日前，中國社會科學(xué)院發(fā)布的《金融風(fēng)險報告2021》指出，2021年中國金融風(fēng)險總體可控，宏觀杠桿率穩(wěn)中有降，但資產(chǎn)負(fù)債表衰退風(fēng)險值得重點關(guān)注。2021年前三季度，政府部門和企業(yè)部門都有去杠桿的趨勢，特別是企業(yè)投資意愿下降，存在主動去杠桿的行為。從經(jīng)濟(jì)總體的角度來看，需要從杠桿率本身和我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢兩方面理性研判。

杠桿具有對資金資源進(jìn)行時空配置的功能，其本身無好壞之分，正常合理地加以應(yīng)用有利于推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展，而超出正常合理范圍則不利于推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展。適當(dāng)應(yīng)用杠桿可以發(fā)揮其撬動作用推動經(jīng)濟(jì)增長，片面追求杠桿則會增加經(jīng)濟(jì)發(fā)展風(fēng)險。因此，既不能為了利用杠桿的撬動作用，盲目加杠桿，也不能不考慮杠桿的撬動作用，一味回避杠桿。

杠桿率的潛在風(fēng)險，不僅與杠桿率絕對水平高低密切相關(guān)，也與杠桿率變化速度密切相關(guān)。雖然杠桿率絕對水平高低和風(fēng)險之間不是簡單的線性關(guān)系，但杠桿率水平和風(fēng)險之間呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。杠桿率過高意味著整體負(fù)債水平太高，容易發(fā)生債務(wù)鏈斷裂從而引發(fā)風(fēng)險。前些年美國次貸危機就是由于居民部門杠桿率絕對水平過高所致。杠桿率過低意味著經(jīng)濟(jì)主體風(fēng)險偏好低，表面上看不易引發(fā)風(fēng)險，但是往往也不利于經(jīng)濟(jì)增長。

就杠桿率的變化速度而言，杠桿率快速上升容易積聚泡沫，隨著泡沫破滅而來的往往是經(jīng)濟(jì)金融危機。野村證券曾提出“5—30規(guī)則”，即發(fā)生危機之前的5年，信貸與GDP的比例一般都要上升30%以上。歐美、東南亞多個國家歷史上發(fā)生危機都符合“5—30規(guī)則”。杠桿率快速下降易于發(fā)生資產(chǎn)負(fù)債表衰退并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，20世紀(jì)90年代日本經(jīng)歷了這種情況進(jìn)而一定程度上致使其陷入長期經(jīng)濟(jì)衰退。

2008年國際金融危機發(fā)生后，我國為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長推出一系列政策措施，宏觀杠桿率曾一度快速上升，出現(xiàn)了金融領(lǐng)域資金空轉(zhuǎn)等突出問題，實體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域投資回報率下降，大量資金流入房地產(chǎn)領(lǐng)域引發(fā)房地產(chǎn)價格泡沫等現(xiàn)象。面對杠桿率快速上升，相關(guān)部門按照中央要求，從2016年下半年主動開始去杠桿，在2018年、2019年實現(xiàn)并保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定。

2020年上半年，受新冠肺炎疫情影響，我國經(jīng)濟(jì)增速下降甚至一度出現(xiàn)負(fù)增長，為應(yīng)對疫情加大流動性和信貸投放，杠桿率出現(xiàn)快速上升。2020年第四季度開始，我國杠桿率整體呈下降趨勢。其中，既有我國疫情在2020年上半年即得到較好控制，宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)等推動了GDP總量擴大的因素；也有貨幣政策維持穩(wěn)健，貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配，負(fù)債規(guī)模沒有明顯大幅增加的因素。從分部門的角度看，非金融企業(yè)部門杠桿率明顯下降是帶動總體杠桿率下降的重要因素。

客觀而言，2020年第四季度開始我國宏觀杠桿率持續(xù)下降，不僅紓解了部分金融風(fēng)險，也為貨幣政策等宏觀調(diào)控政策發(fā)力，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長創(chuàng)造了空間，其積極意義不容忽視。從我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的縱向比較角度看，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨下行壓力，也存在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、增長動力轉(zhuǎn)換的壓力。從國際橫向比較的角度看，我國多年來保持較高的經(jīng)濟(jì)增速，是全球經(jīng)濟(jì)增長的主要貢獻(xiàn)力量，不論是疫情前還是疫情后都是如此。

在這種情況下，不僅需要宏觀調(diào)控部門積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策，政策發(fā)力適當(dāng)靠前，穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度，積極的財政政策提升效能，通過政策協(xié)同配合穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長，而且需要各類經(jīng)濟(jì)主體對我國經(jīng)濟(jì)增長前景有足夠的信心，對應(yīng)對經(jīng)濟(jì)下行壓力有足夠的耐心，充分利用杠桿率連續(xù)下降帶來的空間，有效利用杠桿率的積極作用，活躍微觀經(jīng)濟(jì)活動。通過多方共同努力保持宏觀杠桿率總體穩(wěn)定，這也是統(tǒng)籌發(fā)展和安全的一個重要內(nèi)容。

（作者系國家信息中心博士后，中國郵政儲蓄銀行研究員）