四、去杠桿處于“積極進(jìn)行時”

中國經(jīng)濟(jì)中最大的不平衡體現(xiàn)為債務(wù)和ＧＤＰ之比，中國的債務(wù)占GDP比重已上升至276%。雖然絕對水平相對于發(fā)達(dá)國家并不算高，但債務(wù)率的上升幅度卻令人擔(dān)憂(從2008年的147%躍升了129個百分點(diǎn))。其結(jié)果是投資回報(bào)率的迅速惡化: 10年前1塊錢的新增債務(wù)便可以創(chuàng)造1塊錢的新增GDP，現(xiàn)在8塊錢的新增債務(wù)才能創(chuàng)造1塊錢的新增GDP。其中，我國非金融企業(yè)的杠桿率最高（2015年達(dá)到約170%），尤其是國有企業(yè)杠桿率高于實(shí)體產(chǎn)業(yè)的平均值，更高于全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)。根據(jù)中信證券的測算，我國社會融資總量中約一半是用來付利息的。這意味著企業(yè)盈利水平較低，金融風(fēng)險(xiǎn)較大。

從2016年8、9月份開始，監(jiān)管部門開始發(fā)力去杠桿，主基調(diào)是“脫虛向?qū)?rdquo;。

2017年4月份以來，一行三會政策層頻繁表態(tài)嚴(yán)肅監(jiān)管，中國人民銀行大幅收緊流動性，貨幣政策保持了穩(wěn)健，4月M1和M2均環(huán)比回落，M2增速環(huán)比下降0.1個百分點(diǎn)。4月份的強(qiáng)監(jiān)管使表外融資增速大幅回落。這導(dǎo)致4月份社會融資規(guī)模增量環(huán)比減少7289億元。

在企業(yè)部門整體處于去杠桿周期，企業(yè)融資成本上升較多，但是信貸數(shù)據(jù)表現(xiàn)體現(xiàn)出較強(qiáng)增長韌性，4月新增人民幣貸款1.1萬億元，較上月多增800億元，其中企業(yè)中長期貸款新增5226億元。這一方面反映了企業(yè)投資需求旺盛，另一方面也反映出企業(yè)效益前景良好、具有較強(qiáng)的融資意愿。

從金融調(diào)控效果整體看，既符合“脫虛向?qū)?rdquo;的調(diào)控方向，金融發(fā)展趨于健康，又沒有影響到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，整體上看到了積極、適度、有為。

五、房地產(chǎn)泡沫得到積極控制

房地產(chǎn)泡沫問題之所以嚴(yán)重，是因?yàn)榉康禺a(chǎn)在中國金融杠桿中是最重要的抵押資產(chǎn)（超過50%），如果大幅突然貶值，金融系統(tǒng)將受到極大壓力。本質(zhì)上看，房地產(chǎn)泡沫是一個貨幣問題，但是中國自2008年以來發(fā)行天量貨幣也有世界寬松貨幣環(huán)境的背書，否則貶值壓力將非常大。2016年末中國廣義貨幣供應(yīng)量（M2）余額155萬億元，與GDP比重達(dá)到208%，存量和增量均世界第一。大量貨幣流入房地產(chǎn)市場催生了巨大泡沫。目前，對房地產(chǎn)泡沫問題正確的處理方式是控制泡沫而不是擠破，然后依賴經(jīng)濟(jì)成長逐漸消解。

4月份房地產(chǎn)價格上漲放緩，泡沫得到積極控制。從同比看，15個城市新建商品住宅價格漲幅均比上月回落，回落幅度在0.7至7.4個百分點(diǎn)之間。70個大中城市中有30個城市新建商品住宅價格漲幅比上月回落。4月末，全國商品房待售面積67469萬平方米，比3月末減少1341萬平方米，同比降幅擴(kuò)大0.8個百分點(diǎn)。這意味著去庫存取得積極成效。

（徐誠直博士 光大云付互聯(lián)網(wǎng)股份有限公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家）