(rèn)定，比2007年中國GDP的增長(zhǎng)率（13%）還高出12個(gè)百分點(diǎn)的貨幣供給增長(zhǎng)率，無論如何也超出了“適度寬松”的范疇。“中國不是美國，沒有那么多的 ‘毒資產(chǎn)’——像有的行家建議的那樣——需要泡入高通脹的藥液才有望解毒?。ㄖ袊模┭胄幸矊W(xué)不成美聯(lián)儲(chǔ)，因?yàn)檫@里大手松出來的貨幣尚不能漫游世界，累積的貨幣壓力主要還將作用于國內(nèi)”。文章最后的建言是，“還是不要把25%以上的貨幣增長(zhǎng)當(dāng)作‘適度寬松的貨幣政策’吧。其實(shí)它已屬非常寬松。即使必不可免，也不宜加冠‘適度’之名而放松應(yīng)有的警覺”。

這些論點(diǎn)不合時(shí)宜。要知道，那時(shí)媒體頭條的通欄大標(biāo)題是“保增長(zhǎng)對(duì)貸款規(guī)模沒有限制”。那可是銀行監(jiān)管部門負(fù)責(zé)人的政策宣示。電視臺(tái)里有的專家意見就更有學(xué)術(shù)性了：中國是一個(gè)高儲(chǔ)蓄率的國家，大量投放的信貸來自儲(chǔ)蓄，所以不會(huì)引發(fā)通脹。如此氛圍之中，2009年上半年信貸增加近6.7萬億，全年9.5萬億！與此相得益彰的輿論，則是“寧要通脹、不要通縮”的高論。老天爺，“通貨膨脹”居然成為一個(gè)可選政策,似乎可以操縱自如，想多一點(diǎn)就多來那么一點(diǎn)。

掂量再三，還是說不通嘛。中國的高儲(chǔ)蓄沒錯(cuò)，不過其一，來自凈出口的那部分儲(chǔ)蓄，本來就是過量貨幣追不到商品服務(wù)的產(chǎn)物，強(qiáng)貸出去，必然壓迫物價(jià)上漲。其二，除非實(shí)行“百分之百存款準(zhǔn)備金”（奧地利經(jīng)濟(jì)學(xué)家有此主張），商業(yè)銀行放貸的時(shí)候，是可以“創(chuàng)造貨幣”的。其三，我國利率市場(chǎng)化改革遠(yuǎn)未完成，信貸不受利率的靈敏調(diào)節(jié)，再加一個(gè)“保增長(zhǎng)信貸不設(shè)限”，流動(dòng)性泛濫就見怪不怪了。再看國際收支失衡帶給國內(nèi)的壓力，即便是危機(jī)時(shí)期也未見減弱。2009年國家外匯儲(chǔ)備新增4531億美元，每一塊進(jìn)入中國的外匯，對(duì)應(yīng)都有幾塊錢的人民幣出去了。

可是到了2009年年底，還是有那么多人主張“寧要通脹”。無計(jì)可施，只好錄以備考。反正年終論壇活躍，我就要求到《21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道》組織的年會(huì)上發(fā)言。記錄稿傳過來、完成修訂的那一天，恰好是2009年的最后一天。這篇討論 “為什么后危機(jī)時(shí)代來得這樣快”的發(fā)言，肯定地認(rèn)為，“中國的增長(zhǎng)速度不是問題”，“問題是救市的代價(jià)”。這是因?yàn)椋?ldquo;放出去這么巨量的貨幣，譬如比GDP的增長(zhǎng)還高出20個(gè)百分點(diǎn)的廣義貨幣，絕不會(huì)沒有后果。大量投放的流動(dòng)性將繼續(xù)在整個(gè)市場(chǎng)里漫游，集結(jié)到不同的產(chǎn)業(yè)部門、不同的資產(chǎn)領(lǐng)域、或者不同的商品上，由此帶來相對(duì)價(jià)格較大的波動(dòng)，最后或早或晚推高物價(jià)總水平。”

文中還回應(yīng)了一個(gè)當(dāng)時(shí)流行的觀點(diǎn)，即“還看不見通脹，因?yàn)镃PI不過剛剛轉(zhuǎn)正而已”。我指出，“物價(jià)總水平”可不僅僅只是消費(fèi)品之價(jià)，也包括生產(chǎn)資料和各種資產(chǎn)之價(jià)。按這個(gè)更準(zhǔn)確的定義看問題，說“看不見通脹”怕就沒有那么大的把握了。至于“寧要通脹、不要退縮”之類的高論，那是值得刻到石頭上的，免得將來哪一天無人認(rèn)領(lǐng) 。

兩個(gè)月后，中國CPI過2%；五個(gè)月后，CPI過3%；十個(gè)月后CPI破4%；十一個(gè)月后破5%。至于“要素和資產(chǎn)價(jià)格”如房?jī)r(jià)和地價(jià)，不說它們也罷。倒是留在報(bào)紙和網(wǎng)絡(luò)里的“寧要通脹”論，再也無人前來認(rèn)領(lǐng)。此一時(shí)、彼一時(shí)，大家無暇他顧，正在嚴(yán)肅地與通脹做斗爭(zhēng)哩。

教訓(xùn)是，從貨幣超發(fā)到物價(jià)全面上漲，有一個(gè)時(shí)間間隔，并需要隨機(jī)的偶然因素來觸發(fā)通脹和通脹預(yù)期。排除這些偶發(fā)因素，以健全的記憶把跨時(shí)間的現(xiàn)象聯(lián)系起來觀察和分析，我們就能得到經(jīng)驗(yàn)里的教益：貨幣無僥幸。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào) 2010年1月17日星期一