大西洋兩岸的央行在9月份都采取了不同尋常的貨幣政策措施:讓人們久等的“QE3”(美聯(lián)儲(chǔ)的第三輪量化寬松),及歐洲央行(ECB)宣布將無限量購買陷入困境歐元區(qū)成員國的國債。市場對(duì)此反應(yīng)熱烈,比如,美國股市重新回到危機(jī)前的高點(diǎn)。
其他人,特別是政治右翼,擔(dān)心最新的貨幣措施會(huì)助長未來通脹,及鼓勵(lì)不受約束的政府支出。
事實(shí)上,批評(píng)者的擔(dān)心和樂觀者的興奮都是沒有根據(jù)的。如今,未利用產(chǎn)能規(guī)模龐大,而眼前的經(jīng)濟(jì)前景黯淡,嚴(yán)重通脹的風(fēng)險(xiǎn)是極小的。
盡管如此,美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行的行動(dòng)發(fā)出了三個(gè)應(yīng)該讓市場冷靜下來的信息。首先,是此前的措施并未取得成效;事實(shí)上,主要央行應(yīng)該為危機(jī)承擔(dān)大部分責(zé)任。但它們糾正錯(cuò)誤的能力有限。
其次,美聯(lián)儲(chǔ)宣布在2015年中前將利率維持在極低水平,這意味著它預(yù)期短期內(nèi)不會(huì)出現(xiàn)復(fù)蘇。對(duì)經(jīng)濟(jì)目前遠(yuǎn)比美國疲弱的歐洲來說,這是個(gè)警示信號(hào)。
最后,美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行要說的,是市場不能很快地自行恢復(fù)充分就業(yè),必須予以刺激。這反駁了歐洲和美國應(yīng)采取相反措施——進(jìn)一步緊縮——的呼聲。
但大西洋兩岸所需要的刺激是財(cái)政刺激。貨幣政策已被證明是無效的,更多的貨幣手段并不會(huì)讓經(jīng)濟(jì)回到可持續(xù)增長的軌道上。
根據(jù)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)模型,流動(dòng)性的增加會(huì)增加借貸——主要流向投資者,有時(shí)也流向消費(fèi)者——從而增加需求和就業(yè)。但以西班牙為例,大量資金從其銀行體系外逃,而隨著歐洲在實(shí)行共同銀行體系的問題上繼續(xù)糾纏不清,外逃之勢還在延續(xù)。在維持目前緊縮政策的情況下增加流動(dòng)性,并不能提振西班牙的經(jīng)濟(jì)。
美國也是如此。主要向中小企業(yè)提供貸款的小銀行完全被忽略了。聯(lián)邦政府——不管是小布什政府還是奧巴馬政府——用數(shù)千億美元支撐大銀行,卻任由數(shù)百家具關(guān)鍵的小銀行倒閉。
但即使銀行變得更健康,貸款也不會(huì)有很大起色。畢竟,小企業(yè)依賴抵押貸款,而房地產(chǎn)——最重要的抵押品——價(jià)格仍比危機(jī)前水平低三分之一。
此外,房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩,這意味著低利率并不能提振房地產(chǎn)價(jià)格,更不用說吹起新的消費(fèi)泡沫。
美國得到的好處十分有限
當(dāng)然,邊際效應(yīng)是不能排除的:QE3所帶來的長期利率的小變化可能會(huì)催生多些投資;一些富人會(huì)利用暫時(shí)性的高股票價(jià)格消費(fèi)更多;也有一些家庭得以進(jìn)行按揭再融資,下降的按揭負(fù)擔(dān)有助于刺激他們消費(fèi)。
但大部分有錢人明白,暫時(shí)性手段只能造成股價(jià)的暫時(shí)上揚(yáng)——遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足以支持大量消費(fèi)。
此外,研究報(bào)告顯示,長期利率下降的好處只有很少部分流向屋主,最大的受益者似乎是銀行。許多想對(duì)按揭進(jìn)行再融資的人沒有辦法這么做,因?yàn)樗鼈兊姆康禺a(chǎn)仍然“在水面下”(欠銀行的錢比房子的當(dāng)前價(jià)值還多)。
在一般情況下,美國可以從低利率導(dǎo)致的匯率貶值中獲利——即以鄰為壑式的競爭性貶值,受害者將是美國的貿(mào)易伙伴。但是,由于歐洲的利率也很低,而全球經(jīng)濟(jì)正在減速,美國從這方面得到的好處也將十分有限。
一些人擔(dān)心新涌入的流動(dòng)性會(huì)帶來更糟糕的結(jié)果——比如相當(dāng)于對(duì)美國和歐洲消費(fèi)者征稅的商品繁榮。勤儉節(jié)約、將錢都投資于國債的老一輩人將得到更低的回報(bào),這會(huì)進(jìn)一步抑制他們的消費(fèi)。
低利率會(huì)鼓勵(lì)還在投資的企業(yè)將錢投入固定資本,如高度自動(dòng)化的機(jī)器。這也就是說,當(dāng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇時(shí),制造的就業(yè)也會(huì)相對(duì)的少。簡言之,就是好處極其有限。
在歐洲,貨幣干預(yù)提振經(jīng)濟(jì)的潛力較大,但也存在類似的讓情況變得更糟糕的風(fēng)險(xiǎn)。為了減輕人們對(duì)政府恣意揮霍的憂慮,歐洲央行在其債券購買計(jì)劃中加入了條件。
然而,如果這些條件實(shí)施起來和緊縮政策無異——沒有相應(yīng)的增長措施為輔助——則更有可能產(chǎn)生放血的作用:病人很有可能在獲得有效的藥物前就死掉了。擔(dān)心失去經(jīng)濟(jì)主權(quán)會(huì)讓各國政府不愿向歐洲央行求助,而只有當(dāng)它們開口求助時(shí),才會(huì)產(chǎn)生真正的效果。
歐洲還有另一個(gè)風(fēng)險(xiǎn):當(dāng)美聯(lián)儲(chǔ)試圖刺激美國經(jīng)濟(jì)時(shí),如果歐洲央行過度關(guān)注通脹,利差會(huì)導(dǎo)致歐元升值(至少相對(duì)于不那么做的情形),從而破壞歐洲的競爭力和增長前景。
對(duì)歐洲和美國來說,現(xiàn)在的危險(xiǎn)是政治人物和市場相信貨幣政策可以拯救經(jīng)濟(jì)。不幸的是,貨幣政策目前的主要作用,是轉(zhuǎn)移人們的注意力,讓他們看不到真正可以刺激增長的措施,包括擴(kuò)張性財(cái)政政策和提振貸款的金融領(lǐng)域改革。
此次衰退已延續(xù)了五年,而且也不會(huì)在最近的未來結(jié)束??偟膩碚f,這其實(shí)就是美聯(lián)儲(chǔ)和歐洲央行要傳達(dá)的信息。我們的領(lǐng)導(dǎo)人越早承認(rèn)這一點(diǎn)越好。
作者Joseph E. Stiglitz是哥倫比亞大學(xué)教授,諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主。
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