日前，中國(guó)社會(huì)科學(xué)院發(fā)布的《金融風(fēng)險(xiǎn)報(bào)告2021》指出，2021年中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)總體可控，宏觀杠桿率穩(wěn)中有降，但資產(chǎn)負(fù)債表衰退風(fēng)險(xiǎn)值得重點(diǎn)關(guān)注。2021年前三季度，政府部門和企業(yè)部門都有去杠桿的趨勢(shì)，特別是企業(yè)投資意愿下降，存在主動(dòng)去杠桿的行為。從經(jīng)濟(jì)總體的角度來看，需要從杠桿率本身和我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)兩方面理性研判。

杠桿具有對(duì)資金資源進(jìn)行時(shí)空配置的功能，其本身無好壞之分，正常合理地加以應(yīng)用有利于推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，而超出正常合理范圍則不利于推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。適當(dāng)應(yīng)用杠桿可以發(fā)揮其撬動(dòng)作用推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，片面追求杠桿則會(huì)增加經(jīng)濟(jì)發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)。因此，既不能為了利用杠桿的撬動(dòng)作用，盲目加杠桿，也不能不考慮杠桿的撬動(dòng)作用，一味回避杠桿。

杠桿率的潛在風(fēng)險(xiǎn)，不僅與杠桿率絕對(duì)水平高低密切相關(guān)，也與杠桿率變化速度密切相關(guān)。雖然杠桿率絕對(duì)水平高低和風(fēng)險(xiǎn)之間不是簡(jiǎn)單的線性關(guān)系，但杠桿率水平和風(fēng)險(xiǎn)之間呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系。杠桿率過高意味著整體負(fù)債水平太高，容易發(fā)生債務(wù)鏈斷裂從而引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。前些年美國(guó)次貸危機(jī)就是由于居民部門杠桿率絕對(duì)水平過高所致。杠桿率過低意味著經(jīng)濟(jì)主體風(fēng)險(xiǎn)偏好低，表面上看不易引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)，但是往往也不利于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

就杠桿率的變化速度而言，杠桿率快速上升容易積聚泡沫，隨著泡沫破滅而來的往往是經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)。野村證券曾提出“5—30規(guī)則”，即發(fā)生危機(jī)之前的5年，信貸與GDP的比例一般都要上升30%以上。歐美、東南亞多個(gè)國(guó)家歷史上發(fā)生危機(jī)都符合“5—30規(guī)則”。杠桿率快速下降易于發(fā)生資產(chǎn)負(fù)債表衰退并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，20世紀(jì)90年代日本經(jīng)歷了這種情況進(jìn)而一定程度上致使其陷入長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)衰退。

2008年國(guó)際金融危機(jī)發(fā)生后，我國(guó)為穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)推出一系列政策措施，宏觀杠桿率曾一度快速上升，出現(xiàn)了金融領(lǐng)域資金空轉(zhuǎn)等突出問題，實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域投資回報(bào)率下降，大量資金流入房地產(chǎn)領(lǐng)域引發(fā)房地產(chǎn)價(jià)格泡沫等現(xiàn)象。面對(duì)杠桿率快速上升，相關(guān)部門按照中央要求，從2016年下半年主動(dòng)開始去杠桿，在2018年、2019年實(shí)現(xiàn)并保持宏觀杠桿率基本穩(wěn)定。

2020年上半年，受新冠肺炎疫情影響，我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速下降甚至一度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，為應(yīng)對(duì)疫情加大流動(dòng)性和信貸投放，杠桿率出現(xiàn)快速上升。2020年第四季度開始，我國(guó)杠桿率整體呈下降趨勢(shì)。其中，既有我國(guó)疫情在2020年上半年即得到較好控制，宏觀經(jīng)濟(jì)持續(xù)恢復(fù)等推動(dòng)了GDP總量擴(kuò)大的因素；也有貨幣政策維持穩(wěn)健，貨幣供應(yīng)量和社會(huì)融資規(guī)模增速同名義經(jīng)濟(jì)增速基本匹配，負(fù)債規(guī)模沒有明顯大幅增加的因素。從分部門的角度看，非金融企業(yè)部門杠桿率明顯下降是帶動(dòng)總體杠桿率下降的重要因素。

客觀而言，2020年第四季度開始我國(guó)宏觀杠桿率持續(xù)下降，不僅紓解了部分金融風(fēng)險(xiǎn)，也為貨幣政策等宏觀調(diào)控政策發(fā)力，穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)創(chuàng)造了空間，其積極意義不容忽視。從我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的縱向比較角度看，當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展面臨下行壓力，也存在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整、增長(zhǎng)動(dòng)力轉(zhuǎn)換的壓力。從國(guó)際橫向比較的角度看，我國(guó)多年來保持較高的經(jīng)濟(jì)增速，是全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要貢獻(xiàn)力量，不論是疫情前還是疫情后都是如此。

在這種情況下，不僅需要宏觀調(diào)控部門積極推出有利于經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定的政策，政策發(fā)力適當(dāng)靠前，穩(wěn)健的貨幣政策靈活適度，積極的財(cái)政政策提升效能，通過政策協(xié)同配合穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，而且需要各類經(jīng)濟(jì)主體對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景有足夠的信心，對(duì)應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)下行壓力有足夠的耐心，充分利用杠桿率連續(xù)下降帶來的空間，有效利用杠桿率的積極作用，活躍微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。通過多方共同努力保持宏觀杠桿率總體穩(wěn)定，這也是統(tǒng)籌發(fā)展和安全的一個(gè)重要內(nèi)容。

（作者系國(guó)家信息中心博士后，中國(guó)郵政儲(chǔ)蓄銀行研究員）