大西洋兩岸的央行在9月份都采取了不同尋常的貨幣政策措施:讓人們久等的“QE3”(美聯(lián)儲的第三輪量化寬松),及歐洲央行(ECB)宣布將無限量購買陷入困境歐元區(qū)成員國的國債。市場對此反應(yīng)熱烈,比如,美國股市重新回到危機前的高點。
其他人,特別是政治右翼,擔(dān)心最新的貨幣措施會助長未來通脹,及鼓勵不受約束的政府支出。
事實上,批評者的擔(dān)心和樂觀者的興奮都是沒有根據(jù)的。如今,未利用產(chǎn)能規(guī)模龐大,而眼前的經(jīng)濟前景黯淡,嚴(yán)重通脹的風(fēng)險是極小的。
盡管如此,美聯(lián)儲和歐洲央行的行動發(fā)出了三個應(yīng)該讓市場冷靜下來的信息。首先,是此前的措施并未取得成效;事實上,主要央行應(yīng)該為危機承擔(dān)大部分責(zé)任。但它們糾正錯誤的能力有限。
其次,美聯(lián)儲宣布在2015年中前將利率維持在極低水平,這意味著它預(yù)期短期內(nèi)不會出現(xiàn)復(fù)蘇。對經(jīng)濟目前遠(yuǎn)比美國疲弱的歐洲來說,這是個警示信號。
最后,美聯(lián)儲和歐洲央行要說的,是市場不能很快地自行恢復(fù)充分就業(yè),必須予以刺激。這反駁了歐洲和美國應(yīng)采取相反措施——進一步緊縮——的呼聲。
但大西洋兩岸所需要的刺激是財政刺激。貨幣政策已被證明是無效的,更多的貨幣手段并不會讓經(jīng)濟回到可持續(xù)增長的軌道上。
根據(jù)傳統(tǒng)經(jīng)濟學(xué)模型,流動性的增加會增加借貸——主要流向投資者,有時也流向消費者——從而增加需求和就業(yè)。但以西班牙為例,大量資金從其銀行體系外逃,而隨著歐洲在實行共同銀行體系的問題上繼續(xù)糾纏不清,外逃之勢還在延續(xù)。在維持目前緊縮政策的情況下增加流動性,并不能提振西班牙的經(jīng)濟。
美國也是如此。主要向中小企業(yè)提供貸款的小銀行完全被忽略了。聯(lián)邦政府——不管是小布什政府還是奧巴馬政府——用數(shù)千億美元支撐大銀行,卻任由數(shù)百家具關(guān)鍵的小銀行倒閉。
但即使銀行變得更健康,貸款也不會有很大起色。畢竟,小企業(yè)依賴抵押貸款,而房地產(chǎn)——最重要的抵押品——價格仍比危機前水平低三分之一。
此外,房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過剩,這意味著低利率并不能提振房地產(chǎn)價格,更不用說吹起新的消費泡沫。
美國得到的好處十分有限
當(dāng)然,邊際效應(yīng)是不能排除的:QE3所帶來的長期利率的小變化可能會催生多些投資;一些富人會利用暫時性的高股票價格消費更多;也有一些家庭得以進行按揭再融資,下降的按揭負(fù)擔(dān)有助于刺激他們消費。
但大部分有錢人明白,暫時性手段只能造成股價的暫時上揚——遠(yuǎn)遠(yuǎn)不足以支持大量消費。
此外,研究報告顯示,長期利率下降的好處只有很少部分流向屋主,最大的受益者似乎是銀行。許多想對按揭進行再融資的人沒有辦法這么做,因為它們的房地產(chǎn)仍然“在水面下”(欠銀行的錢比房子的當(dāng)前價值還多)。
在一般情況下,美國可以從低利率導(dǎo)致的匯率貶值中獲利——即以鄰為壑式的競爭性貶值,受害者將是美國的貿(mào)易伙伴。但是,由于歐洲的利率也很低,而全球經(jīng)濟正在減速,美國從這方面得到的好處也將十分有限。
一些人擔(dān)心新涌入的流動性會帶來更糟糕的結(jié)果——比如相當(dāng)于對美國和歐洲消費者征稅的商品繁榮。勤儉節(jié)約、將錢都投資于國債的老一輩人將得到更低的回報,這會進一步抑制他們的消費。
低利率會鼓勵還在投資的企業(yè)將錢投入固定資本,如高度自動化的機器。這也就是說,當(dāng)經(jīng)濟復(fù)蘇時,制造的就業(yè)也會相對的少。簡言之,就是好處極其有限。
在歐洲,貨幣干預(yù)提振經(jīng)濟的潛力較大,但也存在類似的讓情況變得更糟糕的風(fēng)險。為了減輕人們對政府恣意揮霍的憂慮,歐洲央行在其債券購買計劃中加入了條件。
然而,如果這些條件實施起來和緊縮政策無異——沒有相應(yīng)的增長措施為輔助——則更有可能產(chǎn)生放血的作用:病人很有可能在獲得有效的藥物前就死掉了。擔(dān)心失去經(jīng)濟主權(quán)會讓各國政府不愿向歐洲央行求助,而只有當(dāng)它們開口求助時,才會產(chǎn)生真正的效果。
歐洲還有另一個風(fēng)險:當(dāng)美聯(lián)儲試圖刺激美國經(jīng)濟時,如果歐洲央行過度關(guān)注通脹,利差會導(dǎo)致歐元升值(至少相對于不那么做的情形),從而破壞歐洲的競爭力和增長前景。
對歐洲和美國來說,現(xiàn)在的危險是政治人物和市場相信貨幣政策可以拯救經(jīng)濟。不幸的是,貨幣政策目前的主要作用,是轉(zhuǎn)移人們的注意力,讓他們看不到真正可以刺激增長的措施,包括擴張性財政政策和提振貸款的金融領(lǐng)域改革。
此次衰退已延續(xù)了五年,而且也不會在最近的未來結(jié)束??偟膩碚f,這其實就是美聯(lián)儲和歐洲央行要傳達的信息。我們的領(lǐng)導(dǎo)人越早承認(rèn)這一點越好。
作者Joseph E. Stiglitz是哥倫比亞大學(xué)教授,諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎得主。
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