原題：經(jīng)濟(jì)學(xué)家：中國經(jīng)濟(jì)有望明年一季度觸底

中信建投首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家周金濤認(rèn)為，中國的產(chǎn)能周期可能在明年迎來短期觸底反彈。從庫存周期來看，中國經(jīng)濟(jì)有望在明年一季度觸底，但并不是中周期底部，未來中國經(jīng)濟(jì)仍將處于中周期的下行階段。持續(xù)調(diào)整6年的產(chǎn)能周期調(diào)整的觸底，意味著持續(xù)下行的PPI會出現(xiàn)回升。就資本市場而言，這意味著周期性行業(yè)會出現(xiàn)改善預(yù)期。從估值優(yōu)勢來看，周期性行業(yè)的投資價(jià)值開始顯現(xiàn)。

產(chǎn)能調(diào)整不結(jié)束≠經(jīng)濟(jì)不反彈

中國證券報(bào)：一般觀點(diǎn)認(rèn)為，中國的周期性行業(yè)產(chǎn)能供給收縮之路依然漫長，在產(chǎn)能沒有收縮到供需平衡的情況下，周期品的價(jià)格會持續(xù)漫漫熊途，傳統(tǒng)周期行業(yè)也不會有機(jī)會。這似乎與你對產(chǎn)能周期的看法不一致。

周金濤：中國經(jīng)濟(jì)何時(shí)見底，根本還是個(gè)產(chǎn)能周期問題。中國產(chǎn)能周期的回落，除了周期性供需匹配的因素之外，更為根本的是工業(yè)化起飛結(jié)束后，重化工業(yè)產(chǎn)能增速已見歷史大頂，這是工業(yè)化的規(guī)律，各國概莫能外。但這并不代表中國經(jīng)濟(jì)增長的回落深不見底，產(chǎn)能周期的長期回落是有起落規(guī)律的，這從美國的長序列數(shù)據(jù)可以看出。

2010年以來，中國的產(chǎn)能周期已下降6年，對應(yīng)的大宗商品價(jià)格下降了4年，中國的PPI已下降4年。一種系統(tǒng)趨勢如果延續(xù)太久，必然會導(dǎo)致某種崩潰的出現(xiàn)，而從周期研究者的角度看，時(shí)間周期可能已迫近極限，這個(gè)判斷有歷史數(shù)據(jù)的支持。從國際經(jīng)驗(yàn)看，產(chǎn)能周期的一個(gè)單邊下降趨勢的極限時(shí)間是6至7年，而到了極限時(shí)點(diǎn)，必將引起庫存周期的反彈，因?yàn)楫a(chǎn)能周期的下降是庫存周期被持續(xù)壓縮的過程，中國目前就是這種情況。所以，當(dāng)產(chǎn)能周期迫近低點(diǎn)的時(shí)候，庫存周期的彈性就增加了，這一點(diǎn)也得到了產(chǎn)出缺口的驗(yàn)證。

在對中國產(chǎn)能周期的認(rèn)識上，有兩個(gè)不恰當(dāng)?shù)挠^念，一是去產(chǎn)能周期不結(jié)束就看不到周期的機(jī)會。中國自2010年開啟的應(yīng)該是長達(dá)20年的產(chǎn)能向下周期，但在具體波段上，更應(yīng)關(guān)注以6或12年為時(shí)間段的產(chǎn)能周期。這種周期有明顯的規(guī)律性，即調(diào)整波段最長不會超過6年，隨后將出現(xiàn)產(chǎn)能周期的反彈，從理論上可以推導(dǎo)出，產(chǎn)能周期反彈之前，一定會出現(xiàn)價(jià)格反彈。第二個(gè)不恰當(dāng)?shù)挠^念是，產(chǎn)能周期低點(diǎn)沒有出現(xiàn)，就不會有價(jià)格反彈。產(chǎn)能周期具有明顯滯后于經(jīng)濟(jì)中周期的特點(diǎn)，價(jià)格對產(chǎn)能具有明顯的領(lǐng)先性，而其領(lǐng)先的時(shí)間長度要用庫存周期來解釋。一個(gè)基本結(jié)論是，產(chǎn)能周期低點(diǎn)沒有出現(xiàn)，商品價(jià)格也可能出現(xiàn)反彈，反彈的彈性可能有大小程度之別。

庫存周期明年首季觸底

中國證券報(bào)：你一直預(yù)測經(jīng)濟(jì)增速可能在明年上半年觸底。從10月的各項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟(jì)下行壓力仍很大，觸底的跡象是否已顯露？

周金濤：中國的本輪中周期第三庫存周期最晚將在明年一季度觸底反彈，雖然這是我們根據(jù)周期的時(shí)間規(guī)律的推導(dǎo)，但現(xiàn)實(shí)已給出了領(lǐng)先信號。判斷庫存周期較可靠的觀測順序是：社會融資規(guī)模增速-產(chǎn)出缺口-PMI原材料-工業(yè)企業(yè)利潤-PPI-PMI產(chǎn)成品-產(chǎn)成品庫存。據(jù)此，未來短周期(庫存周期)有這樣的特征：社會融資規(guī)模增速持續(xù)回升，產(chǎn)出缺口觸底回升，PMI原材料反彈，工業(yè)企業(yè)利潤企穩(wěn)回升，PPI大幅反彈，PMI產(chǎn)成品反彈，工業(yè)產(chǎn)成品庫存增加。

從目前周期運(yùn)行來看，6月社會融資規(guī)模增速觸底回升已有3個(gè)月，9月產(chǎn)出缺口再次掉頭向下，10月PMI原材料與上月持平，10月工業(yè)企業(yè)利潤降幅收窄，9月PPI跌幅收窄，10月PMI產(chǎn)成品小幅反彈，工業(yè)企業(yè)庫存仍處于量價(jià)齊跌階段，未來幾個(gè)月經(jīng)濟(jì)觸底或?yàn)榇蟾怕适录?。從庫存周期運(yùn)行的規(guī)律來看，底部或在明年一季度出現(xiàn)。

再從行業(yè)的庫存周期規(guī)律來看，也可以找到庫存周期低點(diǎn)的證據(jù)。從歷史經(jīng)驗(yàn)來看，每一輪產(chǎn)能周期見底前，各細(xì)分行業(yè)均已觸底回升，其中化工、非金屬制品、有色、鋼鐵和煤炭將次第企穩(wěn)回升。有色產(chǎn)出缺口在今年4月開始反彈，化工產(chǎn)出缺口在5月觸底反彈，鋼鐵產(chǎn)出缺口9月剛開始小幅上翹，這些也說明中國的產(chǎn)出缺口可能很快觸底。