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我們已經(jīng)知道，人民幣匯率是在一個(gè)中國(guó)的市場(chǎng)上形成的。這個(gè)市場(chǎng)叫中國(guó)外匯交易中心，是一個(gè)由數(shù)百個(gè)有權(quán)在中國(guó)經(jīng)營(yíng)外匯業(yè)務(wù)的中外銀行和其他金融機(jī)構(gòu)組成的會(huì)員制交易所——或稱“銀行間外匯市場(chǎng)”。這個(gè)市場(chǎng)依法由央行和國(guó)家外匯管理局管理。較為特別的地方，是依法管理這個(gè)市場(chǎng)的央行和外匯管理局也可入市買賣外匯。更為特別的地方，是迄今為止進(jìn)入中國(guó)的絕大多數(shù)外匯，都是由央行購(gòu)得、然后轉(zhuǎn)為中國(guó)的國(guó)家外匯儲(chǔ)備的。

講過了，1994年第一次匯改之后，中國(guó)在法律上不再要求強(qiáng)制結(jié)匯。因此，央行購(gòu)匯與別的會(huì)員的購(gòu)匯行為沒有什么原則不同：平等競(jìng)爭(zhēng)，出價(jià)高者得。央行所以購(gòu)得了進(jìn)入中國(guó)外匯的絕大多數(shù)，原因簡(jiǎn)單，就是誰(shuí)的出價(jià)也不如央行的出價(jià)高。正因?yàn)檠胄谐鰞r(jià)最高，所以市場(chǎng)里的其他會(huì)員，就很樂意把從企業(yè)與個(gè)人那里購(gòu)得的外匯，賣給央行。2003年公布的《外匯管理?xiàng)l例》說，企業(yè)和個(gè)人的外匯收入，可以“保留或賣給經(jīng)營(yíng)結(jié)匯、售匯業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)”；后者又可以在“遵循公開、公平、公正和誠(chéng)實(shí)信用的原則”的外匯市場(chǎng)上交易。無(wú)論企業(yè)、個(gè)人還是經(jīng)營(yíng)結(jié)匯售匯業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)，都有權(quán)不賣外匯給央行。這里的不賣者，其實(shí)就是他們自己對(duì)所持外匯的出價(jià)，高于央行罷了。

央行購(gòu)匯當(dāng)然用人民幣。那么，央行究竟是從哪里獲得大手購(gòu)買外匯的巨量人民幣的？這個(gè)問題似乎太淺：誰(shuí)不知道普天下流通的人民幣，都是由人民銀行即中國(guó)的央行發(fā)出來(lái)的？翻開1995年全國(guó)人大通過、2003年12月人大常委會(huì)修正的 《中華人民共和國(guó)人民銀行法》，法定的人民銀行職責(zé)之一，就是“發(fā)行人民幣”（第四條（三）款）。既然央行有此職權(quán)，為大手購(gòu)匯多給自己發(fā)一些人民幣，還不是易如反掌？

是的，全部流通中的人民幣現(xiàn)金，都是央行發(fā)行出來(lái)的。正是這個(gè)法定的央行權(quán)力，使不少人認(rèn)為，央行大手購(gòu)匯的代價(jià)非常之低。在技術(shù)層面，發(fā)行貨幣就是印刷鈔票。這也不單中國(guó)如此，當(dāng)代所有實(shí)行法定不可兌現(xiàn)貨幣制度的國(guó)家皆如此。但是，以為央行發(fā)行貨幣的代價(jià)僅僅就是人民幣的印制、運(yùn)送和保管的成本，在經(jīng)濟(jì)上卻大錯(cuò)特錯(cuò)。從經(jīng)濟(jì)關(guān)系看，貨幣發(fā)行是央行之負(fù)債，這里的“債主”不是別人，恰恰是包括你我在內(nèi)的所有持幣的個(gè)人和各類機(jī)構(gòu)。貨幣發(fā)行要受到債務(wù)負(fù)擔(dān)的壓力——天下持幣人都是央行的債主，那可是惹不起也躲不起的。

為什么發(fā)行貨幣就是央行對(duì)天下持幣人負(fù)有的債務(wù)呢？從常識(shí)看，人們辛苦工作之后領(lǐng)取薪水圖的可不是“錢”，因?yàn)殁n票（法定貨幣是也）既不能吃也不能穿，無(wú)法為持幣人帶來(lái)真正的享受。人們領(lǐng)錢是為了花錢，最后是為了交換到過日子需要的商品和服務(wù)。這樣看，領(lǐng)錢持幣就等于人們把自己辛苦勞動(dòng)產(chǎn)出的產(chǎn)品先“借”給了發(fā)錢機(jī)關(guān)，而鈔票不過是貨幣當(dāng)局開具出來(lái)的負(fù)債憑證。拿到貨幣憑證的，有權(quán)從其他商品提供者那里換得需要的商品，而后者也因此成為“借出”商品、持有憑據(jù)的債權(quán)人。貨幣在持幣債權(quán)人那里不斷地?fù)Q手，其實(shí)就是人們不斷借貨幣來(lái)完成交換。

如果央行為了大手購(gòu)匯而發(fā)行出過多的貨幣，那么天下持幣人的債權(quán)權(quán)益就受到侵害。橫豎人們借貨幣是為了購(gòu)買商品與服務(wù)，倘若借得貨幣的時(shí)候每百元人民幣能購(gòu)大米50斤，等到持幣人真的去買米之時(shí)只能購(gòu)米40斤，那么這位持幣人的債權(quán)就被縮水20%，等于老百姓說的錢不值錢了，或者說票子毛了。比較麻煩的地方是，個(gè)別場(chǎng)合的物價(jià)上升也可能是別的原因引起的，譬如天旱影響當(dāng)?shù)氐久椎漠a(chǎn)量，或者僅僅因?yàn)橐粫r(shí)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局，買家相爭(zhēng)的激烈程度超過了賣家競(jìng)爭(zhēng)，米價(jià)都可能上升。非到物價(jià)總水平普遍、持續(xù)上揚(yáng)，央行超發(fā)貨幣的代價(jià)是難以觀察到的。在這個(gè)意義上，央行不會(huì)得罪個(gè)別的持幣債權(quán)人，超發(fā)貨幣得罪的是天下所有持幣人。

正因?yàn)槿绱?，央行發(fā)行貨幣的大權(quán)就不能不受到特別的約束。上引《人民銀行法》在授權(quán)央行發(fā)行貨幣之前，規(guī)定了央行全部活動(dòng)的目標(biāo)，是“保持貨幣幣值的穩(wěn)定，以此促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)”（第三條）。央行當(dāng)然有權(quán)用發(fā)行人民幣的法定地位籌得購(gòu)匯的支付能力，但也要受法定責(zé)任的約束，即不能以損害人民幣幣值的穩(wěn)定為代價(jià)。

除了增發(fā)人民幣，央行還有別的購(gòu)匯手段嗎？有的。這就是同樣由法律規(guī)定的 “制定和執(zhí)行貨幣政策”的權(quán)力。這里又有諸多政策工具可用。擇其要者，第一項(xiàng)工具是“要求銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)按照規(guī)定的比例交存存款準(zhǔn)備金”，也就是有權(quán)規(guī)定商業(yè)銀行吸收的存款總額中，究竟有多大一個(gè)比例不得貸放出去，而要交存到央行。這就給央行帶來(lái)“花錢”的機(jī)會(huì)：在給付準(zhǔn)備金利息的條件下，央行就可以用此準(zhǔn)備金購(gòu)買外匯。由于央行既可依法規(guī)定準(zhǔn)備金率，又可根據(jù)需要花費(fèi)這筆準(zhǔn)備金，所以看來(lái)，這是能夠?yàn)檠胄写笫仲?gòu)匯籌資的一個(gè)有效手段。與增發(fā)貨幣不同，央行通過抽準(zhǔn)備金的辦法所獲得的購(gòu)匯能力，不需要加大貨幣發(fā)行總量。一般的看法，央行提高商業(yè)銀行的準(zhǔn)備金率，還減少了貨幣供給呢。問題在于，當(dāng)央行自己動(dòng)用這些準(zhǔn)備金購(gòu)匯時(shí)，已關(guān)入準(zhǔn)備金籠子的貨幣又被放回到商業(yè)銀行，成為進(jìn)一步向市場(chǎng)放貸的基礎(chǔ)。

央行另外一項(xiàng)政策工具，是“確定中央銀行基準(zhǔn)利率”。這就是說，無(wú)論貨幣發(fā)行過多，還是把準(zhǔn)備金收攏了再放回去，央行還可以通過基準(zhǔn)利率調(diào)節(jié)市場(chǎng)里貨幣的“動(dòng)”與“靜”。簡(jiǎn)單說，央行加息等于誘使貨幣老虎趴在籠子里趴著別動(dòng)。在理論上，只要加息的力度夠勁，總可以達(dá)到這樣一點(diǎn)，以至于外面的老虎也爭(zhēng)相要求入籠靜臥。這就是商業(yè)銀行高于法定準(zhǔn)備標(biāo)準(zhǔn)的“超額準(zhǔn)備金”的由來(lái)。超額準(zhǔn)備金也是存入央行的，所以也構(gòu)成央行購(gòu)匯的支付手段。不過當(dāng)央行動(dòng)用超額準(zhǔn)備金購(gòu)買外匯時(shí)，趴下了的老虎又跑到市場(chǎng)上去了。

這樣忙來(lái)忙去，增發(fā)貨幣養(yǎng)老虎，提高準(zhǔn)備金率和加息收老虎，央行大手購(gòu)匯又放虎歸山。循環(huán)往復(fù)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)里的貨幣存量就越滾越大。當(dāng)然央行還有一道殺手锏，這就是2002年以后才越用越多的 “發(fā)央票回收流動(dòng)性”。央票是個(gè)新工具，也于法有據(jù)。不過從經(jīng)濟(jì)性質(zhì)來(lái)看，無(wú)論長(zhǎng)期短期，央票總還是央行對(duì)持票金融機(jī)構(gòu)的負(fù)債。還是老規(guī)矩，央行出售央票的現(xiàn)金性負(fù)債，又可以拿去入外匯市場(chǎng)購(gòu)匯。這就使“捉放虎”的游戲，升到一個(gè)新的臺(tái)階。

周其仁

北大國(guó)家發(fā)展研究院教授

qrzhou@gmail.com