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各位上午好，很高興有機會跟大家一起就投資方面的問題進行探討，主要圍繞三個方面的內(nèi)容展開：第一，政策刺激下的投資形勢；第二，投資在增長中的基礎(chǔ)地位；第三，圍繞經(jīng)濟刺激，逐一和大家探討與投資直接相關(guān)的或者間接相關(guān)的熱點問題，比如股市、樓市、消費券等。

政策刺激下的投資形勢

從2008年2月到今年一季度的數(shù)據(jù)，我們可以看出來，投資需求緊縮的勢頭暫時被遏制住了。投資需求從2006年、2007年開始，在宏觀調(diào)控抑制局部投資過熱的政策下快速開始下降，同時與境外的危機以及應(yīng)對危機的刺激性政策疊加在一起。從今年二三月份開始，投資需求走勢上揚。按照我們的統(tǒng)計體系，到一季度累計投資增速折算起來大概是30%左右的情況。進出口的波動明顯，但進出口的數(shù)額相對消費或投資而言是比較小的，波動大一些是可以理解的，而且它受環(huán)境變化影響比較大。政府想啟動消費，但啟動起來卻很困難，原因就在于消費并不完全取決于收入的多少，而取決于收入的一部分——持久性收入，大概相當(dāng)于工資、退休金、社保，甚至和房子也有關(guān)系。國家要刺激消費，提高消費對經(jīng)濟增長的拉動作用，政策效應(yīng)相對要弱一些，變動要緩慢一些，其真正的原因就是每一個微觀主體的消費決策和投資決策是不一樣的。

為什么投資的波動就非常大呢？因為投資與最后形成固定資產(chǎn)產(chǎn)出有實質(zhì)區(qū)別。大家知道，建設(shè)周期短的一兩年、長的三五年、更長的五年八年。因此，投資決策與未來的市場狀況緊密聯(lián)系在一起，需要非常謹(jǐn)慎。一旦決策，投入的資金可能也比較大。而相反的，受到負(fù)面經(jīng)濟影響時，受到投資收益下降影響時，投資決策會出現(xiàn)非?？斓姆聪蜃儎?，就會出現(xiàn)投資的大起大落。這種大起大落在我國是如此，在其他國家也一樣。但發(fā)達國家投資在經(jīng)濟增長中的比重相對要低一些，所以在總體上就不像我國這么明顯。由于投資所占比重較大，對經(jīng)濟增長的拉動作用比較大，在總需求里占的份額比較大，再加上本身固有的大起大落的特征，這就是經(jīng)濟增長的過程中，特別是改革開放以來我國國民經(jīng)濟大幅波動的主要原因。

面對境外的經(jīng)濟危機及其對我國的負(fù)面影響，面對我國所采取的刺激性政策，目前投資、消費、進出口的情況如何？

一季度投資增長速度近30%，為什么前三個月的投資對GDP增長的貢獻僅為2%？很重要的原因就是庫存。去年年初，大宗原材料價格飛漲，由于大家看到我們的經(jīng)濟狀況好，預(yù)期比較好，進口了大量的原材料，產(chǎn)生大量庫存。假設(shè)去年12月31號統(tǒng)計的原材料或產(chǎn)成品的庫存數(shù)量沒有變動，那么到今年3月30號統(tǒng)計時，原材料價格可能大幅下降了，可能只有去年的一半。這減少的50%就必須體現(xiàn)在投資對經(jīng)濟增長的貢獻中。這主要是統(tǒng)計體系上的問題。實際上，投資對經(jīng)濟增長的貢獻遠不止2%，如投資消耗的庫存在統(tǒng)計數(shù)字中并沒有得到體現(xiàn)。

我國一季度投資的特征是什么？

第一，從所有制結(jié)構(gòu)看，投資增長集中在國有部門。城鎮(zhèn)投資的增長占到全社會投資增值85%左右，因此城鎮(zhèn)投資的變化能夠全面反映整個全社會投資變動的情況。從這一個季度投資來看，國有及國有控股投資占的比重較大，增速較快。去年國有及國有控股投資相對于城鎮(zhèn)或全社會而言是比較低的，但從去年十二月份起迅速上升，一季度累計增速達到37.7%。

與其他的投資相比，這個特征就更加明顯了。從去年十二月份起，國有及國有控股投資增速掉頭向上，民營投資直線下降，外資增速下降更是厲害。這也是學(xué)者、專家、政府管理部門希望能夠改變的現(xiàn)象。有人說，國有及國有控股投資一上升，其他投資就下降。實際上，這種說法在邏輯上弄反了，并不是因為國有及國有控股投資增速、比重上升去了，非國有的、民營的投資才下降的；而是經(jīng)濟緊縮、衰退或蕭條時，非國有投資、非政府投資最先開始下降，這是前提，是經(jīng)濟波動的最基本規(guī)律。在市場經(jīng)濟條件下，西方國家稱之為私人投資，我們把它叫作非政府投資、非國有投資或是民營投資、外資。這兩部分投資的反應(yīng)是最敏銳的，最基本的反應(yīng)就是減少投資、延后投資決策，這是經(jīng)濟危機或經(jīng)濟緊縮過程中固有的特征。這種基本反應(yīng)不來自政府投資的增加，也不來自國有投資的增加，而是來自于對經(jīng)濟危機反應(yīng)本身，主要是民間投資和外資為了回避風(fēng)險。正因如此，才有各國政府的一系列經(jīng)濟刺激計劃。所以，指責(zé)政府投資、國有投資增加把社會投資擠出去，理由并不非常充分。

同理，我們政策制定的最基本邏輯就是凱恩斯主義，經(jīng)濟緊縮、經(jīng)濟危機時，最基本的反映就是減少支出。私人減少支出，而總需求必須保證一定的增長，非國有或者私人投資不行了，消費不行了，這時才需要政府出面擴大需求，需要政府增加支出。所以，私人支出減少導(dǎo)致政府支出擴大，而不是政府支出擴大導(dǎo)致社會支出減少。但我們要注意的是，在政府刺激計劃或政府?dāng)U大支出的過程中，應(yīng)該盡量避免將非政府支出擠出。

第二，從政府級別看，中央項目投資比重稍有增長，但增長不大。中央項目投資所占比重，在2008年6月是8.8%，2008年年底為11.2%，今年一季度為8.9%，總體而言變動不大。雖然增加了4萬億的投資計劃，增加了預(yù)算赤字，但體現(xiàn)出來的中央政府投資比重變動不大，幅度最多三個百分點。中央政府投資的比重提高也是政策作用的結(jié)果，經(jīng)濟刺激計劃很重要地來自財政支出、財政赤字?！额A(yù)算法》規(guī)定，只有中央政府才有赤字的權(quán)力，地方政府則沒有，至少是在地方政府債券發(fā)行以前是這樣的?，F(xiàn)在，我們發(fā)行一部分地方政府債，但由財政部代發(fā)。

第三，從資金來源看，預(yù)算內(nèi)資金投資增速明顯，但所占比重不大。目前我國固定資產(chǎn)投資資金來源分為國家預(yù)算內(nèi)資金、自籌資金、國內(nèi)貸款、利用外資和其他資金。接近30%的可比價增速的投資從哪兒來？來自政府投資增加、發(fā)行國債，這些都屬于預(yù)算內(nèi)資金。預(yù)算內(nèi)資金變動非?？?，一季度國家預(yù)算內(nèi)資金為1528.41億元，比上年同期增長104.7%，增幅同比提高76.4個百分點，增幅較高，投入巨大，由此可見，它受到經(jīng)濟刺激計劃影響非常明顯。相對而言自籌資金、國內(nèi)貸款資金，變動相對要弱一些。但盡管預(yù)算內(nèi)資金增長非?？?，可比重相當(dāng)有限。中央政府投資主要是預(yù)算內(nèi)資金，一季度的比重是8.9%。占資金來源比重最大的自籌資金，約占60%左右。一季度自籌資金20326.39億元，比去年同期增長37.8%，增幅同比增加了7.8個百分點。所占比重第二的就是國內(nèi)貸款，就是各大商業(yè)銀行提供的項目貸款，約占20%左右。預(yù)算內(nèi)資金所占比重為第三位，我們采取了非常規(guī)的手段來刺激國內(nèi)消費需求、刺激政府投資、擴大出口，加上經(jīng)常性的預(yù)算內(nèi)支出，雖然只占全部資金來源的10%還不到，其作用卻是不小的，主要在信心方面起到了提振作用。

第四，從行業(yè)結(jié)構(gòu)看，公共部門投資增長非?？?。一季度，水利、交通運輸、衛(wèi)生等政府投資較多的公共部門、公共領(lǐng)域受刺激作用顯著。相對而言，像房地產(chǎn)、電力、熱力、制造業(yè)等受市場機制作用較明顯的領(lǐng)域投資增長變動不大，甚至有的領(lǐng)域還在下降。雖然公共部門投資所比重不大，但這些部門屬于民生的、基礎(chǔ)設(shè)施的部門，對其他制造業(yè)、其他競爭行業(yè)部門的帶動作用、基礎(chǔ)性作用是非常明顯的，它的快速增長對整個國民經(jīng)濟增長的帶動作用、刺激作用或?qū)μ嵘判牡淖饔檬欠浅Ｃ黠@的。

第五，從各地區(qū)情況看，西部的增速加快，東部的增速相對減慢。經(jīng)濟緊縮時，東部地區(qū)相對西部中部而言投資速度為什么下降？有兩個方面原因。第一，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)決定了東部地區(qū)受影響比較大，東部進出口數(shù)量比較大，一旦外部受到經(jīng)濟危機影響，訂單受負(fù)面作用就比較大。第二，政府在進行經(jīng)濟刺激時，安排政府投資時，安排國債投資資金支出時，更多考慮了中西部的相當(dāng)一部分經(jīng)濟欠發(fā)達地區(qū)在基本的民生領(lǐng)域的投入，比如社保、教育、衛(wèi)生、鄉(xiāng)鎮(zhèn)衛(wèi)生醫(yī)院、飲水村、公路等方面的投入。

如果從珠三角、長三角、環(huán)渤海三個經(jīng)濟圈看，從去年的六月份到今年的一季度，珠三角的增長速度最低，環(huán)渤海的增長速度最高，長三角居中間。珠三角地區(qū)外向型經(jīng)濟比重比較大，在危機中受到影響更大一些。從各省情況來看，西部各省份增速較快。

從總體上說，一季度投資在經(jīng)濟刺激下有一個比較大的、比較快的、比較明顯的增長，盡管對6.1%的經(jīng)濟增長的拉動作用只有2%，但實際上它對經(jīng)濟增長的作用遠遠超過2%了。一旦遇到經(jīng)濟緊縮或者經(jīng)濟膨脹，為什么我們政府首先想的就是投資呢？并不是我們偏好投資，原因是投資本身的基本特征以及投資相對消費、進出口的特征決定的。第一，投資在增長中占的比重相對比較大；第二，相對消費而言，投資受政府政策作用的反應(yīng)最敏感。西方發(fā)達國家也一樣，就是到經(jīng)濟危機或者到經(jīng)濟過熱時，它會從投資、消費同時著手，但由于外國在它的GDP增長中投資所占的比重比較小，如美國不到20%，而消費占到近80%，所以投資的作用相對小。然而一些新興工業(yè)化國家，包括我國在內(nèi)的發(fā)展中國家，政府在應(yīng)對經(jīng)濟波動、經(jīng)濟緊縮、經(jīng)濟衰退以及經(jīng)濟過熱時，首先用的且用得比較靈的就是投資。

那么，今后投資的情況會怎么樣？恐怕很難百分之百預(yù)測準(zhǔn)確，原因是投資的變動性非常強，對外部形勢變化的影響、市場預(yù)期變化的反應(yīng)非常敏感、強烈。但我們可以對一部分能夠預(yù)示投資和經(jīng)濟、消費變動的先行指標(biāo)進行觀察，例如采購經(jīng)理指數(shù)、制造業(yè)PMI連續(xù)五個月回升。采購經(jīng)理指數(shù)上升說明大家信心較足。但令人有些擔(dān)憂的是發(fā)電量的變動。為什么一季度發(fā)電量的變動與經(jīng)濟增長變動相反？三月份發(fā)電量增速下降了，去年十二月份時下降7.9%，今年2月份增加5.9%，3月份下降0.7%，4月份有可能也是負(fù)值。在預(yù)測經(jīng)濟運行情況、投資運行情況時，一般而言有兩個數(shù)字水分較少，一是發(fā)電量或叫用電量（用發(fā)電量基本上就是用電量，電力儲存極少）；二是財政收入或叫稅收。但一季度發(fā)電量往下走，而經(jīng)濟統(tǒng)計數(shù)量往上走，這種情況是有可能出現(xiàn)的，歷史上也出現(xiàn)過。因為在經(jīng)濟危機的影響過程中，一季度用電的結(jié)構(gòu)發(fā)生變化了，可能耗電少的行業(yè)增長較快，耗電較多的行業(yè)增長較慢，帶來的結(jié)果就是盡管總體發(fā)電量或用電量下降，而GDP在增加，投資、消費在上升。不過，這種反向走的情況不會持續(xù)，如果再過一段時間，這種情況仍然延續(xù)，那么就有可能是某些統(tǒng)計數(shù)據(jù)有問題，因為我們的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)在那擺著，調(diào)整不可能那么快。

從各地區(qū)來看，東、中、西部地區(qū)未來經(jīng)濟增長或投資變動是什么情況？我們來看新開工項目的投資同比增長這一指標(biāo)。固定資產(chǎn)投資有建設(shè)周期，一般是一到兩年或一到三年、大中型項目三到五年、特大型項目五到八年，就是說只要一開工，就得延續(xù)下去，那么就有投資，就能拉動經(jīng)濟增長。從全國的縱向歷史分析、各地區(qū)的橫向分析都可以看出新開工項目跟未來一段時間的經(jīng)濟增長的相關(guān)性非常明顯。一般與后四年的增長速度關(guān)系非常密切，最密切的是第三年。由于絕大部分項目建設(shè)周期在三年左右，三年完工后，投資被核算進經(jīng)濟增長速度，當(dāng)然，投資從企業(yè)開工就對經(jīng)濟增長有拉動作用。所以，從一季度東中西部新開工項目情況大致可以看出今后各地區(qū)經(jīng)濟增長情況，按經(jīng)濟增長速度快慢排序的話，應(yīng)該是中部、西部、東部，但在持續(xù)性方面，有可能不完全一樣。一季度新開工項目總體情況是東部地區(qū)增長速度較低，也預(yù)示了未來一段時間，東部地區(qū)的一些省市自治區(qū)很難改變一季度經(jīng)濟增速較低的情況。而中西部的絕大部分地區(qū)增長速度比較高。

從實際增長速度看，假若今年消費增長10%（去年是14.83%），進出口增長為0（去年是12.51%），投資增長帶來的資本達到20%（去年是15.24%），那么8%左右的目標(biāo)是可以保的。這是對2009年全年的判斷。

可是相對而言GDP的8%遠不如就業(yè)的8%來得重要。GDP增長7%、8%、9%與我們每一個人相關(guān)性稍遠一些，而關(guān)系最密切的就是就業(yè)，特別是一部分弱勢階層，如城市里的一部分下崗的就業(yè)能力較弱的人員，大學(xué)畢業(yè)生的就業(yè)，農(nóng)村里的農(nóng)民工有沒有工作、有沒有收入，這是最重要的。那么要保障就業(yè)增長有哪些措施？GDP增長等于消費增長，等于投資增長，等于政府支出增長，等于進出口增長，世界各國都是這樣。在遇到經(jīng)濟危機時，政府能動用的就是這幾個政策，一是財政政策，二是貨幣政策，當(dāng)然對我國而言，還一個改革政策。財政政策手段中主要有國債、社保、減稅。社保、減稅對消費的貢獻和促進作用是最大的，對投資、進出口的促進作用也比較大。貨幣手段就是央行所用的一系列手段，如存款準(zhǔn)備金率、存貸款利率等。在規(guī)范的市場經(jīng)濟條件下，更多使用的是貨幣手段?，F(xiàn)在美國遇到大難題了，因此財政手段運用得較多。但我國還有一個很重要的手段就是改革。比如產(chǎn)業(yè)政策實際上就是屬于改革的內(nèi)容，還有體制、機制、擴大競爭、促進技術(shù)進步等政策，在目前我國體制轉(zhuǎn)型期中，還需要政府多發(fā)揮些作用。

一季度投資增長30%多、經(jīng)濟增長6.1%，未來一段時間投資增長、經(jīng)濟增長還不明朗。目前，從政策手段來看，最需要的是效果顯著、長短期結(jié)合、有效果但是負(fù)面作用又比較弱的政策。例如，怎么樣把社會投資與中小企業(yè)的投資調(diào)節(jié)起來。因為政府投資、預(yù)算內(nèi)投資、國債投資加在一起在整個資金來源中只占10%左右，國有及國有控股只占到城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資的42.6%。所以真正要使經(jīng)濟全面恢復(fù)，主要的還是要看非國有的、非政府的投資。到去年年底前，近10年來，社會投資超過90%，政府投資只占到10%左右，其中預(yù)算內(nèi)投資只占到4%左右，其中63%是非國有投資，所以90%要是不上來，光靠這10%能把投資拉上來？能夠讓經(jīng)濟重新走上正常增長軌道？那是不可能的。如何通過有限的政府投資、有限的國債投資使社會投資跟進，把社會投資帶動起來，這是選擇政策時應(yīng)該著重考慮的。

還有中小企業(yè)發(fā)展問題。國債投資主要集中在國有部門，集中在國有部門的大型企業(yè)里，中小型企業(yè)還是少數(shù)。無論是鐵路、公路建設(shè)，還是其他基礎(chǔ)設(shè)施民生建設(shè)，以大型國有企業(yè)為主。中小企業(yè)上不來，我們的經(jīng)濟可能也很難走上正常的增長軌道。經(jīng)濟總量中小企業(yè)大概占了60%，數(shù)量占到99%，就業(yè)人數(shù)占到80%。我們說保就業(yè)比保增長更重要，就業(yè)人數(shù)占80%的中小企業(yè)要是不上來，非政府經(jīng)濟、非政府投資要是不跟進，經(jīng)濟怎么能步入正常增長軌道？所以，國家在前一階段安排國債資金用于刺激消費、刺激投資領(lǐng)域時，盡可能考慮到通過有限的政府支出最大限度地帶動社會投資，帶動社會支出，原因就在于此。

下面我適當(dāng)介紹一下房地產(chǎn)投資的情況。大家都比較關(guān)心房地產(chǎn)投資，因為它確實跟我們最基本的生活、生存息息相關(guān)。首先是投資變動情況，2009年一季度房地產(chǎn)開發(fā)投資同比增幅有較大回落，比上年同期回落28個多百分點。但三月份的數(shù)據(jù)跟二月份相比，稍稍回升。其次，從各地區(qū)的情況來看，房地產(chǎn)行業(yè)與全社會投資的增長速度分布大體上類似：中西部地區(qū)增長比較快，東部經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)總體上增長比較慢；經(jīng)濟所占比重較大地區(qū)增長較慢，比重較小地區(qū)增長較快。第三，從房地產(chǎn)資金來源來看。房地產(chǎn)投資資金來源主要有國內(nèi)貸款、房產(chǎn)開發(fā)商自籌資金、定金預(yù)付款。從一二月份開始，定金以及預(yù)付款掉頭向下，到三月份稍稍有所平緩，也就是說人們不買房、少買房了，定金就少了、預(yù)付款就少。還有房產(chǎn)企業(yè)的應(yīng)付款從三月份開始增加，這說明從二月份開始，房地產(chǎn)開工量可能在增加。從應(yīng)付款變動情況看，雖然購房者熱情下降，但房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)開工量在上升，可能企業(yè)或個人預(yù)測經(jīng)濟正在回暖，房地產(chǎn)市場在企穩(wěn)。

怎么判斷未來的房地產(chǎn)市場？這是個非常困難的問題，以下是我個人的觀點。從供給上看，2006年、2007年，商品房房屋新開工面積增幅是20%。投資項目一般有一兩年、兩三年的周期，比如2006年12月份開工的項目，可能到去年年底或今年年初建完才開始出售。加上2008年1—11月增長5.4%。房地產(chǎn)供給的情況大概是這樣的。從需求上看，去年期房的銷售量下降了20%。2008年末商品房可銷售面積是8.2億平方米，商品住宅是6.2億平方米。如果按照2008年的消化速度，商品房消化時間大概要16個月，住宅要13個月。但同時還有新開工的項目。所以總體上我判斷，2009年下半年房地產(chǎn)可能會逐步走出低谷。這個判斷的基本前提是宏觀經(jīng)濟不再出現(xiàn)大的波動。但這個判斷的意義不大，各城市之間差別非常明顯。從房地產(chǎn)的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來看，可能今后一兩年，主要還是以普通住宅市場增長為主。原因是今后一兩年是第三次結(jié)婚高峰期，所以政策主要集中于普通住宅市場。城鎮(zhèn)居民的收入、消費能力和愿望，決定了未來兩年商業(yè)用房（住宅、商鋪）能保持基本平穩(wěn)，不會有太大的增長。而高檔住宅、辦公樓是受經(jīng)濟周期性影響最大的產(chǎn)業(yè)。由于高收入群體財富縮水，高檔住宅和辦公樓市場需求下降。

我把投資形勢做一個簡單的概括：第一，上一輪對投資過熱的調(diào)控與外圍經(jīng)濟危機影響的疊加，刺激計劃的實施，在多重因素的影響下，投資需求經(jīng)歷了從快速下降到急速上升的過程。第二，在政策刺激下，國有部門投資出現(xiàn)快速增長態(tài)勢，但社會投資仍在觀望，僅僅憑借擴張國有部門，難以確保內(nèi)需增長的持續(xù)性。第三，保就業(yè)比保八更重要、更難。要使弱勢人群生活狀態(tài)少受經(jīng)濟緊縮的影響，需要國家出臺改革政策，鼓勵社會投資或中小企業(yè)投資。第四，房地產(chǎn)市場既受宏觀環(huán)境、政策的影響，又有自身發(fā)展的特殊路徑，如果供需政策適當(dāng)，房地產(chǎn)的復(fù)蘇就是下一輪房價快速上漲的開始。