貨幣政策挑戰(zhàn)：外部不確定性增強(qiáng)

盡管按照經(jīng)濟(jì)學(xué)相關(guān)理論，在中央銀行偏好以及總供給曲線給定的情況下，通過最優(yōu)化中央銀行的福利損失函數(shù)，能夠求解出中央銀行的最優(yōu)貨幣政策規(guī)則。中央銀行按照該規(guī)則執(zhí)行貨幣政策時，能夠?qū)崿F(xiàn)最小的福利損失。但在具體的實(shí)施過程中，中央銀行的貨幣政策操作仍然受外部環(huán)境的影響，按照事先設(shè)定的規(guī)則實(shí)施貨幣政策存在一定的困難。

例如，在“十一五”期間特別是2007年下半年至2008年上半年，我國通貨膨脹壓力較大。2008年2—4月，我國居民消費(fèi)價格指數(shù)（CPI）連續(xù)3個月漲幅超過8%，而我國并沒有采取調(diào)高利率的手段來抑制通貨膨脹。其原因是此次通貨膨脹屬于結(jié)構(gòu)性通貨膨脹，領(lǐng)漲的主要是糧食、豬肉等農(nóng)產(chǎn)品和能源產(chǎn)品，以及居住價格等。由于糧食、豬肉等食品價格主要受自然條件、疫病和生產(chǎn)周期等影響，而能源價格則主要受國際市場價格的影響，二者都不是主要由國內(nèi)貨幣供應(yīng)量的多少所左右的。因此，治理食品、能源價格上漲，僅僅靠貨幣政策難以奏效，貨幣信貸收縮過度反而會影響正常的經(jīng)濟(jì)增長。另外一個不容忽視的原因是，與西方發(fā)達(dá)國家相比，我國當(dāng)時的利率水平已經(jīng)偏高，如果仍然采用調(diào)高利率來控制通貨膨脹，會拉大國內(nèi)外的利差。國際上對人民幣升值和國內(nèi)資產(chǎn)價格上漲的預(yù)期將進(jìn)一步加強(qiáng)，外資和熱錢進(jìn)入中國的動力將進(jìn)一步加大。這必然導(dǎo)致資本金融項(xiàng)目順差的擴(kuò)大和外匯儲備的持續(xù)快速增長，不利于我國改變國際收支失衡的局面，也不利于資金流動性過剩問題的解決。

需要注意的是，近幾年，國內(nèi)房價特別是一、二線城市房價漲幅過快，出現(xiàn)了一定程度的泡沫，“脫實(shí)向虛”與實(shí)體經(jīng)濟(jì)下行壓力并存。此時貨幣政策特別是利率政策面臨著兩難的選擇。中央銀行在實(shí)施好穩(wěn)健中性貨幣政策的同時，應(yīng)更好地平衡穩(wěn)增長、調(diào)結(jié)構(gòu)、抑泡沫和防風(fēng)險之間的關(guān)系，為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造適宜的貨幣金融環(huán)境。保持流動性基本穩(wěn)定，綜合運(yùn)用價、量工具和宏觀審慎政策預(yù)調(diào)微調(diào)，暢通貨幣政策傳導(dǎo)渠道和機(jī)制，抑制房地產(chǎn)泡沫，按照“因城施策”原則對房地產(chǎn)信貸市場實(shí)施調(diào)控，強(qiáng)化對住房金融宏觀經(jīng)濟(jì)的審慎管理。

隨著美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及通貨膨脹的持續(xù)回升，美聯(lián)儲未來加息的預(yù)期更加強(qiáng)烈。盡管人民幣匯率的抗跌能力較強(qiáng)，加之前期外債去杠桿，主動釋放跨境流動風(fēng)險，但在美聯(lián)儲加息的背景下，我國人民幣匯率未來仍面臨貶值壓力，國內(nèi)貨幣政策或被動收緊，這對抑制目前宏觀經(jīng)濟(jì)下行趨勢是非常不利的。中央銀行應(yīng)加大公開市場操作力度，加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的協(xié)調(diào)機(jī)制，提高我國應(yīng)對外部沖擊的能力，制衡美聯(lián)儲加息對我國宏觀經(jīng)濟(jì)的外溢效應(yīng)。

（本文系國家社科基金項(xiàng)目“‘十三五’時期我國貨幣政策規(guī)則與貨幣政策調(diào)控機(jī)制研究”（15BJY174）階段性成果）

（作者單位：吉林大學(xué)數(shù)量經(jīng)濟(jì)研究中心）