（原題：“李克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)”的信號(hào)）

新一屆政府已不能仿效過去幾年飲鴆止渴式的貨幣信貸刺激政策。如果不在接手之初就讓一些深層次結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)陸續(xù)釋放、并著手予以消化，而是繼續(xù)以貨幣信貸擴(kuò)張和加杠桿來遮蔽種種問題，那么在執(zhí)政中期將面臨強(qiáng)度更大的系統(tǒng)性泡沫破裂風(fēng)險(xiǎn)。

國務(wù)院總理李克強(qiáng)幾次談到要盤活貨幣信貸存量后，巴克萊資本最近順勢(shì)拋出了“李克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)”（Likonomics）這一名詞，并用拒絕刺激、去杠桿化和結(jié)構(gòu)性改革來界定“李克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)”的內(nèi)容?，F(xiàn)在“李克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)”是否已全面反映了本屆政府的經(jīng)濟(jì)政策導(dǎo)向，還可以再觀察。但“李克強(qiáng)經(jīng)濟(jì)學(xué)”所釋放的信號(hào)，已經(jīng)讓國際國內(nèi)的許多投資研究者從先前的看空中國轉(zhuǎn)向了審慎看多中國。

飲鴆止渴之后

拒絕刺激和去杠桿化，其實(shí)是對(duì)2008年底以來史無前例的信貸刺激政策進(jìn)行糾錯(cuò)。2009年，在放貸保GDP的行政意志主導(dǎo)下，中國銀行業(yè)新增貸款放出了9.6萬億元的天量規(guī)模。2007年，這一數(shù)字是3.6萬億，而2007年底銀行業(yè)各項(xiàng)貸款余額總計(jì)才26.2萬億。2008年，在11月、12月兩月的貸款擴(kuò)大增長(zhǎng)的情況下，銀行業(yè)全年新增貸款也只是4.9萬億。到2009年1月，央行副行長(zhǎng)劉世余對(duì)全年新增貸款的預(yù)期，仍為4.6萬億的常規(guī)值。但2009年6月末，銀行業(yè)新增貸款就已經(jīng)放出了7.4萬億。目睹2009年上半年貸款瘋漲的情況后，時(shí)任銀監(jiān)會(huì)主席劉明康在一個(gè)小范圍講話中談到，按照常規(guī)的經(jīng)驗(yàn)值，全年新增貸款4萬多億，就能帶動(dòng)8%的GDP增長(zhǎng)，但是2009年的放貸要用翻倍的貸款去拉動(dòng)8%的GDP，其中的貸款風(fēng)險(xiǎn)值得憂慮。可惜，像劉明康這種對(duì)刺激政策的忠誠意見很快就沒有說話空間了。

最終，2009年全年銀行業(yè)新增貸款比2008年增長(zhǎng)了95.3%，GDP增長(zhǎng)了8.7%。這種貸款增速和GDP增速的巨大差距，是從來沒有過的。2009年到2012年的4年間，中國銀行業(yè)每年新增貸款都保持了巨量增長(zhǎng)，各項(xiàng)貸款余額從2008年底的30萬億躥升到了2012年底的63萬億。經(jīng)歷了數(shù)年貨幣信貸刺激后，中國經(jīng)濟(jì)最明顯的變化是房?jī)r(jià)比2008年底翻了一倍還多，而產(chǎn)能過剩的問題不但沒有緩解，到2013年已表現(xiàn)得更為突出，內(nèi)需依然乏力同時(shí)各種成本卻在貨幣擴(kuò)張效應(yīng)下明顯上漲。連續(xù)數(shù)年的加杠桿過程，也讓企業(yè)部門和地方政府負(fù)債率高企。國內(nèi)債務(wù)總額（不包括中央政府債務(wù)）占GDP的比例從2007年的130%升至2013年一季度的210%。由于信貸占GDP比率大幅飆升，遠(yuǎn)遠(yuǎn)偏離了過去多年的歷史走勢(shì)，中國經(jīng)濟(jì)也落入了國際清算銀行預(yù)警危機(jī)的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)范圍。

從理性角度出發(fā)，新一屆政府已不能仿效過去幾年飲鴆止渴式的貨幣信貸刺激政策。如果不在接手之初就讓一些深層次結(jié)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)陸續(xù)釋放、并著手予以消化，而是繼續(xù)以貨幣信貸擴(kuò)張和加杠桿來遮蔽種種問題，那么在執(zhí)政中期將面臨強(qiáng)度更大的系統(tǒng)性泡沫破裂風(fēng)險(xiǎn)。金融系統(tǒng)是經(jīng)營貨幣的系統(tǒng)，能夠以放新貸還舊貸、讓借款企業(yè)用持續(xù)放大的貸款本金來償還利息的方式，掩蓋借款者投資收益不足、貸款本金難以回籠的情形。這種情況下，雖然銀行業(yè)會(huì)因貸款規(guī)模急劇擴(kuò)張帶來的利息收入出現(xiàn)賬面利潤迅速增長(zhǎng)，但利息收入?yún)s是來自放出去的貸款本金。那么這種循環(huán)的可延續(xù)期就是有限度的。派生存款會(huì)下降，持續(xù)無法回籠的資金將無可避免地帶來資產(chǎn)減記和資產(chǎn)負(fù)債表衰退。

現(xiàn)在拒絕貨幣信貸刺激、去杠桿化，接受結(jié)構(gòu)調(diào)整所帶來的經(jīng)濟(jì)減速，中國還有兩個(gè)很好的有利條件。一個(gè)是藍(lán)領(lǐng)工人相對(duì)充分的就業(yè)情況。這幾年來藍(lán)領(lǐng)工資的上漲，除了有貨幣擴(kuò)張效應(yīng)下的工資補(bǔ)漲因素外，勞動(dòng)力供求關(guān)系的變化是另一個(gè)重要因素。用工荒其實(shí)就反映了以高速GDP增長(zhǎng)來創(chuàng)造大量新增就業(yè)崗位的壓力已經(jīng)不存在了。印度的GDP增長(zhǎng)也已經(jīng)降到了5%，中國是6%的話就足以俯視全球。第二個(gè)有利條件是美聯(lián)儲(chǔ)退出量化寬松的時(shí)間還未最終明確，在美國經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定復(fù)蘇、全球資本流動(dòng)出現(xiàn)較大變化前，中國仍然有一個(gè)可以自己控制局面的主動(dòng)去杠桿調(diào)整期，雖然這個(gè)時(shí)間可能不會(huì)太長(zhǎng)。原本2008年后，追求回報(bào)的全球資本基本無處可去，可能是中國相對(duì)最好的結(jié)構(gòu)調(diào)整期，遺憾的是中國已在信貸刺激和加杠桿中度過。 

一顆棋與一盤局

拒絕刺激并進(jìn)行結(jié)構(gòu)性改革，將為中國長(zhǎng)期的經(jīng)濟(jì)發(fā)展提供動(dòng)能。但是全面深入的結(jié)構(gòu)性改革，是要觸動(dòng)既得利益格局的。這意味著有些結(jié)構(gòu)性改革仍然會(huì)非常難推，但對(duì)于本屆政府而言已是責(zé)無旁貸，因?yàn)榭梢酝ㄟ^主動(dòng)改革、平緩轉(zhuǎn)型的時(shí)間窗口期，并不是無限長(zhǎng)的。對(duì)準(zhǔn)經(jīng)濟(jì)中結(jié)構(gòu)性的矛盾和風(fēng)險(xiǎn)，并把能夠化解這些矛盾和風(fēng)險(xiǎn)的改革不分難易統(tǒng)籌實(shí)施，不回避利益調(diào)整，那么數(shù)年后中國經(jīng)濟(jì)就能迎來全新局面。

首先，化解經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性風(fēng)險(xiǎn)中的房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，是結(jié)構(gòu)性改革最不能回避的。住房涉及消費(fèi)、投資和金融，對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性調(diào)整的厲害關(guān)系，達(dá)到了一顆棋子決定一盤棋局的程度。住房作為生活必需品，完全市場(chǎng)化的話，必然缺乏需求的價(jià)格彈性。而在資源極度緊張、人地矛盾尖銳的中國，因?yàn)榈禺a(chǎn)投資稅的政策缺失，還讓住房成為官僚階層和先富階層的投資性商品。結(jié)果導(dǎo)致了畸高的房?jī)r(jià)對(duì)其他消費(fèi)品的嚴(yán)重?cái)D出效應(yīng)。若干年來貨幣超發(fā)帶來的貨幣貶值和通脹效應(yīng)主要都反映在房?jī)r(jià)和地價(jià)上，與住房的生活必需品特性、人地矛盾和投資過盛直接相關(guān)。當(dāng)前實(shí)體經(jīng)濟(jì)不振，但幾乎各個(gè)行業(yè)的資金都涌入房地產(chǎn)，地產(chǎn)金融的風(fēng)險(xiǎn)也在持續(xù)積累，要是不在住房的需求和供給源頭上進(jìn)行制度改革理順房市，其他的改革也難以發(fā)揮效果。

現(xiàn)在，對(duì)城市存量房中的投資性住房征收投資稅的稅制改革和住房登記制度改革，已不應(yīng)再拖。假如地產(chǎn)投資稅的征收對(duì)象，設(shè)為所有第三套及以上住房，以及兩套住房和一套住房中超過220平方米的奢侈性投資面積，并對(duì)多套房實(shí)施累進(jìn)稅率，那么自住房擁有者和絕大多數(shù)的中產(chǎn)階層都不會(huì)受到影響，但空置的投資類住房就會(huì)被拋向市場(chǎng)。當(dāng)然，擁有多套住房的官僚階層必然反對(duì)這項(xiàng)改革，盡管這項(xiàng)改革沒有任何技術(shù)性難度。但是如果凡是遇到觸及既得利益的改革就回避的話，那么整體的結(jié)構(gòu)性改革就是不可能完成的。

在房產(chǎn)投資稅改革之外，中央政府還應(yīng)考慮和地方政府共同出資，在各地興建70平方米以內(nèi)的公租房和無交易權(quán)經(jīng)適房（面積標(biāo)準(zhǔn)可根據(jù)各地實(shí)際情況有所調(diào)整），不分收入水平和戶籍，滿足各地所有無房居民保障性面積的住房申請(qǐng)。在土地實(shí)行全民所有制的中國，對(duì)于基本居住需求面積，是不能要求人們支付地租的，應(yīng)給予全面保障。70方平米以上的住房需求仍然由市場(chǎng)解決，保障房不予介入，商品房和保障房也將各司其職。以面向存量房的房產(chǎn)投資稅制度，結(jié)合面向所有人的低保障面積的保障房制度，應(yīng)該基本上就可以理順現(xiàn)在與房市相關(guān)的種種風(fēng)險(xiǎn)問題，讓房市成為居住需求主導(dǎo)的市場(chǎng)，讓房地產(chǎn)行業(yè)從暴利吸金行業(yè)轉(zhuǎn)為常規(guī)行業(yè)，然后從各個(gè)行業(yè)蜂擁而入的投資資金才會(huì)退回到實(shí)體經(jīng)濟(jì)中去。

其次，從宏觀經(jīng)濟(jì)供給端出發(fā)的結(jié)構(gòu)性改革中，工業(yè)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的效應(yīng)可能是有限的，因?yàn)閺妮p工到重工，從傳統(tǒng)到新興，產(chǎn)能過剩已經(jīng)存在于工業(yè)體系的眾多產(chǎn)業(yè)鏈上。對(duì)一些過剩產(chǎn)能，無論是由市場(chǎng)自動(dòng)出清，還是在政策輔助下進(jìn)行兼并重組或淘汰，去產(chǎn)能過程基本上都會(huì)出現(xiàn)。不過，從供給端出發(fā)的結(jié)構(gòu)性減稅（如用增值稅普降來壓縮替代出口退稅）和金融系統(tǒng)改革仍然很有意義，像最近的“金十條”中點(diǎn)到的嘗試發(fā)起設(shè)立自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的民營銀行，以及今年稍早提出的推動(dòng)存款保險(xiǎn)制度、匯率市場(chǎng)化和資本項(xiàng)目開放的改革計(jì)劃。

金融系統(tǒng)的改革項(xiàng)目中，有的技術(shù)性難度不高但是面臨既得利益障礙，比如匯率市場(chǎng)化改革。還有的項(xiàng)目所遇到的既得利益障礙較小，但是改革的技術(shù)難度相對(duì)較高。比如，發(fā)展以一定地理區(qū)域?yàn)榻?jīng)營范圍的民營小銀行，將極大改善金融市場(chǎng)結(jié)構(gòu)中對(duì)中小企業(yè)服務(wù)不足的局面，同時(shí)存款保險(xiǎn)制度也就需要一并推出，并且所有銀行都要參與。而要確定每個(gè)儲(chǔ)戶在每個(gè)銀行存款達(dá)到多少額度以上，存款保險(xiǎn)就不再保障，以及各銀行需要按什么比例繳存款保險(xiǎn)金，是技術(shù)難度比較高的項(xiàng)目。如果每個(gè)儲(chǔ)戶在每家銀行受保障的存款上限為60萬的話，那么每個(gè)銀行需要為每筆60萬以內(nèi)的保障繳納多少保險(xiǎn)金才恰當(dāng)，恐怕得反復(fù)研算。改革有難度，但只要方向明確，技術(shù)性困難都是可以解決的。

最后，從宏觀經(jīng)濟(jì)需求端出發(fā)的結(jié)構(gòu)性改革，當(dāng)前則遇到政府自身弊病帶來的障礙。薩伊定律中的“供給創(chuàng)造需求”，在微觀層面和具體行業(yè)層面是成立的，但是在宏觀層面的總供給和總需求上是不成立的，在開放經(jīng)濟(jì)和自由貿(mào)易體系中多國層面的總供需平衡上就是更不成立的。其實(shí)中國的產(chǎn)能過剩在一定程度上仍然是相對(duì)過剩，需要靠消費(fèi)內(nèi)需的擴(kuò)大來把去產(chǎn)能的痛苦降到最小。而中國要擴(kuò)大內(nèi)需，扭轉(zhuǎn)上世紀(jì)90年代以來經(jīng)濟(jì)中消費(fèi)占比持續(xù)下滑、投資和出口占比持續(xù)擴(kuò)大的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，就要應(yīng)對(duì)上世紀(jì)90年代以來在國民收入分配中，政府和資本收入占比持續(xù)擴(kuò)大、勞動(dòng)工資收入占比持續(xù)下滑的問題。這難免要求系統(tǒng)性的財(cái)產(chǎn)稅改革和收入再分配改革，對(duì)存量財(cái)富和增量收入進(jìn)行再分配調(diào)節(jié)，政府自身則需要徹底的預(yù)算決算和透明財(cái)政改革，減少政府開支中的投資支出和經(jīng)費(fèi)支出占比，擴(kuò)大政府開支中的社會(huì)保障性開支占比。過去能成功跨越中等收入陷阱、從發(fā)展中水平進(jìn)入發(fā)達(dá)水平的后發(fā)經(jīng)濟(jì)體，比如日本和臺(tái)灣，跨越時(shí)都是財(cái)富收入差距很小、政府自身改革比較到位的經(jīng)濟(jì)體。現(xiàn)在在中國大陸，這些改革很可能正是政府內(nèi)的官僚階層反對(duì)的改革項(xiàng)目，不過也是結(jié)構(gòu)性改革所繞不開的項(xiàng)目。